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　　光大證券 張力揚(yáng)

　　中報(bào)業(yè)績預(yù)增符合預(yù)期，凈利潤同比大幅增長202%：

　　公司公告2010年上半年?duì)I業(yè)總收入、歸屬于股東凈利潤分別為8.56億元和1.07億元，同比分別大幅增長21.42%和201.57%，實(shí)現(xiàn)EPS0.46元。其中第二季度營業(yè)總收入、歸屬于股東凈利潤分別為2.90億元和0.32億元，同比分別增長8.55%和478.78%，實(shí)現(xiàn)EPS0.14元。因公司于2010年7月2日發(fā)布過業(yè)績預(yù)增公告，公司半年報(bào)業(yè)績基本符合市場(chǎng)及我們的預(yù)期。

　　白酒主營業(yè)務(wù)增長強(qiáng)勁，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)顯著提升盈利能力：

　　在2008年的產(chǎn)品整合和2009年的產(chǎn)品優(yōu)化的基礎(chǔ)上，公司形成了以年份原漿為龍頭、以花系淡雅系列和以紅運(yùn)古井貢酒為代表的傳統(tǒng)產(chǎn)品系列作為重要支撐的產(chǎn)品體系。隨著公司“深化營銷與高效運(yùn)營”戰(zhàn)略的實(shí)施，公司2010年上半年白酒主營業(yè)務(wù)收入增長強(qiáng)勁，同比大幅增長40.32%至7.85億元，其中出廠價(jià)40元以上的高檔酒收入大幅增長158.45%至3.96億元，占收入的比重提升至50.45%。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的有效升級(jí)使得在糧食、包裝物、人工等成本上升的情況下，公司的白酒毛利率仍同比大幅提升18.99個(gè)百分點(diǎn)至76.08%。雖然為擴(kuò)大市場(chǎng)份額，公司加大了市場(chǎng)投入使得銷售費(fèi)用率同比提升了5.60個(gè)百分點(diǎn)，但公司的凈利潤率水平仍大幅上升7.49個(gè)百分點(diǎn)至12.54%。我們預(yù)計(jì)2010年全年公司的凈利潤率將提升5個(gè)百分點(diǎn)至15.40%。

　　預(yù)收賬款大幅上升，下半年的旺季銷售值得期待：

　　隨著“路路通”、“店店通”和“人人通”三通工程的持續(xù)推進(jìn)，公司2010年上半年的銷售情況非常理想，期末公司預(yù)收賬款高達(dá)2.38億元，比一季度末環(huán)比上升77.71%，比去年同期更是同比大幅上升170.04%，不但印證了公司產(chǎn)品銷售的火爆態(tài)勢(shì)，也保證了下半年公司白酒收入的高速增長。我們認(rèn)為，目前是公司井噴式增長的起點(diǎn)，未來幾年包括今年下半年公司將會(huì)享受深度營銷持續(xù)推進(jìn)帶來的甜美成果，銷售業(yè)績有望超出市場(chǎng)預(yù)期。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：

　　我們維持公司10-12年的EPS分別為1.18、1.80和2.62元，以8月6日收盤價(jià)60.88元計(jì)算，10-12年動(dòng)態(tài)PE分別為52X、34X及23X。

　　我們認(rèn)為公司的品牌恢復(fù)與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整已經(jīng)基本完成，已正式步入井噴式快速增長的階段，雖然公司目前估值較高、短期內(nèi)存在一定的估值風(fēng)險(xiǎn)，但我們看好公司的長期發(fā)展，維持長期“買入”的投資評(píng)級(jí)。