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　　安信證券 李鐵

　　業(yè)績(jī)符合預(yù)期：貴州茅臺(tái)發(fā)布中報(bào)，上半年公司共生產(chǎn)茅臺(tái)及系列酒基酒26,624噸，同比增長(zhǎng)7.87%，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入65.87億元，同比增長(zhǎng)18.77%，凈利潤(rùn)31億元，每股收益3.28元，同比增長(zhǎng)11%，基本符合我們的預(yù)期。由于自去年8月開(kāi)始實(shí)施消費(fèi)稅新政后，公司營(yíng)業(yè)稅附加率同比上升了5.5個(gè)百分點(diǎn)至13.04%，使公司凈利潤(rùn)增速低于收入增速。

　　預(yù)收帳款大幅下降：我們注意到公司的預(yù)收賬款比一季度下降了約10.94億元，但根據(jù)市場(chǎng)反映的情況來(lái)看，茅臺(tái)酒的銷售是“淡季不淡”。我們判斷公司在二季度進(jìn)行了“盈余管理”。因?yàn)閺默F(xiàn)金流量表來(lái)看，二季度收到的貨款比一季度還要多2億元。

　　高度茅臺(tái)酒和系列酒增長(zhǎng)迅猛：上半年高度茅臺(tái)酒銷售額同比增長(zhǎng)19.27%。我們分析認(rèn)為主要是受益于年初提價(jià)13%，而銷量的增長(zhǎng)有限(產(chǎn)能所限)。系列酒銷售額同比增長(zhǎng)了27.50%，則主要貢獻(xiàn)源自銷量的大幅增長(zhǎng)。盡管系列酒增幅較大，但公司業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)的主要產(chǎn)品仍是高低度茅臺(tái)酒，其在銷售額中的占比高達(dá)93%。

　　供不應(yīng)求，提價(jià)預(yù)期強(qiáng)烈：從市場(chǎng)終端反映的情況來(lái)看，茅臺(tái)酒缺貨的現(xiàn)象很普遍，市場(chǎng)終端價(jià)高達(dá)950-1000元。一批價(jià)也已經(jīng)漲到800元左右，與出廠價(jià)的價(jià)差高達(dá)300元，比五糧液高出近200元，在一線白酒中最具提價(jià)的基礎(chǔ)因而提價(jià)的預(yù)期也最為強(qiáng)烈。

　　盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)：根據(jù)上半年的經(jīng)營(yíng)情況，考慮到下半年白酒消費(fèi)進(jìn)入旺季，以及強(qiáng)烈的提價(jià)預(yù)期，我們預(yù)計(jì)公司2010、2011年的EPS分別為6.44元和7.80元。考慮到國(guó)酒茅臺(tái)強(qiáng)勁的品牌號(hào)召力，以及未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的確定性，給予2011年22倍PE，6個(gè)月的目標(biāo)價(jià)定為171元，維持“買入-B”的投資評(píng)級(jí)。