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　　新浪提示：本文屬于研究報告欄目，僅為分析人士對一只股票的個人觀點和看法，并非正式的新聞報道，新浪不保證其真實性和客觀性，一切有關該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準，敬請投資者注意風險。

　　國信證券 邵子欽 童成墩

　　凈利潤同比下降54.6%，凈資產實際增長10.1%，符合預期。

　　公司實現凈利潤26.4億元，其中壽險占比62.1%，產險占比33%，剔除派息和調整準備金折現率影響后，凈利潤同比下降58.2%，凈資產增長率為10.1%。l一年新業務價值同比增長6%，內含價值實際增長9.9%，低于預期。

　　新業務價值增速低于我們全年10%左右的增長預期。截至6月底，公司內含價值為1218.3億元，較上年末增長7.3%。剔除派息因素后，實際增長率為9.9%。

　　l股票虧損計提減值拉低投資收益率，尚余浮虧55.6億元。

　　公司實現總投資收益84.2億元，同比下降21.2%。總投資收益率為3.9%，同比下降0.5個百分點。凈投資收益率為4.9%，同比上升0.5個百分點。稅后凈浮虧55.6億元，占凈資產的6.8%。

　　l壽險：銀保潰敗，增長來自個險，正遭遇增長瓶頸。

　　個險新單同比增長13.6%；銀保新單同比下降39.3%。截至6月底營銷員為27萬，較年初下降2.2萬。上半年件均首年保費3689元，同比增長27%，是增長的唯一動力。從單月跟蹤情況來看，預計7月個險負增長。

　　l產險：財報已滯后確認行業下行周期。

　　上半年綜合成本率為94.2%，同比上升3.1個百分點。考慮到下半年惡劣天氣和競爭加劇，預計賠付率將繼續上升。

　　l投資回報率被股票市場綁架。

　　短期固定收益邊際回報率下降空間有限，投資渠道放開的13條新政影響緩慢，預計未來3年凈投資收益率4.5%。公司持有權益資產比重10.6%，股市持續負收益，嚴重影響投資回報。

　　l估值處于合理區間，維持“謹慎推薦”評級。

　　在4.5%長期投資回報率、11%貼現率假設下，非壽險按PB估值(產險1.5倍PB，其他1倍PB)，公司2012年新業務倍數為6.1倍。相對于未來5年一年新業務價值零增長的樂觀預期，我們認為估值合理，維持“謹慎推薦”評級。