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　　樊婷／文

　　近三個月來，一直默默無聞的錦州港(600190)突然躍居為港口類公司中的明星。1月14日，錦州港公布業績預告，稱2008年凈利潤同比增長150%-200%，此后三個月，錦州港股價上漲74%，遠高于同業16.93%的平均漲幅。

　　然而，錦州港股價走高并非為業績高增長所刺激，因為其高增長難持續。由于全球經濟形勢不佳，國際貿易走弱趨勢明顯，行業分析師普遍看淡今年的港口業。2009年前兩個月，不少港口吞吐量增速也出現大幅下降甚至出現了負增長。

　　更可能的原因是因其將向大連港集團定向增發股份。若該方案成行，錦州港每股凈資產將由目前的1.5元上升到2.67元，而若再加上錦州港土地價值重估的部分，其每股凈資產將躍升至5.37元，以3月10日錦州港股價6.6元計算，PB僅1.2倍，而目前港口業PB普遍在2倍以上。

　　增發促股價回升

　　2008年12月17日，證監會正式核準錦州港向大連港集團發行人民幣普通股24600萬股，一直被市場熱議的錦州港向大連港定向增發事宜終于進入了實質性運作階段。

　　去年6月，錦州港公告非公開定向增發方案，以6月25日前二十個交易日均價即7.77元向大連港集團增發24600萬股。方案公布后不久，錦州港股價進入下跌通道，最低甚至跌到3.03元，至今股價未曾超過7.77元。

　　在去年融資艱難的市場環境下，股價跌破增發價格的公司屢見不鮮，部分公司不得不下調增發價格或以券商包銷收場。市場同樣擔憂錦州港的增發會流產，其股票甚至一度遭基金減持。

　　據了解，在增發方案公布前，大連港集團就因擔心股價過高而與錦州港交涉過，要求其緊急停牌。另外，增發方案公布后，在香港上市的大連港股份有限公司(2880.HK)隨后發布了一則公告，表示放棄認購錦州港增發A股的投資機會，其首要理由是董事會認為錦州港的市盈率過高，認購增發的代價較高。

　　不過，隨著年初以來市場回暖，錦州港的股價也距離增發價格越來越近，截至3月10日，股價收在6.6元。據接近錦州港的相關人士透露，定向增發很可能在3月之內完成。

　　根據增發方案，錦州港將募集資金總計約19.11億元，而大連港將以現金方式認購本次發行的所有股票。據中信證券測算，扣除發行費用后，募集資金將用于投建港口四個工程，剩余資金用于償還銀行貸款，這樣，錦州港的資產負債結構將大大改善，估計2009年可償還5億元左右的貸款，可降低2000-3000萬元財務費用，而2008年，錦州港凈利潤僅約為1億元。

　　此外，按照錦州港的發展規劃，2015年將實現億噸能源大港的目標，但一直存在的資金短缺問題制約了公司的擴建計劃。自上市以來，錦州港從未開啟資本市場融資渠道，而大股東東方集團也未曾投入過資金，公司幾乎喪失融資能力。此次募資將投建第三港池301B原油泊位工程、第二港池206散雜泊位工程、第二港池205通用散貨泊位工程和糧食現代物流項目一期工程。大連港的認購資金為錦州港的后續發展提供了資金支持，而項目投產后又會大幅提升其經營業績。

　　大連港整合錦州港的訴求是由遼寧沿海港口競爭格局所決定的，兩者的結合將有力破解一直舉步維艱的遼寧沿海港口整合局面。

　　大連港、營口港和錦州港是遼寧沿海三大重要港口，錦州港實力最弱。2001年以后，得益于地理優勢，營口港異軍突起，發展速度驟然加快，給一直發展較緩慢的大連港造成不小的壓力，大連港甚至逐漸放棄了與營口港同質化的鐵礦石和糧食運輸，轉而以集裝箱和油品運輸為主。

　　而大連港與錦州港的業務是互補的，重疊部分較少，后者的功能定位是以石油、煤炭、糧食等大宗商品和集裝箱運輸為主。兩者聯合后，錦州港可以作為大連港在腹地的中轉站，分運部分油品進入腹地；而錦州港則可以借助大連港集裝箱航運樞紐地位分得部分集裝箱運輸業務。

　　股價有支撐？

　　回顧大連港和錦州港的牽手之路可以看出，大連港入股錦州港，并不僅僅是要做第二大股東，而是十分明確地要絕對控股。

　　早在2006年，大連港股份公司就對錦州港發動了突襲，試圖要約收購錦州港B股，再通過接受錦州市港務局輾轉向大連市港務局轉讓的股權，一舉超過東方集團的持股數量，順利坐上第一大股東的位置。遺憾的是，由于上交所的交易系統技術條件不成熟，無法支持收購B股，這一計劃被迫無疾而終。

　　7.77元的增發價對大連港股份公司而言已是高價，而它還甘愿認購，顯然其志不小。據接近大連港的相關人士透露，大連港整體上市計劃正在進行中。

　　3月5日，大連市長夏德仁在兩會期間明確表示，今年大連港集團將絕對控股錦州港。大連港集團已經擁有一家港股上市公司，按照目前的政策法規，整體上市方案很可能采取換股吸收合并的方式。

　　非公開增發的價格未必會是未來股價的支撐點，但卻會作為換股合并提供現金選擇權的重要參考價格。一般來說，換股吸收合并時，合并方都會向被合并方股東提供有一定溢價的現金選擇權，這意味著屆時大連港整體上市給予錦州港股東的現金選擇權可能高于7.77元，與之相比，無疑錦州港目前的股價依然偏低。

　　此外，與大連港和營口港相比，錦州港的土地資源有明顯優勢。記者了解到，目前錦州港擁有約10公里岸線資源，約20平方公里土地。

　　一方面，豐富的土地資源將為錦州港未來吸引大企業到港投資提供良好的契機，例如一些大型碼頭企業和產生較大吞吐量的石化企業。目前，錦州港已經簽署了一些土地轉讓和出租的合作協議，合作對象包括中石油、新時代集裝箱碼頭公司等。

　　另一方面，錦州港目前已經使用的土地面積為8平方公里，尚未使用的12平方公里土地有待重估。由于這些土地的性質是圍海造田，目前并沒有按工業用地估值，也沒有在財務報表中體現出來。

　　海通證券分析師鈕宇鳴指出，港口岸線稀缺且不可再生，尤其是深水岸線資源更為寶貴，其價值遠遠高于一般土地。錦州港由于其地理位置重要，岸線資源和土地資源在未來作為資本金或與其它投資者進行合資時將大幅升值。根據海通證券的估算，錦州港吹泥圍堰的成本加上土地出讓金共計約10萬元/畝，一年內將建設合資煤炭碼頭，土地評估值至少會上升到30萬元/畝。

　　若以此為標準對12平方公里(約合1.8萬畝)土地進行重估，錦州港資產將增加36億元，即每股凈資產將增加2.7元。換句話說，完成定向增發后，錦州港每股凈資產將由目前的1.5元上升到2.67元，若加上土地價值重估，其每股凈資產將躍升至5.37元。■

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