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　　王大力／文

　　總市值7.7億元，貨幣資金高達6.17億元；托賓Q僅為0.99。不論是從林奇的“現金頭寸法”來分析，還是以產業并購價值來考量，貴繩股份(600992)似乎都是對投資者的極度誘惑。

　　不過，如果深入探討其高現金的由來、目前資金緊張的現狀、地方政府的背景以及自身競爭力的缺乏之后，問題就不那么簡單了。其實，貴繩股份只是熊市下上市公司并購價值分析的一個樣本，貌似簡單實則復雜，這很可能是貴繩股份式誘惑的一個共性。

　　現實誘惑

　　2008年三季度末，貴繩股份貨幣資金6.17億元，占總資產比率44%。若以1.64億總股本計算，貴繩股份每股現金為3.75元，而11月26日收盤價為4.86元，這樣，按林奇的“現金頭寸法”來分析，剔除現金后，貴繩股份的股價實質上僅為1.11元。并且，在金融風暴逐漸向實體經濟傳遞的過程中，在財務風險與流動性日益為企業所重視的大環境下，貴繩股份的巨額現金無疑更增添了自身的并購價值。

　　貴繩股份并購價值也可以通過托賓Q值來反映。按貴繩股份11月14日總市值7.99億元(流通市值5.62億元)與三季度末資產負債情況來估算托賓Q值的話，加上總負債6.10億元后的市場價值14.09億元，以三季度末總資產14.12億元作為重置成本，托賓Q為0.99，已經小于1，按常規理論，其并購價值已經開始顯現。

　　貴繩股份是國內鋼絲、鋼絲繩生產最大專業企業之一。主營直徑范圍∮0.6mm-∮7.0mm各種用途的鋼絲、∮11-∮120mm各種結構的鋼繩產品及相關設備、材料、技術的研究、生產、加工、銷售及進出口業務、高科技產品的研制、開發與技術服務。2007年貴繩股份營業收入10.43億元，其中鋼繩6.73億元，鋼絲3.51億元；地區方面，在公司內各業務分部間相互抵消前的營業收入為16.83億元，其中西南地區10.25億元。

　　各方關注

　　其實，貴繩股份的高現金情況由來已久。2004年成功IPO之后，年末貨幣資金由年初的1.18億元迅速升至6.43億元；這之后，一直維持在6億上下的水平。據2008年中報“募集資金總體使用情況”中介紹，貴繩股份于2004年通過首次發行募集資金4.97億元，已累計使用1.55億元，其中2008年度已使用901萬元，尚未使用3.42億元；其中，除4000萬元用于暫時補充流動資金外，其他全部專戶存入銀行，其中2.9億元為定期存款。

　　巨額貨幣資金自然會引來各方關注。2006年12月27日，貴繩股份發布澄清公告，其中介紹：近期，本公司不斷接到股東咨詢、了解本公司“4億多的募集資金是否在公司賬上？有沒有被大股東通過其他方式占用？”一些媒體網站也刊登了“貴繩股份4億多的募集資金到底在公司賬上么？有沒有被大股東通過其他方式占用了？”的信息。

　　針對這些問題，貴繩股份當時稱：本公司于2004年通過首次公開發行股票募集資金49687萬元，用于投資年產7000噸高性能鋼絲繩技改項目、合金鋼絲生產線技術改造、鋼絲簾線生產線。到目前為止，募集資金已累計使用13794萬元人民幣，尚未使用35893萬元人民幣，尚未使用部分全部專戶存入銀行。

　　關注貴繩股份的也并非只有投資者與媒體。貴州證監局在2005年7月18日下發的黔證監[2005]56號《關于對貴州鋼繩股份有限公司的限期整改通知書》中曾指出，貴繩股份合金鋼絲生產線技改工程、鋼絲簾線生產線工程兩項目未能按招股說明書中承諾進度使用募集資金，實際使用資金有一定程度滯后。

　　針對此項內容，貴繩股份當時介紹，未能按招股說明書中承諾的進度實施的原因是項目可研與募集資金實際到位的時間間隔較長， 由于合金鋼絲生產線技術改造、鋼絲簾線生產線的投資額大，技術要求較高，公司本著審慎原則，在募集資金到位后，項目建設前進行了大量的諸如市場調研等前期所必要的準備工作。目前，合金鋼絲生產線技術改造正處在建設中，該項目基本能按招股說明書承諾進行。鋼絲簾線生產線目前正在進行產品市場調研，項目建設前期準備，包括與境外著名廠商恰談項目事宜，公司將按招股說明書承諾積極穩妥推進此項目。

　　至于對于兩個未完成的募集資金項目的最新情況，貴繩股份在2008年中報介紹，合金鋼絲生產線項目擬投入2.20億元，實際投入1.02億元，項目進度為46.31%，該項目中的彈簧鋼絲油淬火部分涉及外購設備、新建設廠房，由于雪災、運輸等原因，使項目進度受到一定程度影響；鋼絲簾線生產線項目擬投入2.25億元，實際投入137萬元，項目進度為0.61%，由于該項目投資額較大，公司本著審慎原則，正在對該項目進行進一步的市場調研，爭取盡快明確項目建設前的準備工作。

　　資金悖論

　　應該說，前述的情況并非完全是出于監管者無事生非、投資者疑心過重，就貴繩股份而言，高現金存量與自身的流動性狀況確實存在著些許不和諧之處。

　　2008年6月末，貴繩股份貨幣資金5.70億元。其中，銀行存款1.53億元；其他貨幣資金4.17億元，主要包括定期存款3.1億元與應付票據保證金存款1.06億元。在巨額貨幣資金存量的背后，貴繩股份卻透出資金趨緊的“怪狀”，尤其是進入2008年度之后。具體表現有三。

　　一是循環利用部分閑置資金補充流動資金，形成“短占長用”現象。貴繩股份2008年11月7日以通訊方式召開董事會，審議通過關于利用階段性閑置資金暫時補充流動資金的議案，在不影響募集資金項目建設的條件下，擬用不超過4000萬元且不超過募集資金總額4.97億元的8%的階段性閑置的募集資金，暫時補充流動資金，限于與主營業務相關的生產經營使用，使用期限不超過半年。而在此前的3月27日，貴繩股份同樣是召開董事會審議通過類似議案，據介紹已于9月27日將該資金歸還存入募集資金專戶。

　　二是在經歷短暫的穩定現金分紅之后，近年來于派息方面趨于吝嗇。上市后的2004年與2005年，貴繩股份每股稅前派息分別為0.2元、0.22元，比較慷慨。然而，在2006年卻未予分紅。

　　當時，貴繩股份對于“盈利但未提出現金利潤分配預案的原因”解釋說，隨著公司生產規模的不斷擴大，對流動資金需求量也不斷增加，公司從可持續發展著想，本次暫不向股東分配現金紅利，也不進行資本公積金轉增股本。2007年度，貴繩股份進行了小量分紅，每股稅前派息為0.06元，共分配986萬元，剩余未分配利潤 8930萬元。2008年三季度末，貴繩股份未分配利潤已高達1.21億元。

　　三是短期償債能力不佳，應付票據居高不下。據2008年中報介紹，貴繩股份6月末短期借款6340萬元，比年初的1.184億元減少46.45%，是由于本期短期借款到期后舉借長期借款，以及用部分階段性閑置的募集資金補充流動資金從而減少銀行借款。然而，貴繩股份的應付票據余額卻是居高不下，且在迅速增加，6月末為3.62億元，年初為3.05億元，皆為銀行承兌匯票。

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