新浪提示：本文屬于研究報(bào)告欄目，僅為分析人士對(duì)一只股票的個(gè)人觀點(diǎn)和看法，并非正式的新聞報(bào)道，新浪不保證其真實(shí)性和客觀性，一切有關(guān)該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準(zhǔn)，敬請(qǐng)投資者注意風(fēng)險(xiǎn)。

　　特變電工：銅價(jià)格的迅速下跌成成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

　　事件描述：

　　銅價(jià)格的迅速下跌成成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。通過(guò)初步研究，我們認(rèn)為與開(kāi)關(guān)企業(yè)和配電變壓器企業(yè)受銅價(jià)影響相比，生產(chǎn)電力變壓器的企業(yè)受益最大。

　　實(shí)地調(diào)研國(guó)內(nèi)電力變壓器龍頭企業(yè)--特變電工沈陽(yáng)變壓器公司，拜訪公司財(cái)務(wù)部主任。

　　事件評(píng)論：

　　1、基于公司目前掌握的訂單判斷，預(yù)計(jì)沈變和衡變07 年收入均能維持23億元的規(guī)模，相當(dāng)于保持40%的增長(zhǎng)。受銅價(jià)下跌、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整、成本控制等多方面因素綜合的影響，預(yù)計(jì)沈變07 年的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)在40%以上，衡變的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)在60%以上。08年及以后變壓器業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的主要不確定因素可能是：沈變和衡變之間的市場(chǎng)定位轉(zhuǎn)換帶來(lái)的過(guò)渡期同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。公司對(duì)沈變和衡變有著不同的市場(chǎng)定位，但市場(chǎng)定位的成功與否不僅取決于公司的決策和執(zhí)行，同時(shí)也取決于市場(chǎng)和客戶的選擇，公司對(duì)500kV產(chǎn)品的市場(chǎng)區(qū)域劃分正在重新調(diào)整。我們保持樂(lè)觀預(yù)期。

　　2、變壓器行業(yè)對(duì)銅價(jià)下跌的反應(yīng)，我們從兩方面來(lái)分析：就電力系統(tǒng)客戶而言，短期不會(huì)主動(dòng)要求設(shè)備商降價(jià)，因?yàn)殂~價(jià)上漲的時(shí)候也未曾積極提高變壓器產(chǎn)品價(jià)格。但是長(zhǎng)期則會(huì)通過(guò)直接(降低工程預(yù)算)或者間接的方式(設(shè)備商內(nèi)部?jī)r(jià)格競(jìng)爭(zhēng))造成產(chǎn)品降價(jià)的結(jié)果。就設(shè)備廠商而言，短期內(nèi)沒(méi)有原材料庫(kù)存或庫(kù)存不多的企業(yè)會(huì)成本變動(dòng)比較大，因此會(huì)受益，有大量原材料庫(kù)存的企業(yè)則成本維持不變，因此投標(biāo)報(bào)價(jià)的時(shí)候會(huì)比較被動(dòng)；如果銅價(jià)下跌成為長(zhǎng)期趨勢(shì)，則變壓器整個(gè)行業(yè)無(wú)疑是非常有利的。參加《銅價(jià)下跌推動(dòng)電力設(shè)備行業(yè)上漲》。

　　3、特高壓電網(wǎng)建設(shè)項(xiàng)目對(duì)公司的意義：一方面，公司努力通過(guò)特高壓項(xiàng)目提高產(chǎn)品技術(shù)檔次；另一方面，積極爭(zhēng)取和獲得國(guó)家、省政府和科技部的大量科研經(jīng)費(fèi)和補(bǔ)貼。特高壓項(xiàng)目對(duì)公司的利潤(rùn)貢獻(xiàn)，根據(jù)我們的測(cè)算，則沒(méi)有市場(chǎng)預(yù)期中的那么顯著，比如晉東南-南陽(yáng)-荊門(mén)1000千伏特高壓交流試驗(yàn)示范工程中，特變電工取得的訂單額只站公司05 年收入比重約為5%，對(duì)特變電工EPS 的影響約為0.05元。如果分?jǐn)偟?7-08年，則影響甚小，除非特高壓交流項(xiàng)目持續(xù)不斷建設(shè)，但是我們的觀點(diǎn)一直是：特高壓項(xiàng)目尤其是特高壓交流建設(shè)項(xiàng)目存在政策上的不確定性。

　　4、直流輸電項(xiàng)目對(duì)公司意義重大。未來(lái)15年，國(guó)內(nèi)直流輸電線路建設(shè)的條數(shù)為30條，總投資將在1000億元左右，直流換流變壓器將是公司未來(lái)重要的增長(zhǎng)點(diǎn)，具體由沈變負(fù)責(zé)。由于市場(chǎng)運(yùn)做方面的失誤，公司丟掉了高嶺項(xiàng)目。在接下來(lái)的云廣項(xiàng)目中(總計(jì)38臺(tái))，預(yù)計(jì)公司會(huì)有一定的斬獲。

　　5、根據(jù)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，沈變公司06年的研發(fā)費(fèi)用有望在05年1500萬(wàn)的基礎(chǔ)上巨幅增加到1.5億元，占其收入的大約9%，衡變的情況大致相當(dāng)。主要變化是大量的試制材料和試驗(yàn)設(shè)備可以“進(jìn)入”研發(fā)費(fèi)用。而06年的實(shí)際會(huì)計(jì)核算工作中，以上費(fèi)用仍然計(jì)入成本當(dāng)中。值得關(guān)注的是，由于國(guó)家鼓勵(lì)自主創(chuàng)新的裝備制造企業(yè)申請(qǐng)研發(fā)費(fèi)用抵稅，因此對(duì)07年以后的利潤(rùn)核算會(huì)產(chǎn)生較大影響。

　　6、兩稅合并對(duì)公司無(wú)疑是重大利好，因?yàn)樯蜃兒秃庾兡壳皥?zhí)行的都是33%的所得稅，如果改為25%所得稅，以06為例，兩家主要的企業(yè)合計(jì)將增加凈利潤(rùn)1500萬(wàn)以上，影響EPS0.04元。

　　7、結(jié)論：我們初步測(cè)算，特變電工06-08年EPS分別為0.46、0.70和1.0元，對(duì)應(yīng)的市盈率分別為38、25和18倍，對(duì)特變電工我們調(diào)高評(píng)級(jí)為“推薦”，目標(biāo)價(jià)21-25元，短期目標(biāo)20元，對(duì)公司的深入分析和最終業(yè)績(jī)測(cè)算參見(jiàn)《特變電工深度報(bào)告》。

　　(長(zhǎng)江證券 李勃 )

　　世紀(jì)鼎利：四季度業(yè)績(jī)欠佳，回暖趨勢(shì)不改。

　　事件：

　　公司于2013年2月27日發(fā)布業(yè)績(jī)快報(bào)：2012年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.69億元，同比下降1.94%；歸屬上市公司股東的凈利潤(rùn)1272.78萬(wàn)元，同比下降85.6%。

　　點(diǎn)評(píng)：

　　公司2012年業(yè)績(jī)大幅下滑基本符合我們之前的預(yù)期。我們之前預(yù)計(jì)2012年為公司業(yè)績(jī)低谷期。此次發(fā)布的業(yè)績(jī)快報(bào)略低于市場(chǎng)預(yù)期(四季度虧損約1000萬(wàn))，但仍然符合我們對(duì)2012年的謹(jǐn)慎判斷。

　　網(wǎng)優(yōu)服務(wù)和綜合毛利率均有所下滑。受市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇和人工成本上升，公司網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化服務(wù)業(yè)務(wù)毛利率有較明顯下滑，帶動(dòng)綜合毛利率下降。我們估測(cè)網(wǎng)優(yōu)產(chǎn)品毛利率小幅下降，但仍保持在較高水平。

　　海外開(kāi)拓等戰(zhàn)略投入帶來(lái)的費(fèi)用增長(zhǎng)拖累業(yè)績(jī)。公司全面開(kāi)展海外市場(chǎng)開(kāi)拓，在海外設(shè)立十余處分支機(jī)構(gòu)并參加了各項(xiàng)主要國(guó)際展會(huì)，帶來(lái)銷售費(fèi)用大幅增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2012年海外業(yè)務(wù)凈投入超過(guò)3000萬(wàn)。同時(shí)公司在端到端等新產(chǎn)品也投入較大成本進(jìn)行研發(fā)，全年管理費(fèi)用也有明顯增長(zhǎng)。

　　2013年公司業(yè)績(jī)復(fù)蘇趨勢(shì)不改。2013年中移動(dòng)LTE規(guī)模投資已經(jīng)確定有利于公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)回暖；同時(shí)公司在海外市場(chǎng)與運(yùn)營(yíng)商和設(shè)備商的合作都有望實(shí)現(xiàn)突破。同時(shí)公司的新產(chǎn)品研發(fā)和推廣投入已經(jīng)告一段落，在成本費(fèi)用也將得到控制。我們維持公司2013年業(yè)績(jī)回暖的判斷，預(yù)計(jì)從2013年中報(bào)開(kāi)始公司業(yè)績(jī)將出現(xiàn)明顯回升。

　　未來(lái)催化劑。LTE試商用，海外訂單落實(shí)，與愛(ài)立信[微博]達(dá)成供貨協(xié)議。

　　維持公司“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)2013、2014年歸屬母公司的凈利潤(rùn)分別為7935萬(wàn)元和11680萬(wàn)元，EPS分別為0.37和0.54元，對(duì)應(yīng)PE分別為29倍和20倍。公司在未來(lái)兩年業(yè)績(jī)彈性凸顯，維持“強(qiáng)烈推薦”的投資評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：LTE發(fā)牌和規(guī)模建設(shè)進(jìn)程晚于預(yù)期，海外市場(chǎng)開(kāi)拓進(jìn)程受阻。

　　(廣州證券王聰)

　　珠江鋼琴：鋼琴龍頭亮點(diǎn)倍出，老牌勁旅迎接第二春。

　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)，公司進(jìn)入第二輪快速成長(zhǎng)期。西樂(lè)器制造企業(yè)的發(fā)展過(guò)程包括“普及”、“高端”和“手工制造”三大階段，公司目前正處于高端產(chǎn)品研發(fā)及推廣的快速成長(zhǎng)期。過(guò)去兩年，公司高端系列產(chǎn)品的銷量正以年均40%的幅度高速增長(zhǎng)，并有望于近年內(nèi)替代中端立式琴成為公司的主要?jiǎng)?chuàng)收來(lái)源，從而完成由普及向高端階段的過(guò)度。

　　設(shè)立小貸公司屬長(zhǎng)期利好。作為主發(fā)起人和大股東，公司于今年2月8日公告發(fā)起成立小貸公司，主要目的是對(duì)公司的上下游企業(yè)或個(gè)人提供扶持，增加收入來(lái)源。自2011年起，以“愷撒堡”為代表的高端系列產(chǎn)品年均銷售增速高達(dá)40%，均價(jià)更是較傳統(tǒng)系列提升了50%以上，這無(wú)疑給下游經(jīng)銷商帶來(lái)了一定的資金壓力。考慮到公司在產(chǎn)業(yè)鏈中的強(qiáng)勢(shì)地位，小貸公司的成立不僅能給上游原材料供應(yīng)商提供支持、通過(guò)收取利息降低采購(gòu)成本，還能為下游經(jīng)銷商緩解資金壓力，提升高端產(chǎn)品的鋪貨效率，屬長(zhǎng)期利好。

　　政府征用土地，一次性收入或?qū)⒋蠓�提升�?3年利潤(rùn)公司2月23日發(fā)布公告稱廣州市政府?dāng)M依法收回位于芳村大道地塊。該地塊“望珠江、鄰白鵝潭”，經(jīng)市場(chǎng)調(diào)研，我們認(rèn)為重估價(jià)格約為13000元/平米，對(duì)應(yīng)一次性收入1.3億元左右，是公司12年凈利潤(rùn)總額的70%。此外，公司在廣州另有7塊類似的工業(yè)用地，總面積超過(guò)15萬(wàn)平米，對(duì)應(yīng)市值約3元/股，是公司隱藏價(jià)值的重要組成部分。

　　榮獲2012年中央文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展專項(xiàng)資金，維持“買入”評(píng)級(jí)。公司是國(guó)內(nèi)鋼琴制造業(yè)的領(lǐng)袖品牌、國(guó)際市場(chǎng)的銷量冠軍，擁有57年的鋼琴制造經(jīng)驗(yàn)，全球市場(chǎng)占有率20%，國(guó)內(nèi)占有率25%，近日更是收獲2012年中央文化發(fā)展專項(xiàng)資金128萬(wàn)元，行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固。從今年1月訂貨會(huì)的情況看，公司13年主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)幅度約為25%-35%。在土地出讓金于2013年兌現(xiàn)的情況下，預(yù)計(jì)公司13-14年EPS分別為0.74元、0.67元，對(duì)應(yīng)PE18倍、20倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　注：扣除營(yíng)業(yè)外收入后，預(yù)計(jì)公司13-14年EPS分別為0.51元、0.67元，對(duì)應(yīng)PE27倍、20倍。

　　(國(guó)海證券 劉金滬)

　　博瑞傳播：獨(dú)立平臺(tái)受巨頭擠壓，內(nèi)容為王。

　　1.事件：

　　自2012年開(kāi)始，A股傳媒企業(yè)并購(gòu)網(wǎng)游公司頻率和規(guī)模都大幅提升，博瑞傳播和掌趣科技分別斥資10.36億和8.1億收購(gòu)騰訊平臺(tái)前5大頁(yè)游開(kāi)發(fā)商漫游谷和動(dòng)網(wǎng)先鋒。

　　2.我們的分析與判斷：

　　(一)獨(dú)立平臺(tái)受流量巨頭擠壓，優(yōu)質(zhì)內(nèi)容為王，資源向巨頭平臺(tái)集中。

　　2012年開(kāi)始，隨著幾乎所有的互聯(lián)網(wǎng)流量巨頭以平臺(tái)化策略大舉進(jìn)入頁(yè)游市場(chǎng)，獨(dú)立運(yùn)營(yíng)平臺(tái)日子越來(lái)越難過(guò)，而優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容開(kāi)發(fā)商則在各大平臺(tái)上左右逢源，如魚(yú)得水。隨著市場(chǎng)產(chǎn)品同質(zhì)化的提高，用戶需求趨勢(shì)產(chǎn)品不斷精品化，精致化，開(kāi)發(fā)門(mén)檻會(huì)越來(lái)越高，頁(yè)游正變得越來(lái)越像當(dāng)初的端游，優(yōu)質(zhì)的頁(yè)游開(kāi)發(fā)商也逐漸成為優(yōu)質(zhì)的并購(gòu)標(biāo)的。

　　(二)網(wǎng)游并購(gòu)已是內(nèi)行操刀，駕輕就熟。

　　今天的網(wǎng)游收購(gòu)，收購(gòu)方對(duì)行業(yè)和標(biāo)的公司業(yè)務(wù)的趨勢(shì)判斷能力更強(qiáng)，談判能力也更強(qiáng)，這從從近期并購(gòu)網(wǎng)游的估值倍數(shù)不斷下降也能看出。博瑞本次收購(gòu)均由夢(mèng)工廠裘總操刀，標(biāo)的選擇能力和溝通也遠(yuǎn)非3年前博瑞一知半解的收購(gòu)夢(mèng)工廠可比。

　　(三)漫游谷是優(yōu)質(zhì)開(kāi)發(fā)商中的翹楚；夢(mèng)工廠產(chǎn)品登陸騰訊平臺(tái)是后續(xù)股價(jià)彈性的最大催化劑。

　　漫游谷是騰訊開(kāi)放平臺(tái)上最大最強(qiáng)的頁(yè)游開(kāi)發(fā)商，拳頭產(chǎn)品《七雄爭(zhēng)霸》也是騰訊平臺(tái)上最早和最為成功的頁(yè)游。對(duì)于開(kāi)發(fā)過(guò)這款年?duì)I收在10億級(jí)的產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)商，開(kāi)發(fā)多款年?duì)I收在1億級(jí)產(chǎn)品，應(yīng)非難事；而博瑞原有夢(mèng)工廠頁(yè)游產(chǎn)品經(jīng)過(guò)3年積淀多款產(chǎn)品蓄勢(shì)待發(fā)，如果能借助此次收購(gòu)，全力登陸騰訊平臺(tái)，將是巨大利好。

　　3.投資建議：重申買入博瑞傳播。

　　鑒于博瑞傳統(tǒng)廣告業(yè)務(wù)隨宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，并購(gòu)首年網(wǎng)游公司業(yè)績(jī)對(duì)賭失敗機(jī)率較低，我們預(yù)期博瑞2012年與2013年備考EPS為0.49元與0.61元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)估值22.4X和18.0X，重申“買入”評(píng)級(jí)。如果按原有業(yè)務(wù)15X估值，并購(gòu)業(yè)務(wù)給予30X估值，則合理價(jià)格為0.46*15+0.215*30=13.35元。

　　主要風(fēng)險(xiǎn)是，增發(fā)并購(gòu)失敗和傳統(tǒng)主營(yíng)業(yè)務(wù)下滑。

　　(銀河證券 許耀文)

　　永輝超市：1季度業(yè)績(jī)預(yù)增100%，顯著超出市場(chǎng)預(yù)期。

　　公司近況

　　永輝公告2013年1季度同比增長(zhǎng)約100%，對(duì)應(yīng)凈利潤(rùn)2.36億元，每股收益約0.30元(考慮增發(fā)攤薄0.28元)。高增長(zhǎng)的主要原因來(lái)自低基數(shù)效應(yīng)、費(fèi)用和新店虧損控制、政府補(bǔ)貼入賬、以及年初至今新開(kāi)店較少(前兩者為主因)。我們估計(jì)，即使扣除部分可能的非經(jīng)營(yíng)性因素影響利潤(rùn)增速亦在85%-90%，好于市場(chǎng)預(yù)期(17%-20%，好于我們約12%)。

　　盈利預(yù)測(cè)：

　　上調(diào)公司2013年盈利預(yù)測(cè)11%(含補(bǔ)貼)，每股收益1元(增發(fā)后0.95元)。后續(xù)須跟蹤公司銷售增速變化、新店和新區(qū)域拓展。

　　投資建議：

　　維持“審慎推薦”，關(guān)注上半年投資機(jī)會(huì)。目前公司2013年市盈率27-28倍，短期業(yè)績(jī)超預(yù)期是催化劑，其估值相對(duì)同業(yè)較貴，但已經(jīng)回至歷史區(qū)間低端(27-34倍，年初時(shí)點(diǎn)看全年)，上半年改善預(yù)期將支撐股價(jià)表現(xiàn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)：銷售可能會(huì)略低于市場(chǎng)預(yù)期，小非減持，超市二樓業(yè)務(wù)受網(wǎng)購(gòu)沖擊。

　　(中國(guó)國(guó)際金融 錢炳 郭海燕)

　　順絡(luò)電子：切入一線芯片廠商，受益智能手機(jī)爆發(fā)。

　　投資邏輯：

　　公司營(yíng)收凈利創(chuàng)歷史年份最高，盈利水平提升：1、2012年公司業(yè)績(jī)創(chuàng)下歷史新高。2012年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入744.93百萬(wàn)元，比上年增長(zhǎng)35%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)122.39百萬(wàn)元，比上年增長(zhǎng)53%。2、公司切入高通[微博]，Marvell等全球前四大芯片廠商，產(chǎn)品價(jià)格提升。通過(guò)拆分后發(fā)現(xiàn)，公司產(chǎn)品單價(jià)提升20%以上，毛利率提升3、公司2013年第一季度的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)受益智能手機(jī)業(yè)務(wù)超預(yù)期。預(yù)計(jì)同比增長(zhǎng)20%-55%。我們預(yù)計(jì)公司一季度的凈利為2600萬(wàn)。

　　公司切入一流芯片廠商供應(yīng)鏈，實(shí)現(xiàn)中高端智能終端市場(chǎng)轉(zhuǎn)型：1、公司已經(jīng)順利通過(guò)高通、博通、聯(lián)發(fā)科[微博]、Marvell等芯片廠商認(rèn)證，借此進(jìn)入這些芯片廠下游的一線終端客戶品牌。公司的毛利率和訂單穩(wěn)定度提升；2、未來(lái)低價(jià)品牌機(jī)將蠶食現(xiàn)在山寨機(jī)的市場(chǎng)空間。利潤(rùn)空間的減少導(dǎo)致山寨機(jī)難以抗衡低價(jià)品牌機(jī)，市場(chǎng)份額下降。

　　持續(xù)的產(chǎn)能擴(kuò)張和技術(shù)升級(jí)，穩(wěn)固公司行業(yè)龍頭優(yōu)勢(shì)：公司近年來(lái)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能的大幅擴(kuò)張，目前片式疊層電感和片式繞線電感年產(chǎn)量已分別達(dá)到300億和20億只，僅次于日本TDK和村田排名全球第三，2015年整體規(guī)模有望超過(guò)500億只

　　維持盈利預(yù)測(cè)，給予“買入”評(píng)級(jí)。

　　我們預(yù)計(jì)公司2013-15年實(shí)現(xiàn)收入1022.95、1304.75和1626.52百萬(wàn)元，分別同比增長(zhǎng)37.32%，27.55%和24.66%；凈利潤(rùn)分別實(shí)現(xiàn)180.78,240.62和298.64百萬(wàn)元，分別同比增長(zhǎng)47.70%，33.10%和24.12%，按最新的股本計(jì)算EPS為0.575、0.765和0.950元。

　　公司歷史動(dòng)態(tài)PE基本在30倍以上，而目前對(duì)應(yīng)13-15年分別為23倍，18倍和14倍PE。結(jié)合公司的行業(yè)龍頭地位和進(jìn)入中高端消費(fèi)電子市場(chǎng)，我們給予公司31×13PE,對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為17.82元，評(píng)級(jí)為“買入”。

　　(國(guó)金證券 程兵)

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