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　　中國最多元化的黃金開采商。

　　紫金礦業是中國最大的多元化黃金開采公司，05-09年的銷售額/盈利年均復合增長率為59%/53%。公司05年開采黃金46.5萬盎司，到09年達到97.6萬盎司，增長了一倍以上；在這期間全部黃金產品對營業額的貢獻率從81%降至66%，原因是公司不斷推出其他金屬產品，實現了業務多元化。

　　銅將成為非黃金業務的最大增長動力。

　　我們預計，09-12年紫金礦業現有金礦的產量年均復合增速為4.3%，銅產量(陰極銅和銅精礦)的年均復合增速為14.5%。來自公司的消息顯示，冶煉能力20萬噸的銅冶煉廠應在2011年年底前投產，幾座銅礦的產能升級改造也將同時完成。

　　風險：經營、套保和金屬價格。

　　我們相信，紫金礦業面臨經營風險，其中包括新采礦項目的推遲或成本超過預期。公司還是中國唯一從事套期保值業務的上市黃金開采公司，這還帶來了套保損失風險。我們的敏感性分析表明，金價和銅價每變動10%，公司2010年的每股收益估值就會分別變動8.8%和5.9%。

　　估值：首次覆蓋，評級為“賣出”，目標價8.00元。

　　我們給出的目標價為8.00元，其中經營性資產的資產凈值為1.9元/股，我們為其設定的股價/資產凈值比率為3.2倍；非黃金資產的資產凈值為1.9元/每股。

　　目標價對應的2010年市盈率為19.4倍，企業價值/息稅折舊攤銷前利潤比率為12.5倍。我們認為紫金礦業估值過高，給予“賣出”評級。