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　　《投資者報》分析員 楊秀紅

　　隨著四大國有上市銀行年報落下帷幕，其業績比較尤為引人注目。

　　2009年四大行合計實現營業收入8897.73億元，同比僅增長0.86%，合計實現凈利潤3462.49億元，同比增長17%。

　　相比于2008年凈利潤同比30%的增速，四大行的凈利潤增速在2009年明顯放緩。而中間業務收入的大幅增長為其凈利潤增長做出了突出貢獻。

　　四大行財務數據橫向對比，凈利增速方面中行居首，交行墊底；盈利能力建行最強，資產質量工行最好。

　　綜合考察盈利能力和資產質量兩項指標，則四大行中最具投資價值的是建行。

　　中間業務助推業績

　　一般而言，銀行的營業收入主要來源于兩大業務：利息凈收入和中間業務收入。而中間業務收入主要指銀行披露的手續費和傭金凈收入。

　　2008年央行數次降息使銀行業凈息差在2009年上半年觸底，即便全年高達9.6萬億元的天量信貸增長也仍未能改變利息收入下降的事實。

　　四大行中，2009年僅交行的利息凈收入同比出現小幅增長，增幅為1.41%。其余三家的利息凈收入同比均出現不同程度的下降，幅度分別為6.55%(工行)、5.80%(中行)和2.49%(建行)。

　　在“以量補價”仍不能彌補息差收窄的負面影響、利息凈收入增幅下滑的情況下，國有四大行的凈利潤卻奇跡般出現正增長，這主要是因為各家銀行通過加大發展中間業務，才保住了整體盈利的增長。

　　年報數據顯示，四大行中，按照2009年手續費及傭金凈收入同比增長幅度排序，分別為交行、工行、建行和中行。

　　其中，交行實現手續費及傭金凈收入113.99億元，同比增長28.99%；工行2009年手續費及傭金凈收入551億元，同比增長25.33%；建行2009年度手續費及傭金凈收入約480億元，同比增長25.00%，與利息凈收入下降5.80%形成對比；中行2009年度手續費和傭金凈收入同比增長15.19%，抵消了凈利息收入2.49%的微幅減少。

　　中間業務的同比增長，幾乎彌補了凈利息收入同比下降的不利因素。國有四大行2009年實現凈利潤超預期增長的原因即在于此。

　　業績增速交行最低

　　反映銀行業績的最直觀指標就是凈利潤增速。

　　凈利潤規模排行，工行以1285.99億元位居四大行之首。其次為建行，其2009年凈利潤為1067.56億元。中行排在第三位，其2009年凈利潤為808.19億元。交行居于末位，其2009年凈利潤只有300.75億元。

　　凈利潤增速排行，則中行居首。2009年該行凈利潤同比增速為27.20%，工行、建行、交行則分別為16.10%、15.29%和5.81%。

　　顯然，不論從凈利潤規模還是凈利潤增速來看，交行在四行中都略遜一籌。這源于其2009年撥備覆蓋率的大幅提升。

　　數據顯示，2008年底交行撥備覆蓋率僅為117.10%，在同業中處于較低水平。2009年交行大幅提高撥備覆蓋率至151.05%，這導致其凈利潤減少，凈利潤增速也受到制約。2009年末交行的撥備覆蓋率處于剛剛達標的水平，目前其撥備壓力依然存在。

　　盈利能力建行居首

　　在二級市場上，選取一只優質股票不能只看其凈利潤增速，最重要的是要了解公司的綜合盈利能力。通俗地講，一家公司的盈利能力就代表著它的賺錢能力。

　　商業銀行核心的賺錢機器分為兩部分，一是信貸業務，二是中間業務。

　　為衡量上市銀行的綜合盈利能力，我們對四大行2009年盈利增長(包括營業收入和凈利潤增長率)、凈資產收益率、信貸業務(包括貸款規模增長和凈息差)、中間業務(包括中間業務增長和中間業務占比)等四部分反映盈利能力的指標進行綜合評估。

　　評估體系中，我們給予反映最終業績結果的凈資產收益率和盈利增長情況各25%的權重(其中，營業收入同比增長率占比10%，凈利潤同比增長率占比15%)，出于國內商業銀行目前仍以存貸利差為最主要盈利來源，給予信貸業務30%的權重(其中，貸款規模增長和凈息差各占一半比重)，考慮到中間業務對于提升銀行綜合競爭力的長遠作用，我們給予其20%的權重。

　　需要解釋的是，相對于一般上市公司而言，銀行有一個特殊指標來衡量其盈利能力，這個指標就是信貸業務中的凈息差(NIM)。所謂的銀行凈息差指的是銀行凈利息收入和銀行全部生息資產的比值。其計算公式為：凈息差＝(銀行全部利息收入-銀行全部利息支出)/全部生息資產存貸息差。通俗地講，銀行的凈息差可理解成其他行業的“營業利潤率”。

　　在衡量銀行綜合盈利能力的指標中，2009年國有四大行的盈利增長此前已經提及，其中，以中行的凈利潤同比增長率最高。

　　在四部分指標中，就反映公司盈利能力的重要指標凈資產收益率而言，根據《投資者報》數據研究部統計，2009年，四大行平均凈資產收益率為19.19%。其中，建行凈資產收益率(20.87%)最高，以下依次為工行(20.14%)、交行(19.26%)和中行(16.48%)。

　　凈息差水平上，2009年四大行均有不同程度的下滑。其中，建行2009年凈息差最高(2.41%)。以下依次為交行(2.30%)、工行(2.26%)和中行(2.04%)。

　　根據上述指標進行的評估結果顯示，四大行中綜合盈利能力排位為建、交、工、中。

　　建行盈利能力綜合評分最高，主要得益于其較高的凈資產收益率和凈息差，四大行中，該行的上述兩項指標均居于首位。

　　資產質量工行最優

　　在實現盈利增長的同時控制好其潛在風險，是保證銀行未來業績持續增長的前提條件。目前，銀行控制風險能力的高低主要體現在其資產質量的好壞上。

　　衡量銀行資產質量的指標，主要有銀行的資本充足率、不良貸款控制、撥備覆蓋率水平、貸款集中度以及存貸比。根據這5項指標，我們對四大國有銀行的資產質量進行綜合評估排名。

　　在評估體系中，考慮到不良貸款控制對盈利有直接影響，因此所設權重最高，為35%；資本充足的評估占30%權重；撥備覆蓋水平的評估所占權重略低，為25%；此外，貸款集中度和存貸比對盈利的影響相對間接，所設評估權重各為5%。

　　在5項指標中，從資本充足率來看，2009年在寬松的貨幣政策刺激下，銀行放貸量猛增，這直接導致了其資本充足率的降低。

　　截至2009年末，四大國有上市銀行的平均資本充足率為11.80%。其中，工行的資本最為充足，其資本充足率為12.36%，核心資本充足率為9.90%。交行次之，其資本充足率為12.00%，核心資本充足率為8.15%。建行居于第三位，其資本充足率為11.70%，核心資本充足率為9.31%。中行資本充足率最低，為11.14%，其核心資本充足率為9.07%，融資壓力在四大行中居首。

　　從不良貸款控制水平來看，2009年全年，四大行的不良貸款率控制仍然比較好，成功實現了不良貸款余額和不良貸款率的雙降。截至2009年末，四大行的不良貸款余額為2603.50億元，同比下降了13.61%。同時，四大行的不良貸款比例平均值也由2008年的2.27%大幅下降至1.48%，并且四大行不良貸款比例均處于較低水平，其中，交行的不良貸款比例最低，為1.36%。

　　此外，從撥備覆蓋率來看，2009年四大行不良貸款撥備覆蓋率均有大幅提升，達到了151%以上。充足的撥備覆蓋率體現了銀行份額風險控制能力，該指標的大幅提升可以保證銀行業績不會受到太大的沖擊。

　　通過對銀行資產質量的綜合評估，《投資者報》數據研究部分析發現，目前，工行的資產質量最高，其資產質量綜合得分為7.05，建行、交行、中行依次排于其后。

　　投資價值中行最差

　　銀行股在A股市場上的地位無疑是“中流砥柱”，投資價值亦備受關注。

　　截至4月7日，銀行股整體的靜態PE為13.26倍，而與此同時，滬深300指數PE為21.78倍，前者較后者折價近40%，在上市公司年報業績良好、再融資壓力逐步釋放下，銀行股估值明顯處于價值洼地。

　　并非單憑年報的某項財務指標就能判斷一家銀行的投資價值，只有綜合考慮盈利能力和資產質量才能發現年報數據掩藏下的璞玉。

　　在對銀行的盈利能力和資產質量分別做出評比之后，我們將這兩項評分按照60：40的權重加總，給出國有四大行投資價值的綜合評分。

　　四大行投資價值排名依次為建行、工行、交行、中行。

　　其中，建行以投資價值6.67的總分，最終能拔得頭籌，主要得益于其較高的凈資產收益率、凈息差、撥備覆蓋率以及不良貸款余額的同比大幅下降。

　　中行投資價值總分僅有3.89分，排名最后，而且其盈利能力和資產質量單項評分也均位居四大行末尾。

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