新浪提示：本文屬于研究報(bào)告欄目，僅為分析人士對一只股票的個(gè)人觀點(diǎn)和看法，并非正式的新聞報(bào)道，新浪不保證其真實(shí)性和客觀性，一切有關(guān)該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準(zhǔn)，敬請投資者注意風(fēng)險(xiǎn)。

　　羅樨　中信建投

　　調(diào)研目的

　　公司當(dāng)年第一次臨時(shí)股東大會于12月14日召開，審議《關(guān)于收購昆明興中制藥和昆明云健制藥的議案》。同時(shí)與董秘交流，了解今年業(yè)績增速放緩的原因和公司對明、后年發(fā)展的定位。

　　調(diào)研結(jié)論

　　股權(quán)結(jié)構(gòu)日益清晰股東大會審議通過了《關(guān)于收購昆明興中制藥和昆明云健制藥的議案》。興中和云健原為公司控股股東云藥有限的子公司，通過此次收購，興中和云健將從云藥有限剝離，為云藥有限的抽離開辟道路。若金殿和藥物所也從云藥有限剝離，云藥有限的控股股東云南醫(yī)藥集團(tuán)也將撤銷，公司將直接受云南省國資委控制，股權(quán)結(jié)構(gòu)變得愈加清晰。

　　產(chǎn)能制約是今年增速放緩的主要原因

　　三季報(bào)揭示的公司前三季度的凈利潤增長只有6%，業(yè)績增速放緩的趨勢明顯。公司業(yè)績增速放緩的原因之一是產(chǎn)能的制約。2006年初公司整體搬遷至呈貢的計(jì)劃由于政府規(guī)劃的變更和征地計(jì)劃的變化而擱淺，新的生產(chǎn)基地遲遲無法動工，嚴(yán)重影響了公司產(chǎn)能的釋放。12月底公司位于呈貢的生產(chǎn)基地將奠基，基地的建設(shè)和設(shè)備安裝預(yù)計(jì)需要一年，而完成GMP認(rèn)證尚需時(shí)日，因此預(yù)計(jì)到2009年下半年，新生產(chǎn)基地才能建成達(dá)產(chǎn)。新基地產(chǎn)能設(shè)計(jì)將是現(xiàn)有產(chǎn)能的3-5倍，而且設(shè)計(jì)理念是可延伸式的，為今后產(chǎn)能繼續(xù)擴(kuò)大鋪平了道路。

　　內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整

　　08年到位從2006年開始，公司結(jié)構(gòu)進(jìn)行了調(diào)整。原來自產(chǎn)藥品以內(nèi)部價(jià)結(jié)算銷售給子公司，后調(diào)整為主要自產(chǎn)產(chǎn)品自行銷售。將原子公司云南白藥大藥房轉(zhuǎn)讓給省醫(yī)藥公司，使其變?yōu)樽庸�司省醫(yī)藥公司的全資控股子公司，同時(shí)向省醫(yī)藥公司增資1億元。此次變動使公司的醫(yī)藥商業(yè)資源集中，醫(yī)藥商業(yè)事業(yè)部的成立水到渠成。省醫(yī)藥公司是目前云南省最大的醫(yī)藥商業(yè)公司，而云南白藥大藥房在全省網(wǎng)點(diǎn)覆蓋全面，強(qiáng)強(qiáng)結(jié)合為公司醫(yī)藥商業(yè)的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

　　除醫(yī)藥商業(yè)之外，公司還有藥品事業(yè)部、健康產(chǎn)品事業(yè)部和透皮劑事業(yè)部三個(gè)主要的事業(yè)部。藥品事業(yè)部是最大的事業(yè)部，也是公司利潤的主要來源，主要產(chǎn)品有傳統(tǒng)產(chǎn)品云南白藥、白藥膠囊、白藥酊、白藥氣霧劑、宮血寧膠囊等。由于藥品事業(yè)部的銷售基數(shù)大，且近期沒有推出新產(chǎn)品，預(yù)計(jì)明年將保持平穩(wěn)增長。健康品事業(yè)部主要經(jīng)營白藥牙膏以及即將推出的護(hù)理產(chǎn)品和藥妝等日用品。透皮事業(yè)部的主要產(chǎn)品是云南白藥膏、云南白藥創(chuàng)可貼和即將推出的車載急救包等產(chǎn)品。由于產(chǎn)品銷售基數(shù)低，新產(chǎn)品集中，健康產(chǎn)品事業(yè)部和透皮劑事業(yè)部將是公司未來的業(yè)績增長亮點(diǎn)。

　　白藥牙膏是健康品事業(yè)部的主導(dǎo)產(chǎn)品，定位于中高端，由于過去的宣傳過于強(qiáng)化功能而縮小了適應(yīng)人群。

　　公司的新產(chǎn)品“金口健”定位于日常護(hù)理和保健，適應(yīng)人群更廣，且價(jià)格適中，預(yù)計(jì)產(chǎn)能瓶頸解決之后會推動健康品事業(yè)部的快速發(fā)展。透皮事業(yè)部的新產(chǎn)品車載急救包面臨生產(chǎn)批件問題，雖然分產(chǎn)品都有批文在手，但不同組合仍需要申請不同的批件。此產(chǎn)品的營銷已經(jīng)開始，預(yù)計(jì)明年上半年將有少量產(chǎn)品上市。

　　內(nèi)部資源的整合和組織、人員結(jié)構(gòu)調(diào)整也為公司帶來陣痛，是公司的業(yè)績增速放緩的另一原因。但公司的磨合期已經(jīng)接近尾聲，預(yù)計(jì)08年調(diào)整就緒后，公司將開始蓄勢發(fā)展。

　　公司是國內(nèi)品牌中藥企業(yè)的代表，今后主要的利潤增長點(diǎn)是健康產(chǎn)品事業(yè)部和透皮事業(yè)部。但新領(lǐng)域的開發(fā)對于公司還是嘗試，銷售隊(duì)伍的建立和與經(jīng)銷商的磨合還需要時(shí)間；而且新產(chǎn)品的市場定位還需要在導(dǎo)入期不斷調(diào)整。預(yù)計(jì)明年的凈利潤增長在34%左右，EPS 0.84元，給予40倍PE，目標(biāo)價(jià)位34.5元，短期給予“中性”評級。待產(chǎn)能瓶頸突破和股權(quán)激勵(lì)機(jī)制完成后，公司業(yè)績將會大步跨越。