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　　對按聶夫選股法選股的投資者來說，要求他們2004年初不買入*ST夏新恐怕有些勉強(qiáng)，但是在公司公布2003年年報和2004年第一季度報告后賣出應(yīng)該是可以做出的明智決策。

　　*ST夏新在2004年、2005年連續(xù)入選聶夫投資組合，虧損幅度卻分別達(dá)到33.25%、55.85%。我們的問題是，低市盈率投資者在對公司進(jìn)行過認(rèn)真的分析后，是否可以避免上述慘重的損失？

　　答案是肯定的，最簡單的辦法是從*ST夏新2000年、2001年虧損入手。格雷厄姆在《聰明的投資者》一書中為防御型投資者提供了一套選股標(biāo)準(zhǔn)，其中一條是“盈余的穩(wěn)定性”，按此標(biāo)準(zhǔn)將剔除掉10年內(nèi)曾有虧損記錄的公司。不過，2003年、2004年時的熊市大牛股東方鍋爐(600786)也曾經(jīng)虧損甚至被ST過，我覺得還是不加入這條標(biāo)準(zhǔn)為好。

　　需要指出的是，*ST夏新與入選聶夫投資組合的大多數(shù)股票并不同。與大多數(shù)入選公司所在的行業(yè)是黑色金屬(鋼鐵)、交運(yùn)設(shè)備、化工、房地產(chǎn)、機(jī)械設(shè)備等周期性行業(yè)不同的是，*ST夏新所在的信息設(shè)備行業(yè)周期性并不強(qiáng)。

　　周期性行業(yè)很容易為投資者“暫時誤解和忽視”，而非周期性行業(yè)上市公司的市盈率大幅度下降更有可能是“的的確確大勢已去”。

　　2004年初我們構(gòu)建的投資組合買入*ST夏新時，依據(jù)的是其2002年的業(yè)績。這一年，*ST夏新的主營業(yè)務(wù)收入從2001年的9.88億元猛增到44.87億元，凈利潤從-7825萬元猛增到6.07億元。

　　對此巨變，*ST夏新在年報中作了如下解釋，“公司成功地完成主營業(yè)務(wù)向移動通訊產(chǎn)品方向的轉(zhuǎn)型，通過產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整一舉實現(xiàn)扭虧并獲得豐厚的利潤。”不過，在手機(jī)行業(yè)另外兩家上市公司波導(dǎo)股份(600130)和ST科健(000035)的眼中，2002年卻是“全球通信業(yè)不景氣，國內(nèi)手機(jī)市場更加激烈”的一年。在這一年，波導(dǎo)股份手機(jī)產(chǎn)品的毛利率從28.16%下降到23.84%，ST科健手機(jī)的毛利率從13.36%下降到了9.58%。與之形成鮮明對比的是，*ST夏新的手機(jī)毛利率反而從17.55%上升到了37.81%。

　　為什么*ST夏新作為手機(jī)行業(yè)的新進(jìn)入者能夠在2002年大獲成功呢？公司的總結(jié)未免太過樂觀，“公司主業(yè)進(jìn)入移動通訊產(chǎn)品領(lǐng)域后，憑借在中高端手機(jī)市場的成功定位，并以應(yīng)用開發(fā)為中心的次核心技術(shù)作為開發(fā)重點，使公司手機(jī)的款式、功能、信號、環(huán)保、個性化方面在眾多品牌中脫穎而出。”如果開發(fā)次核心技術(shù)就能在競爭中持續(xù)領(lǐng)先，那么還有哪家企業(yè)會在核心技術(shù)上下功夫呢？

　　對于*ST夏新的成功，曾有一篇題為《廈新A8書寫神話》(*ST夏新曾用名廈新電子)的文章進(jìn)行了剖析，作者認(rèn)為，“廈新的奇跡源于廈新A8手機(jī)的新品營銷，廈新A8一款產(chǎn)品救活了一個企業(yè)，書寫了營銷史上的神話。”

　　該文中對*ST夏新的成功不乏溢美之辭，但所謂“打天下容易，坐天下難”，夏新靠一款產(chǎn)品救活企業(yè)，難道也能靠一款產(chǎn)品基業(yè)常青？事實上，在該文中我們也能看到*ST夏新的些許無奈，“在手機(jī)外觀上做一些特殊設(shè)計，并不需花大力氣和資金，成本很低，這正符合廈新這些沒有手機(jī)核心技術(shù)，資金實力弱的國產(chǎn)手機(jī)廠商。”

　　不過，盡管資金實力弱，*ST夏新在廣告方面的投入?yún)s不吝嗇。上述文章稱，“在廣告方面，廈新不惜重金，請來了一家4A級的國際知名廣告公司日本電通為A8做廣告策劃，攝制組是從臺灣請來的高手。”

　　定位中高端以及斥巨資塑造品牌在財務(wù)報表上的表現(xiàn)就是產(chǎn)品毛利率和營業(yè)費用雙高。此外，即使是次核心技術(shù)也需要投入研發(fā)資金，*ST夏新2002年按銷售收入的3%提取技術(shù)開發(fā)費，這使得公司的管理費用也較高。

　　由于期間費用較高，*ST夏新的稅前利潤率只有15.30%，這是在公司手機(jī)單臺售價是行業(yè)平均售價的1.8倍基礎(chǔ)上才取得的成績(據(jù)年報數(shù)據(jù)推算，*ST夏新每臺手機(jī)售價為1851元，波導(dǎo)股份僅為931元)。

　　需要說明的是，盡管波導(dǎo)股份的營業(yè)費用占收入的比率比*ST夏新更高，但僅就其中的廣告費用來說，*ST夏新卻更高。根據(jù)年報附注，2002年*ST夏新的營業(yè)費用中廣告宣傳費為2.85億元，而波導(dǎo)股份支付的廣告宣傳費僅為1.93億元。顯然，*ST夏新手機(jī)能以高價暢銷，廣告宣傳功不可沒。

　　于是，問題來了，公司的A8、A6系列產(chǎn)品由于具備超薄、16和弦等時尚感而沖擊力頗強(qiáng)，但沖擊力畢竟是沖擊力，顧客是否愿意一直為此支付高價呢？而且，恐怕公司還不敢稍稍減輕廣告的轟炸力度，這樣如果毛利率有下降的苗頭乃至趨勢，而廣告費用又呈剛性，公司的日子就很難過了。

　　不幸的是，這樣的事情還是發(fā)生了。

　　*ST夏新之所以會出現(xiàn)凈利潤下降得比收入更快的現(xiàn)象，正是因為我們前面所說的毛利率下降，而營業(yè)費用剛性。

　　對按聶夫選股法選股的投資者來說，如果要求他們2004年初不買入*ST夏新恐怕有些勉強(qiáng)，但是在公司公布2003年年報和2004年第一季度報告后賣出應(yīng)該是可以做出的明智決策。

　　假設(shè)聶夫投資組合在2004年5月以開盤價賣出年初購買的*ST夏新股票，雖然會損失11.62%，但比起我們在主文中的操作結(jié)果要好得多。如果此后到2004年結(jié)束，聶夫組合一直以現(xiàn)金形式保留這部分賣出款，則2004年業(yè)績將是-16.88%，比原來提高2.16個百分點。

　　更進(jìn)一步，如果聶夫組合2005年年初不買入*ST夏新，那么將買入唐鋼股份(000709)，全年將獲得2.81%的收益，將使組合全年的業(yè)績從-28.99%提高到-23.13%。■

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