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　　新浪提示：本文屬于研究報告欄目，僅為分析人士對一只股票的個人觀點和看法，并非正式的新聞報道，新浪不保證其真實性和客觀性，一切有關該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準，敬請投資者注意風險。

　　光大證券 李婕

　　五糧液中報業績預增50%超預期：

　　五糧液7月8日晚間發布1-6月業績預增50%公告，2012H1EPS約1.33元，主要為收入大幅度增長、產品結構提升和費用率下降所致。

　　有別于市場的觀點：

　　1)五糧液在去年9月完成30%提價基礎上，2012年有持續主動提價的能力和動力，10%無障礙。五糧液需要進一步提價來提升終端價格水平，拉低與茅臺的差距。五糧液提價能力是品牌地位和有限供給所決定的，和終端價格的波動沒有必然聯系，當前的渠道利差為過去十年第二高點，進一步提價會推動終端價格的上漲；經銷商利潤即使被迫小幅減少并不影響五糧液的盈利和總計劃的執行；CPI下行，五糧液提價的政策窗口指導障礙基本掃除。

　　2)五糧液年度放量10%無憂，2011年實施的渠道扁平轉型正在帶來更高的收益，公司對量的規劃投放能力持續提升，體現在盈利能力上。五糧液可以通過不斷地渠道扁平實現放量，同時為進一步提價向小商模式邁進。3)五糧液的系列酒正在推動整體營收增長和成本費用待攤能力提升，進而提升凈利潤率的提升。

　　經濟低迷不影響五糧液的品牌提升和公司長期發展：

　　隨著白酒總容量預計在2015年達到8000億，高端白酒份額預計提升至1000億元，行業高端品牌供給有限，五糧液依賴行業結構升級，而結構升級是持續的，所以五糧液放量也基本是持續的，且年度增長預期10%較低。

　　而五糧液當前最大發展障礙在于五糧液的供不應求，無法進一步扁平渠道發展更多的經銷商；同時系列酒消化基酒能力有待提升。

　　五糧液渠道改革、系列酒發展正在持續推動五糧液高質量增長。

　　對盈利預測、投資評級和估值的修正：

　　考慮到五糧液品牌高端寡頭，提價放量的穩健增長能力，給予2012年20X PE，對應2013年15X PE，6個月目標價46.8元，調高評級至“買入”。

　　風險提示：

　　五糧液的基酒增幅不達預期；管理層停止渠道扁平化改革。