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　　中金公司 郭海燕

　　三季報(bào)業(yè)績略高于預(yù)期：

　　報(bào)喜鳥公布三季報(bào)。前三季度營業(yè)收入同比增長28.8%至17.14億元，營業(yè)利潤同比增長40.6%至3.94億元，歸屬于母公司的凈利潤同比增長36.7%至3.41億元，對(duì)應(yīng)每股收益0.58元，高于我們的預(yù)期約8%。

　　三季度單季收入增長33.4%，增速高于上半年。由于去年2季度有提前發(fā)貨，導(dǎo)致今年的三季度收入增速顯著高于二季度。前三季度整體收入增速基本符合訂貨會(huì)訂單增速情況。

　　反映了公司加盟商訂單執(zhí)行情況和退貨情況沒有明顯惡化。

　　毛利率繼續(xù)保持提升態(tài)勢。三季度毛利率同比提升3.5個(gè)百分點(diǎn)至66.3%。今年秋冬季產(chǎn)品依然有提價(jià)，提價(jià)幅度小于春夏季產(chǎn)品，使得毛利率提升幅度小于上半年。

　　銷售費(fèi)用提升顯著。三季度銷售費(fèi)用提升一倍以上，帶動(dòng)前三季度銷售費(fèi)用率同比提升3.7個(gè)百分點(diǎn)。公司繼續(xù)加大對(duì)終端市場投入，為配合網(wǎng)點(diǎn)擴(kuò)張、大店開業(yè)、新品牌推廣增加了廣告宣傳投入。

　　存貨、應(yīng)收賬款及其他應(yīng)收款均走高。前三季度存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)及應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別同比提升64天和38天至272天和137天，其他應(yīng)收款較年初增加近1億元。主要因?yàn)樽悠放圃黾觽湄洠�并增加了�?duì)加盟商的賒銷支持和財(cái)務(wù)資助。

　　發(fā)展趨勢：

　　2013年春夏季訂貨會(huì)訂單增速為15%，較今年有所放緩。公司調(diào)整了公開增發(fā)計(jì)劃，增發(fā)數(shù)量上限由1億股減少70%至3,000萬股。融資規(guī)模的縮減將減緩公司大店計(jì)劃的推進(jìn)。

　　盈利預(yù)測調(diào)整：

　　上調(diào)2012年盈利預(yù)測6.0%至每股0.82元，2013年每股0.94元盈利預(yù)測保持不變。

　　估值與建議：

　　當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2012/13年市盈率13.6/11.8倍。公司毛利率和規(guī)模雙輪驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略取得了一定的效果。但是由于行業(yè)整體不景氣，公司在明年訂貨會(huì)上提價(jià)幅度收窄，今年的高速毛利率提升不可持續(xù)，增發(fā)規(guī)模縮小將影響大店計(jì)劃推進(jìn)，多品牌集成大店在二線城市的推廣效果需要進(jìn)一步觀察。維持“審慎推薦”評(píng)級(jí)。