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　　東方證券 金麟 王鳴飛

　　2010年上半年，建設銀行實現凈利潤707.41億元，EPS0.30元，略高于我們此前的預期。歸因來看，規模增長(17.95%)是同比增速達到26.76%的主因，此外手續費收入(5.33%)和撥備釋放(7.70%)都有較大的正面推動。由于基數原因，息差(-2.99%)并未能產生正貢獻。

　　2季度息差略有反彈。在1季度凈息差環比下降6BP之后，2季度建行凈息差反彈至了2009年4季度的前期高點。環比增長的主因來自于生息資產收益率的提升，2季度建行生息資產收益率(3.65%)反彈到了2009年4季度3.66%的水平。根據公司公布的平均余額數據測算，2009年下半年以來息差上升的原因是全方位的：(1)存款成本(從1.37%下降至1.29%)下降快于貸款(5.09%至5.03%)；(2)同業往來利差改善4BP；(3)貸款占生息資產比重提高82BP。判斷息差未來提升空間將比較有限。

　　風控表現良好，撥備釋放。上半年建行不良生成率僅為-14BP，延續了2009年以來的良好表現。因此，該行撥備覆蓋率達到了204.72%，組合撥備覆蓋率和總貸款準備率分別達到1.73%和2.49%。在此基礎上，該行信用成本率在上半年反哺利潤，比2009年上半年和2009年分別下降了10和17BP。

　　費用溫和增長。2010年上半年費用同比增速為12.41%，增長溫和，成本收入比因此降至27.76%，比2009年上半年的28.93%下降1.17個百分點。通常而言，靠費用和撥備釋放來實現的增長具有較低的可持續性。因此我們雖然看到建行上半年RoRWA同比提升15BP，但進一步提升的空間已經比較有限。

　　估值具備優勢，維持“增持”評級。建行股息收益率已經達到4%。股價處于低估狀態。作為長期投資品種，仍有明顯的配置價值。