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　　東方證券 鄒慧 曾朵紅

　　南網兩條直流線路中標28億，占2009年收入20%。2010年12月14日，公司與南方電網公司簽署糯扎渡-廣東±800kV特高壓直流輸電和溪洛渡-廣東±500kV同塔雙回直流輸電兩個工程的設備供貨合同，合同金額約為28億元，包括換流變壓器、平波電抗器、直流場設備、換流閥等，將于2011年6月開始交貨，2013年8月前完成全部交貨。上述合同總金額與本公司2009年營業收入相比，約占20%。糯扎渡-廣東±800kV特高壓直流輸電線路投資總額為187億元，預計溪洛渡-廣東±500kV同塔雙回直流輸電線路投資在70億左右，西電中標設備占總投資額的11.2%，占設備投資比例約為25%，中標比率高。特高壓直流的盈利能力要好于普通設備，對公司業績帶來積極貢獻，主要體現在2012年。

　　公司充分受益特高壓交直流建設，平均特高壓收入增量占比超過40%。

　　特高壓和直流設備領域呈現寡頭競爭格局，特高壓變壓器和開關基本處于三分天下的格局，西電擁有三分之一的市場份額，而在直流輸電設備領域，西電作為領頭羊，可以提供特高壓換流變壓器和特高壓換流閥，分別由包括西電在內的三家和兩家公司提供。中國西電是能夠提供最全面的交直流設備的企業，經過我們的測算，平均來看，特高壓交直流對收入貢獻可以到75億，相較于目前160億的收入規模來看，占比超過40%，特高壓毛利率高，有望顯著提升公司業績。因此，西電是特高壓輸變電設備中綜合實力最強的企業，將成分受益于特高壓建設提速。

　　輸變電設備走出國門進行中，海外出口也將成為未來一大亮點。中國西電是國內惟一能夠為交直流輸配電工程提供成套輸變電一次設備的企業，這種設備成套能力在海外業務中具有很強的競爭優勢。公司從戰略上非常重視海外市場，并進行了全面的布局，包括東南亞、非洲、歐洲等地方。

　　未來幾年來看，海外出口收入有望實現翻番式的高增長，公司規劃在2015年將出口比例由08年的9%提升至30%以上，這一目標可能提前實現。

　　一次設備智能化和電力電子技術則是公司儲備項目。中國西電與國電南自成立西電南自，進軍一次設備智能化領域。鑒于一二次融合是未來的發展方向，公司也在積極謀求進入二次設備領域，為未來贏得發展空間。電力電子技術也是公司積極研發的方向，收購北京浩普則是公司快速布局電力電子領域的直接方式。這些儲備項目可能成為公司未來的亮點。

　　維持“買入”評級，目標價9.5元。維持前期的盈利預測，公司10、11、12年的EPS分別為0.29、0.33、0.45元，參考可比公司2010年PE的取值范圍，并考慮到2011年至2012年間的增長和2011年業績低點的實際情況，我們認為可以給予公司2011年28倍PE，對應目標價9.5元。