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國信證券 李世新 邵達
業績大幅下滑。
上半年公司實現收入14.5億元,同比下降15.1%;實現凈利潤3,491萬元,同比下降62.5%,EPS為0.03元。其中第二季度實現收入7.7億元,同比下降15.7%,環比增長13.9%;實現凈利潤僅409萬元,同比下降91.5%,環比下降86.7%。
銷售依然困難。
受工業包裝紙產能過剩和需求疲軟影響,上半年公司產品銷售依然困難,存貨周轉率由去年上半年的60天上升到本期的74天,其中第二季度由去年同期的61天上升至83天,與今年第一季度的85天相當。期間公司加強貨款回收,應收賬款周轉率由去年上半年的69天下降到61天,經營性現金流量表現為正。
盈利能力下降及費用上升。
受此影響,公司毛利率由上年同期的15.2%下降到14.4%,其中第二季度毛利率13.7%低于上季度的15.2%。就產品而言,占總收入六成的箱板紙毛利率由上年同期的15.0%下降到13.7%,銷售額下降16.1%;新產品白面牛卡毛利率由12.1%上升到16.8%,但收入占比只有13.6%。上半年期間費用率也明顯上升,銷售/管理/財務費用率上升了0.3/2.4/0.5個百分點,總費用率為2010年以來最高。
風險提示。
工業包裝紙行業過剩與需求下滑仍將持續;定向增發的6.8萬噸生活用紙項目進展低于預期,至中期的投資進度只有6.5%。
維持“中性”的評級。
鑒于行業需求疲軟仍在持續,我們進一步下調公司2012-2014年銷量預期至71/85/ 100萬噸(原預期為85/ 96/ 108萬噸),下調各類產品毛利率,在不考慮生活用紙項目投產的假設下,預計EPS為0.07/ 0.13/ 0.18元(原預期為0.13/ 0.19/0.21元),P/E為33/18/13X,2012年P/B為0.9X,在造紙子行業中均屬較高,維持“中性”評級。
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