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　　董志強　中信建投

　　下去半年累計獲得6億元

　　廣電運通2007年下半年以來連續獲得大額訂單，公司獲得了中國銀行1.23億元、1.26億元和0.95億元的訂單，公司還獲得了農業銀行1.88億元訂單、郵儲銀行3000萬元訂單和建設銀行的2000萬元訂單，接受訂單總額接近6億元。

　　替代進口有加速的趨勢

　　目前國內ATM市場正處于加速替代進口的過程中，以前國內市場主要以國外產品為主，NCR、Diebold、和WincorNixdorf是主要供應商，2006年廣電運通取得市場占有率第三名，2007年廣電運通很有可能取得第二名的成績。目前中國銀行和農業銀行已經大量采用國產設備，建設銀行開始小批量使用，最終工商銀行和建設銀行都將大批量使用國產設備。因此我們認為替代進口的過程剛剛開始不久，目前有加速的跡象。

　　業績有望高速增長尋

　　公司2007年高速增長已成定局，公司下半年以來接受的訂單接近6億元，這不僅保證了公司2007年的業績高速增長，同時也保證了2008年的業績，因此未來幾個季度公司的業績都會保持高速增長的趨勢。

　　投資評級為買入

　　國產ATM設備替代進口設備并走向國際市場是不可逆轉的歷史潮流，目前這個進程剛剛開始不久，我們給出買入的評級，建議大家分享公司增長帶來成果。

　　下半年已經累計獲得6億元訂單

　　廣電運通上市以來不斷發布獲得新訂單的公告，根據公司的公告，公司上市后獲得的大額訂單總量已經超過5.33億元。

　　2007年8月27日公告，公司與中國銀行簽訂1.26344億元合同，向中國銀行提供ATM設備，90天內供貨。

　　2007年10月27日公告，公司與農業銀行簽訂1.88億元合同，合同的執行日期進展將根據農業銀行各個分行的具體情況而定。

　　2007年11月27日公告，公司與中國銀行簽訂1.2379億元合同，公司將在30日內分兩批將ATM設備發至中國銀行指定的地點。

　　2007年12月8日公告，公司與中國銀行簽訂0.95億元合同，公司將在15日內交貨。

　　自從公司上市以來，已經公開公告的合同已經達到5.33億元。而上年同期公司只獲得了1.8億元的農業銀行合同。

　　此外公司還同建設銀行和郵儲銀行分別簽訂了2000萬元和3000萬元的訂單。

　　替代進口明顯加速

　　從廣電運通最近新簽的這些合同來看，公司的產品替代進口產品的進程明顯加速。2006年公司只是獲得了農業銀行的1.8億元訂單，并獲得了建設銀行的少量訂單(100臺左右)，今年下半年以來公司在中國銀行采購中取得歷史性突破，連續簽訂了3個大批量訂單，中國銀行的采購量已經達到3.5億元左右。

　　我們看到公司的設備已經成功進入農業銀行和中國銀行，建設銀行有少量的采購，工商銀行還沒有采購，我們相信，隨著公司設備在農業銀行和中國銀行的穩健運行，建設銀行和工商銀行必將最終大量采購公司的設備。

　　2000-2006年我國ATM銷售量年均增長率為17.32%，具體情況如下：

　　我們預測，未來幾年我國ATM市場將保持15%—20%的增長幅度。

　　公司的競爭地位：

　　目前我國ATM市場形成了由NCR、Diebold、廣電運通和WincorNixdorf等四家公司壟斷競爭的市場格局。2006年，NCR、Diebold、廣電運通和WincorNixdorf等四家公司在國內市場所占份額合計約為87%。其中，NCR市場份額最大，在中國市場約占33.25%；第二名Diebold占有23.22%，廣電運通國內市場份額為16.45%，已超過WincorNixdorf上升為第三位。

　　根據公司今年的銷售情況，公司很有可能取得市場占有率第二名的競爭地位。隨著進口替代過程的加速，廣電運通必將成為國內市場占有率第一名的廠商，從而完成國產ATM設備在國內市場替代進口設備的歷史進程。

　　海外市場成為公司潛在的增長點

　　目前國內市場每年的總量是兩萬臺左右，每年還有接近20%的增長，如果公司在2009年或者2010年取得市場占有率第一名，完成替代進口產品的過程，國內市場的增長就已經空間有限了，這時候國際市場將為公司提供新的市場增長空間。

　　根據權威統計機構零售銀行研究公司(Retail Banking Research, RBR)的數據，截至2005年底，全球安裝的ATM機數量超過150萬臺。至2011年，全球安裝的ATM機將達到200萬臺。這期間，每年ATM出貨量約24.5萬臺，目前公司已經開始拓展海外市場，公司已經同越南和伊朗開展合作關系，另外公司積極參加國際金融展覽，已經為進軍國際市場作出前期鋪墊。

　　業績預測

　　銷售收入預測；根據公司下半年以來收到的訂單情況，我們有充分的理由預測2007年銷售收入增長達到100%左右。而且從目前替代進口的趨勢來看，我們認為替代的過程還處于剛剛開始階段，我們有理由預期公司2008年銷售收入增長60%，2009年銷售收入增長50%左右。

　　毛利率預測：公司產品的綜合毛利率一直保持在50%以上，今年以來毛利率有所下降，我們相信隨著采購數量的增長，成本也存在下降的空間，因此我們假設公司的毛利率保持在45%左右。

　　銷售費用率預測：公司的銷售費用率一直處于下降的過程中，這體現了公司隨著規模的擴大，規模效益逐漸體現，2004、2005和2006年公司的銷售費用率分別是13.6%、14.2%和13%，2007年前三季度的銷售費用率是11%，我們假設2007年的銷售費用率是11%，2008年和2009年的銷售費用率是10%。

　　管理費用率預測：管理費用率也處于不斷下降的過程中，04、05、06年的管理費用率分別是20%、19%和16%，2007年前三季度是6.7%，我們假設2007、2008和2009年的管理費用率分別是10%、9%和8%。

　　根據這樣的假設計算，公司2007年、2008年和2009年的每股收益分別是1.40、2.40和3.71元。

　　有可能的偏離。收入增長預期有可能偏低，公司2007年下半年以來訂單增長遠遠超過100%，這個增長趨勢很有可能延續到2008年和2009年，我們假設2008年和2009年收入增長60%和50%可能會低于實際情況。

　　管理費用預測有可能偏低，我們假設2007、2008和2009年的管理費用率分別是10%、9%和8%。這個預測有可能偏低。

　　估值和投資建議

　　廣電運通這樣的高成長企業，應該用PEG的方法進行估值。我們假設公司未來的成長速度是60%左右，那么公司的合理估值應該定位在60倍市盈率，按照我們預測，公司2008年每股收益為2.4元，合理估值為144元。目前股價100左右，還有40%的增長空間，我們給出的投資評級的買入評級，目標價格是150元。

　　我們將根據公司的進展不斷調整我們的業績預測和目標價位。

　　總體來看，國產ATM設備正處于替代進口設備的進程中，農業銀行和中國銀行已經開始，建設銀行和工商銀行最終必將大量采購國產設備，廣電運通受益于這個國產化進程，業績未來幾年必將高速增長。投資廣電運通必將能夠分享公司的成長。

　　風險分析

　　從公司基本面來看，有可能影響業績的因素一個是毛利率有可能會下降，公司產品毛利率一直處于下降的過程中，訂單數額的擴大，買方一定會壓低價格，從而壓縮公司的利潤空間，好在采購數量擴大后，公司的采購成本也會相應降低。另一不確定的因素是費用問題，公司的管理費用會不會出現失控的問題也需要進一步觀察。