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　　中金公司

　　2012年三季度業績符合預期。

　　洛陽鉬業前三季度收入44.0億元，-10%YoY；歸屬母公司凈利潤9.5億元，+9%YoY，折合EPS 0.19元。其中，三季度EPS 0.04元，-27%YoY及-54%QoQ，符合我們及市場預期，業績環比下滑由所得稅優惠回溯導致2Q業績高基數及3Q鉬價下滑所致。

　　正面：1)優惠稅率使業績繼續受益。公司被評為高新技術企業，享受所得稅15%的優惠稅率，使得三季度有效稅率僅11.5%。2)資產減值損失沖回對業績有所增厚。三季度資產減值損失轉回1,323萬元，折合增厚每股收益約0.003元。

　　負面：毛利率繼續環比下滑。受下游需求疲弱影響，三季度鉬精礦與鎢精礦價格分別環比下降15%與13%，公司綜合毛利率環比下降5.5個百分點至26.3%。

　　發展趨勢：

　　鉬行業基本面維持低迷。需求方面，鉬下游75%的需求與鋼鐵相關，而鋼鐵行業持續低迷，三季度鉬鐵均價環比下降15%。四季度鋼廠可能進一步壓低鉬鐵采購價格，倒逼鉬精礦價格下調；供給上，目前鉬價已觸及絕大部分礦山的生產成本，因此即使一些礦山恢復生產，也不愿大量出售，市場成交清淡。在這樣的供需背景下四季度鉬基本面不容樂觀，預計價格仍將維持低迷。

　　鎢產業鏈擴張提升未來發展空間。在鉬價低迷情況下，公司致力于提升鎢業務對盈利的貢獻度并發展下游深加工。隨著公司三道莊礦山逐步開發至中心區域，鎢品位有所上升，未來鎢精礦產量及鎢業務對盈利貢獻度有望提高。另一方面，公司近期完成A股上市，發行募集資金約90%將用于打造鎢產業鏈。屆時公司業務將從單一的鎢精礦生產和回收向冶煉和深加工領域拓展，顯示未來致力于將公司打造成鎢全產業鏈巨頭。

　　盈利預測假設：

　　維持2012/2013盈利預測人民幣0.22/0.21元。維持鉬今明兩年均價-20%/0%，單位成本上漲3%/3%，稍低于共識的0.22/0.25元。

　　估值與建議：

　　鉬價上漲動力不足，鎢產業鏈擴張尚需時日，短期缺乏催化劑。目前A股2012/13年PE為39.2/41.4倍，H股12.7/13.4倍。A股上市首日大幅上漲，自高點至今下跌9%，估值仍處較高水平；H股9月初以來+24%，10月初以來+5%，若經濟增長動能好轉，有望帶來提振。維持目標價3.6港元及2.5~4.5港元交易區間。

　　風險：鉬價大幅下跌，募投項目進展低于預期。