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　　東方證券 施衛平

　　基本結論

　　我們預期未來2年公司盈利水平將出現下滑，08-09年EPS分別為：1.36元和1.66元，遠低于市場預期的平均水平(1.83元和2.01元)。

　　07年EPS為1.43元，低于市場預期10%

　　08年業績下滑的主要原因有：1、盡管我們預期電解銅價格將維持高位波動，但08年均價較07年低3.3%。2、2008年隨著公司30萬噸電解銅工程達產，公司將進口更多的銅精礦，而08年TC/RC的費用由07年的60/6降低至47.2/4.72，這使的公司純冶煉業務面臨無利可圖的局面。

　　盡管公司短期面臨著一些不利因素，但我們也看到公司正在為改善目前的原料制約做的努力：1、聯合國內企業收購阿富汗、加拿大銅礦，將使公司銅精礦供應在2012年逐步增加到26萬噸以上。并且海外找礦的努力還在繼續。2、通過國內礦山的挖潛，公司銅精礦供應在2010年將接近19萬噸，較目前增加約4萬噸。

　　作為江西省最大的礦業開發商，在目前國內大興礦產資源整合的背景下，我們認為公司有可能在江西省礦業資產整合中充當重要角色。基于對中、長期前景的看好，我們給與公司增持的評級。

　　風險因素，銅價出現持續下跌。

　　江西銅業的海外收購狀況

　　收購阿富汗項目

　　江西銅業與中國冶金科工集團公司(“中冶集團”)聯合組成一個投資主體(“聯合體”)參與阿富汗艾娜克銅礦(Aynakcopper)資源開發項目的競標及其他相關事宜。

　　阿富汗艾娜克銅礦發現于20世紀70年代初,于1978年由前蘇聯完成了中央礦區和西部礦區的地質評查工作。資源總量為礦石量7.05億噸,平均含銅1.56%,含銅金屬量1100萬噸,為特大型銅礦床。根據聯合體的約定,投標項目成功中標后,聯合體將在阿富汗國共同出資設立法人型項目公司,負責項目開發的融資及運營,各方按持股比例承擔項目公司出資及項目投資、建設和經營的風險；并初步約定本公司的出資和持股比例不低于20%；此外,阿富汗艾娜克銅礦項目投產后,其所產不低于50%的銅精礦產品將按照國際慣例和同等國際價格銷售給本公司。

　　我們預計如果能順利簽署開發合同，江西銅業將在2013年獲得至少約5.5噸/年左右銅精礦自給供應量。同時可以市場價格得到穩定的銅精礦供應量。

　　收購加拿大北秘魯銅業公司(NPC)股權

　　江西銅業與五礦有色共同投資參與收購NPC100%的股權，其中江西銅業持有40%的股權。NPC所有官員、董事及大股東已承諾不支持任何競爭性要約收購，若董事會確定有更高出價而中止此次收購，NPC公司將支付交易金額(4.55億加元)的3.5%作為中止費用。公司預計2008年初完成收購。

　　NPC主要資產包括Galeno銅金礦、Hilorico金礦、Pashpap銅鉬礦等勘探項目。其中Galeno可能級儲量含銅金屬330噸、金79噸、鉬8.6噸；Hilorico金礦推斷級含金26.4噸、銀166噸；Papshpap未劃分級別資源量1.01億噸，銅品位0.64%，鉬0.049%。

　　在五礦公司未形成冶煉能力下，精礦原則上銷售給江西銅業，在五礦公司形成冶煉能力后按股權比例分配產品，但向江銅傾斜。

　　此次收購是江西銅業積極開拓海外找礦取得的又一次重大成果，此次收購在不考慮阿富汗項目下，將使公司銅資源權益量增加12%，達到1200多萬噸；黃金資源量增加18%，達到470噸；銀增加1.8%，達到9627噸。對于提高公司精礦自給率，提高毛利率水平起到重要影響。

　　我們預計收購成功后，公司將在2012年獲得7.8噸/年左右的銅資源自給量。同時可以市場價格得到穩定的銅精礦供應量。

　　國內精礦的供應

　　受國內精礦資源的限制，我們預計江西銅業在國內的精礦開采方面難有決定性的突破。我們預計城門山銅礦的注入將會為公司在2008年帶來約7000噸左右的銅精礦供應，隨著擴建工程的達產，在2010年可以再增加約6000噸左右的銅精礦。

　　武山銅礦的擴建我們預計2009年完成，屆時將增加約5000噸左右的銅精礦。

　　富家塢礦區的建設彌補了德興銅礦品位下降，出礦量減少的損失，我們預計綜合看，此次擴建將為江西銅業在2008年帶來約6000噸左右的精礦供應。

　　在近期增發中的渣選礦工程我們預計在將來也能解決江西銅業約10000噸左右的原料供應問題。