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　　新浪提示：本文屬于研究報告欄目，僅為分析人士對一只股票的個人觀點和看法，并非正式的新聞報道，新浪不保證其真實性和客觀性，一切有關該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準，敬請投資者注意風險。

　　招商證券 朱衛華 董廣陽 黃珺

　　雙匯發展走向世界肉類龍頭的時刻將加快來臨。我們正好一年前發出推薦雙匯資產注入邏輯的標志性報告《雙匯發展：－資產注入，更待何時》，其后更以系列報告推薦雙匯，在當時不少人以為其將赴港上市而可以無視A股的氛圍中，我們堅定認為公司不做完A股的資產注入不可能被允許到香港上市。公司自3月起停牌8個月終于復牌，重組后將實現管理層與流通股東利益共贏，不但實現一次性大幅外延收益，還將掃除障礙，全力實現跨越式發展。投資者見證雙匯發展走向世界肉類龍頭的時刻指日可待。

　　目標價看到100元，重申“強烈推薦”投資評級。此次擬注入資產10年盈利有望達到18.8億元，合并備考利潤將達到28.95億元，加上回購9家羅特克斯持股的子公司后備考合并利潤高達31億元。發行價格50.94元，資產交易價格339.4億元，發行對價對應10年18XPE，高于安琪酵母09年的9倍、新希望09年的12倍的資產注入對價。重組完成后公司2011年的盈利有望沖擊40億元，以目前食品飲料行業龍頭企業的估值水平，雙匯將成為大眾化食品中首家市值千億的企業。此次重組擬發行股份6.32億股，發行后總股本12.38億股，10年備考EPS2.51元，11年則有望達到3.23元，我們給予1年目標價100元，相當于目前股價翻番。

　　重組將大幅減少關聯交易，產業鏈脈絡更清晰。重組前雙匯發展對集團2009年關聯采購額約為166.81億元，占上市公司總收入的67%，關聯銷售約為25.82億元，按重組后合并計算，備考2009年關聯采購將降低為26.61億元，關聯銷售為13.03億元，不及當年上市公司銷售額的10%。公司肉類產業鏈均置入上市公司，包括飼料、養殖、屠宰、肉制品、輔料、動力、包裝印刷、商業連鎖、技術中心；集團則經營物流、蛋白、生化、軟件等能夠獨立于主業、面向外部市場的其他產業，做到主輔清晰，分工明確。公司此次將雙匯物流置出上市公司，應是有意將其打造成食品物流的重要平臺。

　　管理層控制卻非絕對控股。Shine B原股東按照在雙匯國際的實際權益轉為在雙匯國際直接持股，而在雙匯國際股東會表決普通決議時，管理層及員工持股的雄域公司和新設立的運昌公司應就其所持每股股份投2票，其他股東就其所持每股股份投1票，據此管理層及員工擁有雙匯國際股東會的表決權比例達53.19%，實現經營控制。不過從股權比例看，公司核心管理層費盡周折MBO，卻沒有實現絕對控股，而鼎輝系持股比例依然高達33.7%，且分成四個持股機構，Profit summit又是誰，公司又還沒有公告清楚。