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　　花長勁廣發(fā)證券

　　　公司持有數(shù)量可觀的上市公司股權(quán)

　　截至2007年6月30日，公司持有5家上市公司股權(quán)，均為可供出售金融資產(chǎn)。由于持有成本較低，這些資產(chǎn)升值頗多，以2008年1月2日收盤價計算，這些資產(chǎn)賬面價值約為4.91億元，升值約14.66倍，如全部售出，則每股增加1.51元的凈利潤。目前董事會已出決議授權(quán)經(jīng)營班子可擇機出售。

　　熱電業(yè)務(wù)及國際貿(mào)易業(yè)務(wù)穩(wěn)定發(fā)展，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)提供業(yè)績快速增長的助推力

　　未來公司熱電業(yè)務(wù)和國際貿(mào)易業(yè)務(wù)均保持比較穩(wěn)定的增長。改擴建后，熱電業(yè)務(wù)每年將保持10-15%的增長率；國際貿(mào)易業(yè)務(wù)將保持10%左右的增幅，但由于其主營業(yè)務(wù)利潤率較低，對業(yè)績的提升影響較小；房地產(chǎn)業(yè)務(wù)由于項目不足，因此一方面能夠快速提升公司業(yè)績，另一方面也波動了公司業(yè)績。

　　投資評級—持有，合理價值14.45-17.69元

　　預(yù)計07年公司實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入約34億元，實現(xiàn)凈利潤約0.90億元，每股收益約0.299元；預(yù)計08年實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入41億元，實現(xiàn)凈利潤約1.96億元，每股收益約0.647元；預(yù)計09年實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入42億元，實現(xiàn)凈利潤約2.03億元，每股收益約0.672元。

　　公司合理價值為14.45-17.69元。鑒于公司沒有突出主業(yè)，各主業(yè)未來盈利都將保持比較穩(wěn)定，公司業(yè)績穩(wěn)定有余、增長不足，因此給予“持有”評級。

　　主要業(yè)務(wù)介紹

　　成立之初，公司主要經(jīng)營開發(fā)區(qū)內(nèi)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和高新技術(shù)的開發(fā)，涉及房地產(chǎn)、電力、貿(mào)易、生化、醫(yī)藥和電機等行業(yè)。由于主營業(yè)務(wù)不夠突出，個別行業(yè)盈利水平不高，經(jīng)過前幾年的優(yōu)化內(nèi)部資源配置，目前公司已形成熱電、房地產(chǎn)和國際貿(mào)易為主的三大主營業(yè)務(wù)。

　　熱電業(yè)務(wù)—改擴建后業(yè)務(wù)將保持比較穩(wěn)定的增長

　　公司熱電業(yè)務(wù)主要為開發(fā)區(qū)內(nèi)企業(yè)供汽供電。隨著園區(qū)工業(yè)生產(chǎn)的增長，公司的熱電業(yè)務(wù)也快速成長。2002年公司共供熱52.1萬噸、供電1.4億度，2006年公司供熱135萬度(增長159%)、供電3.02億度(增長116%)。

　　2007年，熱電公司改擴建工程項目獲得國家發(fā)改委批復(fù)，該項目將新建2臺1.2萬千瓦背壓式供熱機組，配套建設(shè)2臺130噸/小時高溫高壓循環(huán)流化床鍋爐，總裝機容量為2.4萬千瓦，項目完成后熱電公司的供汽能力和機組的可靠性都將得到提升。

　　隨著煤炭價格的上漲，公司熱電業(yè)務(wù)毛利率有所下降。隨著開發(fā)區(qū)企業(yè)的發(fā)展，未來公司熱電業(yè)務(wù)仍有較大發(fā)展空間。但未來熱電業(yè)務(wù)的增長主要以供熱業(yè)務(wù)為主，供電業(yè)務(wù)將保持比較穩(wěn)定的規(guī)模，預(yù)計每年熱電業(yè)務(wù)增長10-15%。

　　國際貿(mào)易業(yè)務(wù)—利潤率較低的業(yè)務(wù)，能保證一定盈利

　　該業(yè)務(wù)起源于1999年3月公司獲得自營進出口權(quán)之時，2001年公司本著規(guī)范經(jīng)營、防范風(fēng)險的經(jīng)營理念在原進出口分公司的基礎(chǔ)上投資組建了寧波聯(lián)合集團進出口股份有限公司。由于面臨著人民幣升值、國家出口退稅政策調(diào)整、歐美紡織品設(shè)限、銀根緊縮等諸多困難，公司國際貿(mào)易業(yè)務(wù)受到一定限制。該業(yè)務(wù)毛利率較低，但每年能夠保證一定的盈利能力。

　　房地產(chǎn)業(yè)務(wù)—業(yè)績波動的原因，也是業(yè)績快速增長的源頭

　　公司目前項目主要有天合家園、天水家園、天一家園和溫州的怡和家園等。2007年公司收購嵊泗遠東長灘旅游開發(fā)有限公司80%的股權(quán)，獲得了嵊泗遠東長灘旅游項目開發(fā)權(quán)。2007年12月26日，公司天合一期正式交付使用，截至目前，公司未結(jié)轉(zhuǎn)項目和未開工項目合計總建筑面積約76.82萬平方米。

　　公司利潤波動跟房地產(chǎn)業(yè)務(wù)有重大關(guān)聯(lián)，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)提升了公司盈利能力，但由于項目數(shù)量不足，其也波動了公司業(yè)績。2007年公司主要結(jié)轉(zhuǎn)項目為天合家園一期。與06年相比，07年結(jié)算面積有所下降，由此帶來今年主營業(yè)務(wù)收入及凈利潤均將大幅下降。

　　除住宅開發(fā)外，公司還持有浙江省舟山市定海區(qū)北蟬鄉(xiāng)舟山經(jīng)濟開發(fā)區(qū)新港區(qū)塊宗地總面積為143,136平方米的土地，該宗地的土地性質(zhì)為工業(yè)用地。

　　公司股權(quán)投資情況—公司利潤的重要補充

　　截至2007年6月30日，公司持有5家上市公司股權(quán)，均為可供出售金融資產(chǎn)。由于持有成本較低，這些資產(chǎn)升值頗多，以2008年1月2日收盤價計算，這些資產(chǎn)賬面價值約為4.91億元，升值約14.66倍，如全部售出，則每股增加1.51元的凈利潤。07年公司通過臨時決議，決定公司持有的寧波熱電股份有限公司流通股已解禁的部分授權(quán)經(jīng)營班子擇機處置，賬面價值將有望轉(zhuǎn)變?yōu)閷嶋H利潤。

　　盈利預(yù)測及投資建議

　　盈利預(yù)測

　　假定公司熱電業(yè)務(wù)每年增長15%，國際貿(mào)易業(yè)務(wù)每年增長10%，餐飲業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)07年結(jié)算天合家園一期部分、08年結(jié)算天合家園一期剩余部分、09年結(jié)算天水家園二期和溫州怡和家園一期(不并表，做投資凈收益處理)；假定公司三項費用率保持穩(wěn)定；假定公司營業(yè)稅金及附加占主營收入比率保持不變；07年公司已將南昌金昌利股份轉(zhuǎn)讓，預(yù)計收益3,000多萬，其中07年預(yù)計體現(xiàn)2,000余萬；公司持有的石油公司已進入清算，預(yù)計帶來清算收益約4,000余萬，將體現(xiàn)在08年業(yè)績中；所得稅稅率07年為33%，08年及以后均為25%；盈利預(yù)測未考慮公司處置可供出售金融資產(chǎn)的收益情況；預(yù)計07年公司實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入約34億元，實現(xiàn)凈利潤約0.90億元，每股收益約0.299元；預(yù)計08年實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入41億元，實現(xiàn)凈利潤約1.96億元，每股收益約0.647元；預(yù)計09年實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入42億元，實現(xiàn)凈利潤約2.03億元，每股收益約0.672元。

　　投資建議—“持有”，價值為14.45-17.69元

　　公司業(yè)務(wù)主要為開發(fā)區(qū)提供熱電服務(wù)，以房地產(chǎn)業(yè)務(wù)和國際貿(mào)易業(yè)務(wù)為支撐，通過國際貿(mào)易業(yè)務(wù)發(fā)現(xiàn)商務(wù)機會，通過房地產(chǎn)業(yè)務(wù)提升公司業(yè)績。

　　目前公司熱電業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定發(fā)展，面對諸多困難的國際貿(mào)易業(yè)務(wù)也保持著一定規(guī)模，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)在未來的幾年之內(nèi)都將貢獻利潤。

　　公司業(yè)務(wù)涉及多個行業(yè)，主營比較分散。綜合考慮熱點行業(yè)、房地產(chǎn)行業(yè)和國際貿(mào)易行業(yè)，我們認為給予20-25倍的動態(tài)市盈率較為合理，加上可供出售的金融資產(chǎn)帶來的潛在收益，其對應(yīng)每股價值為14.45-17.69元。鑒于公司沒有突出主業(yè)，各主業(yè)未來盈利都將保持比較穩(wěn)定，公司業(yè)績穩(wěn)定有余、增長不足，因此給予“持有”評級。