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　　新浪提示：本文屬于研究報告欄目，僅為分析人士對一只股票的個人觀點和看法，并非正式的新聞報道，新浪不保證其真實性和客觀性，一切有關該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準，敬請投資者注意風險。

　　國信證券 邵子欽 童成墩

　　凈利潤增長7.3%，好于預期；凈資產增長11.6%，符合預期。

　　公司上半年歸屬于母公司股東凈利潤19.04億元，剔除調整準備金假設影響和確認遞延所得稅收入后，同比下降12.2%。剔除派息、準備金調整和遞延所得稅因素后，公司凈資產實際增長率11.2%，好于太保，低于平安和人壽。

　　新業務價值下降1.4%，低于預期；內含價值增長14.6%，好于預期。

　　公司實現新業務價值23.4億元，增速好于平安，低于人壽和太保。實現內含價值561.5億元，實際增長15.1%，好于綜合類公司平安和太保，低于人壽。

　　綜合投資收益率5.5%，凈浮虧占凈資產比重降至2.7%。

　　凈投資收益率4.40%，上市公司中最低。總投資收益率為3.6%，低于平安和太保，僅高于人壽。由于賬面增加浮盈較多，期末可供出售類資產累計凈浮虧僅9.5億元，占凈資產比重低于綜合類公司平安和太保，僅高于人壽。

　　過度追求規模，業務結構惡化。

　　銀保方面，期繳和躉交首年保費分別同比下降31.2%和6.2%，期繳占比由上年同期的26.7%降至21.1%。個險方面，新單同比增長8.9%。其中，期繳和躉交分別同比增長5.9%和39.8%，期繳占比由上年同期的91.3%下降至88.8%。公司上半年NBEV/FYP和NBEV/APE分別為10.4%和17.5%，仍大幅低于同行。

　　投資回報率被股票市場綁架。

　　由于債券利息收益率下移和投資渠道放開影響緩慢，預計未來3年凈投資收益率4.5%。盡管公司權益投資占比7.4%，但仍具有極高的業績敏感性。

　　估值高于合理區間，維持“中性”評級。

　　在4.5%長期投資回報率、11%貼現率假設下，公司12年新業務倍數為10.7倍。高于合理估值，維持“中性”評級。

　　風險因素：12月16日將有9.42億股首發限售股份解禁。