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　　雖貴為中國白酒業(yè)翹楚，但四川五糧液與貴州茅臺的185元高股價相比，其28元的股價顯得大為羞澀。

　　相關人士認為，高居不下的關聯(lián)交易是股價過低主因。據(jù)中信證券分析師估算，2007年五糧液因關聯(lián)交易流失的利潤達到20億之巨。

　　4月22日，五糧液董秘彭智輔在接受《證券日報》記者采訪時，不由得嘆了一口氣，表示關聯(lián)交易是歷史遺留問題，需要一個比較長的時間過程來解決。

　　兩個五糧液兄弟還是父子？&nbs p;

　　作為一個四川宜賓地區(qū)的老牌國企，五糧液的股權結構對外界卻一直神秘莫測。

　　據(jù)資料顯示，五糧液的控股股東為宜賓市國有資產經(jīng)營有限公司，而與之發(fā)生高額關聯(lián)交易的五糧液集團，其公布資料顯示的卻是四川省宜賓國資委。

　　五糧液集團并未直接持股上市公司五糧液，但卻與之發(fā)生巨額的關聯(lián)交易。在記者問及的幾位跟蹤過五糧液的分析師對此特殊的股權結構也似乎了解甚少。

　　五糧液董秘辦工作人員給出了解答。指1998年五糧液上市時，當?shù)貒�資委將五糧液中酒業(yè)核心部分拿出來上市，形成了現(xiàn)在已經(jīng)上市的五糧液股份有限公司，而其他周邊產業(yè)則組建成目前的五糧液集團，形成了類似建行股份和建銀投資似的并列結構。

　　后來，五糧液上市公司被行政劃撥給宜賓當?shù)貒�資經(jīng)營公司，而五糧液集團則屬于宜賓市國資委。但在管理關系上，宜賓國資經(jīng)營公司是宜賓國資委的全資子公司。也就是說，五糧夜上市公司仍是宜賓國資委直接控制企業(yè)。

　　董秘辦工作人員告訴記者，實際上當?shù)卣�府已�?jīng)將五糧液上市公司托管給五糧液集團。四川國資委的一位工作人員告訴記者，五糧液集團和五糧液是個產業(yè)整體，產權歸屬雖然有所不同，但在公司生產運作上是不能分開的。

　　因而，有投資者發(fā)信給本報投資者維權郵箱bjnewsreporter@yahoo.com.cn，表示不明白這兩個公司到底是兄弟關系，還是父子關系，希望當?shù)貒�資委給出說明。

　　事實上，兩個公司的管理層系同一個領導班子，剛剛卸任的五糧液總經(jīng)理王春國同時還兼任五糧液集團董事長的職務。這也看出，五糧液其實際控制權依然在五糧夜集團公司手中。

　　曾經(jīng)到五糧液實地調研過的東海證券分析師盧媛媛告訴記者，五糧液集團和五糧液作為當?shù)乩吓破髽I(yè)，國企的烙印很深，這是五糧液與所有國有控股上市公司的共同特征。

　　盧媛媛表示，盡管五糧液集團目前托管著五糧液，但涉及到股權劃轉、整體上市等一些列事情，由于集團公司并不直接持股五糧液，這給解決關聯(lián)交易帶來了一定的程序障礙。中國的行政體系比較復雜，各方協(xié)調機制不太健全，在涉及國有資產整合問題，更加突出。

　　東北證券（愛股，行情，資訊）分析師吳雁也直言由于集團公司不直接控股上市公司，利益主體又多了一方，大家協(xié)商就越困難，這給未來如何規(guī)范和減少他們之間的關聯(lián)交易帶來了困難。

　　高層要求不能抹煞關聯(lián)交易功勞

　　據(jù)資料顯示，2007年五糧液發(fā)生的關聯(lián)交易共計約65億元，按照中信證券許彪的研究報告中的分析，如果相關關聯(lián)交易資產納入上市公司，至少可貢獻不低于20億的利潤。

　　在公司的五糧液的關聯(lián)交易中，數(shù)額最大的為五糧液進出口有限公司，進出口公司主要負責公司的產品的銷售，其2007年與公司的關聯(lián)交易額約為41億元，主營利潤約為20億。其次為提供包裝和商標防偽產品的普什集團，2007年與五糧液集團的關聯(lián)交易額為11.4元，其凈利潤不低于3億元。

　　因關聯(lián)交易引發(fā)的利潤流失成了五糧液業(yè)績的詬病，因而也引來市場對五糧液通過關聯(lián)交易向關聯(lián)方輸送利潤的質疑。

　　據(jù)先前媒體報道，五糧液董事總經(jīng)理陳林對巨額關聯(lián)交易不以為然。陳林認為，各關聯(lián)交易方對上市公司曾經(jīng)給予了極大的支持。忽視這些歷史淵源，在關聯(lián)交易上對上市公司過分苛求，存在吹毛求疵的嫌疑，市場不能抹煞關聯(lián)交易對上市公司的功勞

　　陳林的話不無道理，據(jù)資料顯示，五糧液以及周邊的產業(yè)鏈占據(jù)了宜賓市財政收入的75%，占大宜賓市財政收入的75%，五糧液已成為宜賓當?shù)氐慕?jīng)濟支柱。

　　目前，五糧液集團在當?shù)厣孀愣鄠�行業(yè)，其中包括酒類周邊產業(yè)如包裝、物流、銷售等公司，此外還配套經(jīng)營環(huán)保、保健、飲料、藥業(yè)、精化、電子、家紡等產業(yè)。2006年，實現(xiàn)銷售收入200.5億元。集團公司現(xiàn)有職工30000余人。

　　東北證券分析師吳雁表示，五糧液關聯(lián)交易涉及的是利益分配問題。對此他比喻為一把雙刃劍，五糧液一方面此前受地方扶持成長起來，回報地方理所當然，另一方面，因關聯(lián)交易而造成上市公司的利潤流失，也與資本市場規(guī)律不相符合。

　　作為當?shù)氐拇笮蛧�企，五糧液比其他上市公司承擔著更大的包袱，這多少是作為地方上市公司的共同特點。

　　這也造成，一直以來居高不下的關聯(lián)交易卻遲遲得不到解決。因為一旦將關聯(lián)交易公司整合到上市公司來，關聯(lián)交易產生的近20億利潤就要拿到上市公司來分攤，這，顯然是地方不愿意看到的。

　　吳雁表示，隨著市場越來越規(guī)范，關聯(lián)交易肯定會下降的，并且，這對于上市公司來說也是有利的。

　　地方利益制約其向現(xiàn)代企業(yè)轉變

　　在3月28日舉行的五糧液2007年度股東大會上，董事長唐橋表示公司將在四川省國資委、宜賓市國資委的領導下，結合公司實際積極推進公司整體上市、股權激勵的相關事宜。

　　對于整體上市的具體計劃，唐橋透露今年將收購普什公司酒類相關資產，但對于關聯(lián)交易額最大、利潤最高的五糧液進出口有限公司，他并未做詳細的介紹，在五糧液年報中也并未見有詳細的計劃披露。

　　據(jù)東海證券分析師盧媛媛的分析，進出口公司對于五糧液來說并非缺一不可，同比茅臺和瀘州老窖（愛股，行情，資訊）等酒類上市公司，其生產和銷售都納入到上市公司體系中，產銷因此沒有差價的流失。

　　對此，她認為，解決進出口公司的巨額關聯(lián)交易問題，關鍵是改變原來的五糧液——進出口公司——經(jīng)銷商的銷售體系，簡化由上市公司直接和經(jīng)銷商溝通發(fā)貨的銷售模式。她認為，進出口公司并未有多少實質性資產，關鍵是地方的利益協(xié)調問題。

　　事實上，類似于五糧液情況的上市公司數(shù)目并不算少。

　　青啤集團成立于1997年，由青島市國資委全資擁有。這家在青島啤酒（愛股，行情，資訊）上市4年后才誕生的公司，自身無主營業(yè)務，主要業(yè)務是國有資產運營及投資，并控股下屬子公司。而上市公司青島啤酒則屬于青島國資委。

　　因青啤集團并未直接持股掌控青島啤酒，從而限制了青啤集團對青島啤酒的整合，這也造成了青島啤酒與青啤集團的關聯(lián)交易遲遲未能得到解決。

　　為了解決這個問題，青島國資委將其手中的青島啤酒股權劃轉至青啤集團，從而是青啤集團直接控制這上市公司青島啤酒，從而為青啤集團整體上市打通了基礎，目前，青島啤酒的整合已經(jīng)在穩(wěn)步推進，公司業(yè)績也接連攀升。

　　那么，宜賓市國資委在解決五糧夜公司治理方面，又有何高招？我們試目以待。