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　　劉 榮　招商證券

　　天馬股份2007年12月1日公告，《關(guān)于增資齊重數(shù)控裝備股份有限公司的議案》中的重大資產(chǎn)收購申請已獲得中國證券監(jiān)督管理委員會審核通過。天馬股份上市這一年時間內(nèi)，通過系列的收購活動擴大了公司產(chǎn)品線，進一步延長軸承制造的產(chǎn)業(yè)鏈，基本完成產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略布局，2008年將是天馬股份業(yè)績騰飛的新起點。

　　重大資產(chǎn)重組塵埃落定。天馬股份擬以每股2.2元的價格向齊重數(shù)控裝備股份有限公司增資3億元，增資擴股后天馬股份持有齊重數(shù)控裝備股份有限公司65.12%的股權(quán)。收購齊重數(shù)控不僅擴大公司的經(jīng)營規(guī)模，而且豐富了產(chǎn)品線，進一步延長了軸承制造的產(chǎn)業(yè)鏈，加強了與下游產(chǎn)業(yè)之間的聯(lián)系。

　　2008年齊重數(shù)控業(yè)績大幅增長的三個理由：訂單飽和、盈利水平有提升空間、增值稅與所得稅優(yōu)惠。雖然2007年上半年齊重數(shù)控的銷售收入達到5.58億，而凈利潤僅1970萬元，其中還包括1300萬元的增值稅返還，我們認為這并不能代表公司的真實盈利水平。

　　天馬股份外延式擴張帶來2008年業(yè)績爆發(fā)式增長。天馬股份的系列收購活動的目的是為了完善產(chǎn)業(yè)和產(chǎn)品布局，收購的成功得益于公司對市場敏銳的觸覺和快速的反應(yīng)，天馬股份早在一年前就開始投資風(fēng)電項目，在2005年就開始了收購齊重數(shù)控的談判。我們認為2008年天馬股份業(yè)績增長來自于三個方面：合并齊重數(shù)控、北京天馬的業(yè)績改善及成都天馬風(fēng)電項目的投產(chǎn)。

　　風(fēng)電軸承項目投產(chǎn)是2008年的第二大亮點。中國風(fēng)電設(shè)備需求呈爆發(fā)性增長趨勢，風(fēng)電設(shè)備國產(chǎn)化率將達到70%以上。風(fēng)電軸承是風(fēng)電設(shè)備中供求缺口最大的零部件，一年之內(nèi)風(fēng)電軸承的價格從7萬元/套漲到12萬元/套，毛利率可以達到50%左右。我們根據(jù)成都天馬IPO項目的進度和訂單情況預(yù)測，天馬股份2007年風(fēng)電軸承的銷售規(guī)模有望達到4000萬元，2008年將達到2億元。

　　維持“強烈推薦-A”的投資評級。我們預(yù)計2008、2009年天馬股份每股收益預(yù)測為3.7元、5.4元，2008、2009的動態(tài)PE為34倍、24倍。雖然經(jīng)過前期市場的調(diào)整，軸承、機床行業(yè)、電力設(shè)備行業(yè)重點公司的動態(tài)市盈率由平均30倍跌到25倍左右，但是天馬股份涉足軸承、機床和風(fēng)電設(shè)備三大類業(yè)務(wù)領(lǐng)域，公司正處于業(yè)績高速成長期，內(nèi)涵和外延式增長齊頭并進，2007-2009年三年的平均凈利潤增長率達到58%，平均凈資產(chǎn)收益率達到24%，遠高機械行業(yè)平均水平，因此我們給予天馬股份2008年50倍、2009年30的PE，估值區(qū)間在162-185。