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　　國(guó)泰君安 秦軍

　　第三季度業(yè)績(jī)大增。通威股份2010年前三季度營(yíng)業(yè)收入75.52億元，下降7.2%；凈利潤(rùn)2.23億元，增長(zhǎng)10.1%，EPS為0.324元。其中第三季度凈利潤(rùn)2億元，增長(zhǎng)67.9%。

　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化提升毛利率。前三季度綜合毛利率9.5%，同比略降0.1個(gè)百分點(diǎn)。值得注意的是第2、3季度毛利率連續(xù)高于10%，為歷史罕見(jiàn)。前三季度高毛利水產(chǎn)飼料銷(xiāo)量實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，低毛利禽飼料下降，導(dǎo)致綜合毛利率回升。

　　飼料銷(xiāo)量逐步恢復(fù)。由于上半年低溫、原材料價(jià)格上升等原因，中報(bào)的飼料銷(xiāo)量下降11.85%，三季度通威取得了歷史最好的銷(xiāo)售成績(jī)，前三季度總體銷(xiāo)量持平，水產(chǎn)料、豬飼料都實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，盈利不佳的禽飼料明顯下降。

　　飼料銷(xiāo)量增速成關(guān)鍵指標(biāo)。今年早些時(shí)候通威公布了融資方案，計(jì)劃到2011年將產(chǎn)能提高到750萬(wàn)噸。我們認(rèn)為飼料銷(xiāo)量的增速是判斷通威能否重回增長(zhǎng)軌道的關(guān)鍵。根據(jù)前三季度情況，全年銷(xiāo)量預(yù)計(jì)增長(zhǎng)10%以內(nèi)，我們將上述產(chǎn)能的達(dá)產(chǎn)預(yù)計(jì)時(shí)間推遲到2012年。

　　維持“謹(jǐn)慎增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)12.8元。我們提高對(duì)通威2010-12年EPS預(yù)測(cè)到0.32、0.43、0.59元，基于對(duì)銷(xiāo)量增速回復(fù)的預(yù)期，維持“謹(jǐn)慎增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)12.80元。