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　　事件：公司今日發布2012年度業績快報，全年實現收入983.8億元，同比增長4.78%，其中可比店面(2011年1月1日前開設)收入同比下降12.38%;歸屬母公司凈利潤26.8億元或EPS=0.375元，同比下降44.37%，大幅低于市場預期。

　　我們的觀點：從這份業績快報中，可以看到電商對傳統線下零售的銷售分流和盈利沖擊已日趨明顯。隨著電商銷售占比提升和C2B模式的成熟，線下零售的供零關系必然面臨巨大沖擊。對于占款型的百貨、家電連鎖等業態，我們預計其現金流亦會受到沖擊。我們一直強調電商企業的本質是科技企業。對于蘇寧而言，如何依托科技力量，打造一套適用于電商開放平臺的高效供應鏈體系，將是云商模式的戰略重點。

　　收入大幅下滑，渠道分流明顯

　　公司四季度單季整體收入259.5億元，同比下降1.2%(首次出現季度整體收入下降)，剔除易購業務后線下連鎖業務收入同比下降14.6%，較前三季度進一步下滑。我們判斷線下連鎖收入大幅下滑主要原因在于：1)由于“以舊換新“政策即將終止，刺激了2011年四季度的家電銷售，因此可比基數較高;2)公司加快實體店轉型步伐，全年關閉/調整門店178家，門店總數凈減少20家(四季度單季關閉/調整門店數45家);3)網購持續沖擊，天貓[微博]電器城、京東、易迅等競爭對手搶奪大量線下消費。

　　易購占比提升，四季度業績再創新低

　　公司四季度單季實現凈利潤3.3億元，同比下降76%，凈利率1.3%。剔除其他業務收益，營業利潤僅1.31億元，同比下降92.7%，創歷史新低。隨著易購收入占比的提升(持續虧損放大)以及線上線下同貨同價戰略的推行，公司毛利率從去年二季度開始已進入階段性的下降通道，我們判斷四季度及2013年將延續這一趨勢。

　　易購銷售符合預期，平臺業務急需追趕

　　2012年易購實現含稅收入152.16億元，同比增長158%，占總收入比13.2%，較2011年的5.4%有明顯提升，但平臺業務收入僅6億元，占易購總收入比不到4%。

　　對于平臺型B2C而言，其盈利主要來源于集豐富商品SKU和良好客戶體驗的開放平臺所帶來的傭金和物流、金融、數據服務共享收入，而非自營商品的購銷差價。因此，平臺型B2C的成功關鍵，在于后臺高效供應鏈體系的打造，其本質是科技力量的體現。因此，快馬加鞭提升開放平臺競爭力，將是蘇寧必然的重要戰略方向。

　　盈利預測及投資建議

　　我們認為公司中長期轉型的關鍵，在于能否成功實現傳統零售商向科技企業的華麗轉身。考慮到線下實體店巨大的轉型包袱、易購業務的持續虧損放大和后臺供應鏈建設的巨大資本開支，公司短期業績難言樂觀。我們下調13-14年EPS為0.37和0.4元，預計易購(含開放平臺)13-14年實現含稅收入270和400億元，維持中性評級!

　　風險提示：消費復蘇低于預期，網購對傳統實體門店沖擊加速，后臺供應鏈建設滯緩，開放平臺發展情況低于預期。

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