新浪提示：本文屬于研究報(bào)告欄目，僅為分析人士對(duì)一只股票的個(gè)人觀(guān)點(diǎn)和看法，并非正式的新聞報(bào)道，新浪不保證其真實(shí)性和客觀(guān)性，一切有關(guān)該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準(zhǔn)，敬請(qǐng)投資者注意風(fēng)險(xiǎn)。

　　劉磊　中信證券

　　投資要點(diǎn)

　　國(guó)內(nèi)風(fēng)機(jī)制造行業(yè)龍頭。公司主營(yíng)大型風(fēng)力發(fā)電機(jī)組的開(kāi)發(fā)研制、生產(chǎn)及銷(xiāo)售。公司風(fēng)機(jī)產(chǎn)品在06年國(guó)內(nèi)新增裝機(jī)市場(chǎng)占有率為33.2%，排名第一，近三年占據(jù)國(guó)產(chǎn)風(fēng)機(jī)市場(chǎng)80%以上份額。隨著中國(guó)風(fēng)電行業(yè)快速成長(zhǎng)和市場(chǎng)份額的不斷提升，公司連續(xù)7年收入和利潤(rùn)保持100%以上高速增長(zhǎng)。..未來(lái)中小板的超級(jí)航母。預(yù)計(jì)公司到08年底流通市值可以排入兩市前五十位，無(wú)論從配置風(fēng)機(jī)制造行業(yè)龍頭還是流通市值權(quán)重考慮，公司都是未來(lái)機(jī)構(gòu)投資者十分重要的投資標(biāo)的。

　　為什么風(fēng)電在中國(guó)現(xiàn)階段超常規(guī)發(fā)展？可再生能源發(fā)電配額義務(wù)的明確使得電力運(yùn)營(yíng)商投資風(fēng)電的熱情空前高漲，國(guó)內(nèi)大發(fā)電集團(tuán)無(wú)論是基于未來(lái)配額制的管制，還是自身發(fā)展的長(zhǎng)遠(yuǎn)考慮，必然會(huì)選擇加快風(fēng)電建設(shè)；隨著風(fēng)電成本持續(xù)下降接近常規(guī)發(fā)電，風(fēng)電場(chǎng)運(yùn)營(yíng)已能保本或者盈利；電力運(yùn)營(yíng)商出于搶占優(yōu)質(zhì)風(fēng)場(chǎng)資源和及早掌握風(fēng)電場(chǎng)運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的考慮，紛紛跑馬圈地競(jìng)相擴(kuò)大風(fēng)電投資規(guī)模，觸發(fā)了國(guó)內(nèi)風(fēng)電行業(yè)的超常規(guī)發(fā)展。

　　行業(yè)景氣可以維持多久？我們不同于市場(chǎng)的觀(guān)點(diǎn)：2010年之前是風(fēng)電行業(yè)的超常規(guī)發(fā)展階段，新裝機(jī)容量年均增速在50-100%之間，風(fēng)機(jī)需求大于供給，市場(chǎng)較為分散；2010年后行業(yè)步入平穩(wěn)增長(zhǎng)階段，增速顯著放緩，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)趨于激烈，市場(chǎng)集中度提高。

　　金風(fēng)將成為行業(yè)超常規(guī)發(fā)展階段的最大受益者。公司將借助資本市場(chǎng)的有力支持和自身豐富的風(fēng)電產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)、良好的品牌形象、不斷增強(qiáng)的供應(yīng)鏈控制能力、合理的區(qū)域戰(zhàn)略布局、直驅(qū)機(jī)型的技術(shù)優(yōu)勢(shì)、民營(yíng)企業(yè)的管理優(yōu)勢(shì)而成為行業(yè)超常規(guī)發(fā)展階段的最大受益者。

　　提前布局風(fēng)電運(yùn)營(yíng)，醞釀未來(lái)完美轉(zhuǎn)身。公司未來(lái)將轉(zhuǎn)向風(fēng)機(jī)制造和風(fēng)電場(chǎng)開(kāi)發(fā)銷(xiāo)售相結(jié)合的多盈利模式。我們認(rèn)為在2010年之后的行業(yè)平穩(wěn)增長(zhǎng)階段，公司未雨綢繆的“風(fēng)電運(yùn)營(yíng)”可能成為驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的新引擎，未來(lái)公司將實(shí)現(xiàn)風(fēng)機(jī)制造與風(fēng)電運(yùn)營(yíng)雙主業(yè)驅(qū)動(dòng)的完美轉(zhuǎn)型。

　　股票估值�？紤]風(fēng)電行業(yè)整體估值水平和公司的行業(yè)龍頭地位、行業(yè)高成長(zhǎng)特點(diǎn)，以及公司可預(yù)見(jiàn)的長(zhǎng)期行業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，給予金風(fēng)科技08年40-50倍左右動(dòng)態(tài)市盈率，二級(jí)市場(chǎng)的合理估值區(qū)間應(yīng)為100-120元/股。

　　未來(lái)中小板的超級(jí)航母

　　預(yù)計(jì)08年底小非流通后，公司將進(jìn)入A股流通市值前五十名，是資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期投資者“不得不關(guān)注”的投資標(biāo)的。

　　金風(fēng)科技股份有限公司是在新疆新風(fēng)科工貿(mào)有限責(zé)任公司(簡(jiǎn)稱(chēng)新風(fēng)科工貿(mào))的基礎(chǔ)上，采取整體變更設(shè)立的方式，于2001年3月26日成立的股份有限公司。公司設(shè)立時(shí)注冊(cè)資本為3,230萬(wàn)元，分別于2004年、2005年和2007年三次增資擴(kuò)股至45,000萬(wàn)元。

　　公司本次發(fā)行前的總股本為45000萬(wàn)股，本次發(fā)行5000萬(wàn)股，占發(fā)行后總股本50000萬(wàn)股的10%。公司前三大股東分別為風(fēng)能公司、國(guó)水集團(tuán)和中比基金，發(fā)行前持股比例分別為20.30%、17.50%和8.00%；發(fā)行完成后持股比例為18.27%、15.75%和7.20%。

　　公司目前共有控股子公司13家，其中直接控股6家，間接控股7家。其中公司控股參股公司分為三類(lèi)：一是風(fēng)機(jī)研發(fā)與制造公司：北京金風(fēng)、德國(guó)金風(fēng)、內(nèi)蒙金風(fēng)以及河北金風(fēng)；二是風(fēng)電投資公司：北京天潤(rùn)及其項(xiàng)目子公司富匯風(fēng)能(包括烏拉特中旗及后旗兩個(gè)項(xiàng)目全部子公司)、塔城天潤(rùn)、達(dá)茂天潤(rùn)、布爾津天潤(rùn)以及商都天潤(rùn)；三是風(fēng)電服務(wù)公司：北京天源以及金風(fēng)運(yùn)輸。

　　行業(yè)景氣可以維持多久？

　　我們不同于市場(chǎng)的觀(guān)點(diǎn)：2010年之前是風(fēng)電行業(yè)的超常規(guī)發(fā)展階段，新裝機(jī)容量年均增速在50~100%之間，風(fēng)機(jī)需求大于供給，市場(chǎng)趨于分散；2010年后行業(yè)步入平穩(wěn)增長(zhǎng)階段，增速顯著放緩，競(jìng)爭(zhēng)趨于激烈，市場(chǎng)集中度提高。

　　審視行業(yè)現(xiàn)狀：為什么風(fēng)電在中國(guó)現(xiàn)階段超常規(guī)發(fā)展？

　　常規(guī)能源價(jià)格持續(xù)彪升，風(fēng)力發(fā)電初顯競(jìng)爭(zhēng)力常規(guī)能源價(jià)格近年來(lái)持續(xù)上漲。過(guò)去常規(guī)能源價(jià)格較低，發(fā)電成本不足0.2元/度；近兩年來(lái)煤、石油、天然氣等價(jià)格大幅上漲，導(dǎo)致常規(guī)能源發(fā)電成本持續(xù)上升。

　　行業(yè)溫和增長(zhǎng)到爆發(fā)增長(zhǎng)：大發(fā)電集團(tuán)的必然選擇

　　風(fēng)電是中國(guó)能源發(fā)展必然選擇：從國(guó)家能源發(fā)展指導(dǎo)方向來(lái)看，未來(lái)火電受能源儲(chǔ)量、環(huán)境污染的制約而被限制發(fā)展；中國(guó)是水電開(kāi)發(fā)最為充分的國(guó)家，2015年之前將大力發(fā)展，2015年以后可開(kāi)發(fā)利用的水資源將非常有限；未來(lái)能夠解決能源新需求的重?fù)?dān)必然落在成本較低的核電、風(fēng)電上面。風(fēng)電在中國(guó)有廣泛的資源優(yōu)勢(shì)，另外，伴隨中國(guó)承擔(dān)全球大氣污染的減排責(zé)任時(shí)間的日益逼近，風(fēng)電在現(xiàn)階段快速發(fā)展就是必然的一種結(jié)果。

　　我國(guó)風(fēng)能資源十分豐富。傳統(tǒng)數(shù)據(jù)認(rèn)為我國(guó)陸上可開(kāi)發(fā)風(fēng)能資源約有2.5億千瓦，近�？砷_(kāi)發(fā)風(fēng)能資源約有7.5億千瓦，共計(jì)10億千瓦；根據(jù)最近中國(guó)綜合資源利用協(xié)會(huì)可再生能源專(zhuān)業(yè)委員會(huì)與美國(guó)國(guó)家可再生能源實(shí)驗(yàn)室(NREL)合作測(cè)算的結(jié)果，我國(guó)陸地可以安裝14億千瓦的風(fēng)力發(fā)電裝備，如果考慮海上，總資源量將達(dá)到20億千瓦以上。

　　目前我國(guó)風(fēng)能開(kāi)發(fā)利用水平不高，市場(chǎng)前景廣闊。截至到2006年底，我國(guó)風(fēng)電裝機(jī)容量260萬(wàn)千瓦，僅占陸地可利用風(fēng)能的的0.19%左右；中國(guó)風(fēng)能資源儲(chǔ)量是印度的30倍，德國(guó)的5倍，但目前的裝機(jī)僅為印度的1/2.5，德國(guó)的1/8；我國(guó)作為一個(gè)風(fēng)力資源豐富的國(guó)家，風(fēng)能的開(kāi)發(fā)利用水平不高，未來(lái)發(fā)展?jié)摿κ�分巨大�?/p>

　　節(jié)能環(huán)保大趨勢(shì)和可再生能源發(fā)電配額義務(wù)的落實(shí)為中國(guó)風(fēng)電行業(yè)快速發(fā)展創(chuàng)造有利條件。在國(guó)家大力推行節(jié)能減排的政策趨勢(shì)下，可再生能源尤其是風(fēng)能的發(fā)展前景十分廣闊，近年來(lái)政府扶持風(fēng)電行業(yè)發(fā)展的力度明顯增強(qiáng)，尤其是關(guān)于落實(shí)可再生能源發(fā)電配額義務(wù)的措施日益明朗，為行業(yè)快速發(fā)展創(chuàng)造有利條件。

　　配額義務(wù)激發(fā)風(fēng)電投資者熱情。國(guó)家關(guān)于落實(shí)可再生能源發(fā)電配額義務(wù)的態(tài)度已經(jīng)明確，規(guī)定到2010年和2020年，權(quán)益發(fā)電裝機(jī)總?cè)萘砍�過(guò)500萬(wàn)千瓦的投資者，所擁有的非水電可再生能源發(fā)電權(quán)益裝機(jī)總?cè)萘繎?yīng)分別達(dá)到其權(quán)益裝機(jī)總?cè)萘康?%和8%以上，這一強(qiáng)制性目標(biāo)使得電力運(yùn)營(yíng)商特別是五大電力集團(tuán)投資風(fēng)電的熱情空前高漲；而風(fēng)力資源條件好、電網(wǎng)接入方便的風(fēng)場(chǎng)資源有限，電力運(yùn)營(yíng)商紛紛跑馬圈地競(jìng)相擴(kuò)大風(fēng)電投資規(guī)模，觸發(fā)了國(guó)內(nèi)風(fēng)電行業(yè)的超常規(guī)發(fā)展。

　　國(guó)內(nèi)大發(fā)電集團(tuán)跑馬圈地風(fēng)場(chǎng)忙。國(guó)內(nèi)大發(fā)電集團(tuán)無(wú)論是基于未來(lái)配額制的管制，還是集團(tuán)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，必然會(huì)選擇加快風(fēng)電建設(shè)。這些大發(fā)電集團(tuán)均屬于國(guó)有企業(yè)，其中絕大部分是中央直屬企業(yè)，其裝機(jī)規(guī)模通常決定了他們?cè)谕��?lèi)央企中的地位，為了保證所處地位不下降，他們必須保持與其他集團(tuán)和行業(yè)的同速擴(kuò)張，因此電力行業(yè)內(nèi)的規(guī)模擴(kuò)張就像是一場(chǎng)競(jìng)賽，誰(shuí)也不甘落后。上面我們已經(jīng)展望了中國(guó)能源的發(fā)展方向，未來(lái)中國(guó)火電發(fā)展受限、水電資源有限性都不可能長(zhǎng)期持續(xù)，發(fā)電集團(tuán)們正是看到了風(fēng)電在中國(guó)的長(zhǎng)遠(yuǎn)美景，所以現(xiàn)階段就已經(jīng)開(kāi)始了搶占最有利風(fēng)資源的一場(chǎng)運(yùn)動(dòng)。甚者長(zhǎng)江電力、中廣核等過(guò)去專(zhuān)注水電、核電的發(fā)電企業(yè)也參與到競(jìng)爭(zhēng)當(dāng)中，所以，行業(yè)表現(xiàn)出現(xiàn)階段的超常規(guī)發(fā)展，好似一場(chǎng)如火如荼的運(yùn)動(dòng)。

　　風(fēng)電運(yùn)營(yíng)短期微利，長(zhǎng)期回報(bào)可觀(guān)風(fēng)電特許經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目主導(dǎo)市場(chǎng)，政策導(dǎo)向扶持國(guó)產(chǎn)化。伴隨風(fēng)電特許權(quán)項(xiàng)目招標(biāo)制度日益完善，國(guó)產(chǎn)化率要求不斷提高。2006年開(kāi)始風(fēng)電特許權(quán)項(xiàng)目要求風(fēng)電運(yùn)營(yíng)商與設(shè)備制造商綁定投標(biāo)，以確保項(xiàng)目真正達(dá)到70%國(guó)產(chǎn)化率要求；電價(jià)在競(jìng)標(biāo)中的權(quán)重不斷降低，引導(dǎo)風(fēng)電上網(wǎng)電價(jià)趨于合理，擁有自主創(chuàng)新技術(shù)是目前特許權(quán)項(xiàng)目越發(fā)看重的中標(biāo)因素。

　　國(guó)產(chǎn)風(fēng)電機(jī)組市場(chǎng)份額大幅提升。風(fēng)電特許權(quán)項(xiàng)目對(duì)設(shè)備國(guó)產(chǎn)化率的強(qiáng)制要求使國(guó)產(chǎn)風(fēng)電機(jī)組市場(chǎng)份額迅速上升，從04年的25%左右躍升到06年的41%，據(jù)初步統(tǒng)計(jì)07年上半年國(guó)產(chǎn)機(jī)組市場(chǎng)份額更是首次超過(guò)進(jìn)口機(jī)組達(dá)到50%以上，根據(jù)對(duì)內(nèi)外資廠(chǎng)商的產(chǎn)能、訂單情況的分析，我們預(yù)計(jì)08年本土制造商市場(chǎng)份額將達(dá)到70%以上。與此同時(shí)本土制造廠(chǎng)商自主創(chuàng)新能力不斷增強(qiáng)，涌現(xiàn)出了金風(fēng)、華銳、東汽等分享兆瓦級(jí)風(fēng)機(jī)高端市場(chǎng)的主流風(fēng)電整機(jī)廠(chǎng)商。

　　風(fēng)機(jī)國(guó)產(chǎn)化趨勢(shì)降低設(shè)備成本。在風(fēng)電項(xiàng)目的建設(shè)成本中，設(shè)備成本占到了總成本的70%～80%，設(shè)備成本與投資者的利益密切相關(guān)。雖然國(guó)外的機(jī)組廠(chǎng)商出于搶占市場(chǎng)的考慮，在中國(guó)市場(chǎng)上的價(jià)格比在歐洲及日本的售價(jià)低10%～20%。但若綜合考慮運(yùn)輸、關(guān)稅及增值稅等因素，國(guó)產(chǎn)機(jī)組價(jià)格仍然比進(jìn)口機(jī)組低20%～25%。由于中國(guó)在制造業(yè)方面有很強(qiáng)的比較優(yōu)勢(shì)，隨著本土化生產(chǎn)的風(fēng)機(jī)比重逐步上升，風(fēng)電設(shè)備成本還會(huì)逐漸下降。

　　短期設(shè)備成本水漲船高，不改長(zhǎng)期下降趨勢(shì)。近年來(lái)國(guó)內(nèi)風(fēng)電場(chǎng)建設(shè)的爆發(fā)增長(zhǎng)使得風(fēng)電機(jī)組設(shè)備供不應(yīng)求，國(guó)產(chǎn)廠(chǎng)商風(fēng)機(jī)售價(jià)均有所上升；但從長(zhǎng)期來(lái)看2010年后行業(yè)必然走向供求相對(duì)平衡的格局，短期內(nèi)的成本上升不會(huì)改變風(fēng)電成本長(zhǎng)期下降的趨勢(shì)。

　　風(fēng)電場(chǎng)運(yùn)營(yíng)已能保本或者盈利。過(guò)去十年間我國(guó)風(fēng)電場(chǎng)建設(shè)和運(yùn)行成本逐步降低，初始投資從1994年的約12000元/kW降低到目前的約9000元/kW，風(fēng)電運(yùn)營(yíng)成本也降到了0.5-0.6元/kWh左右。當(dāng)前特許權(quán)項(xiàng)目招標(biāo)電價(jià)在0.45-0.55元/kWh左右，加上通過(guò)CDM項(xiàng)目出售溫室氣體減排量帶來(lái)的0.05-0.08元/kWh收益，風(fēng)電運(yùn)營(yíng)商已經(jīng)可以保證成本；非特許權(quán)項(xiàng)目往往獲得0.6-0.7元/kWh的上網(wǎng)電價(jià)，風(fēng)電場(chǎng)運(yùn)營(yíng)可獲得可觀(guān)效益。特別是在還本付息期結(jié)束后(通常8年)，風(fēng)電運(yùn)營(yíng)將轉(zhuǎn)為暴利產(chǎn)業(yè)。現(xiàn)階段哪怕保本，對(duì)大的發(fā)電集團(tuán)來(lái)說(shuō)也要運(yùn)作。一方面是搶占優(yōu)質(zhì)風(fēng)場(chǎng)資源考慮，另一方面及早掌握累積風(fēng)電場(chǎng)運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)。

　　超常規(guī)發(fā)展必然無(wú)法長(zhǎng)期持續(xù)，2010年后進(jìn)入平穩(wěn)期。

　　中國(guó)風(fēng)電產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。中國(guó)是06年全球增長(zhǎng)最快的風(fēng)電市場(chǎng)，新增裝機(jī)約135萬(wàn)千瓦，超過(guò)以前20年的裝機(jī)容量總和；總裝機(jī)容量達(dá)260萬(wàn)千瓦，同比增長(zhǎng)高達(dá)106%，裝機(jī)總量已躍升至世界第六位。預(yù)計(jì)07年我國(guó)新增風(fēng)電裝機(jī)容量將達(dá)到240萬(wàn)千瓦，總裝機(jī)容量達(dá)到500萬(wàn)千瓦，同比增長(zhǎng)92%。

　　超常規(guī)發(fā)展必然無(wú)法持續(xù)，2010年后行業(yè)進(jìn)入平穩(wěn)期。我們預(yù)計(jì)08年國(guó)內(nèi)新增裝機(jī)容量在480萬(wàn)千瓦左右，這個(gè)數(shù)字已經(jīng)是06年世界新增裝機(jī)前兩位美國(guó)、德國(guó)的總和，而09、10年預(yù)計(jì)出現(xiàn)的700-800萬(wàn)千瓦新增裝機(jī)峰值可能是國(guó)內(nèi)風(fēng)電超常規(guī)發(fā)展的拐點(diǎn)。假定2010年后年新增裝機(jī)穩(wěn)定在800-1000萬(wàn)千瓦水平，2020年風(fēng)電總裝機(jī)容量就可達(dá)到1-1.2億千瓦，遠(yuǎn)超規(guī)劃的3000萬(wàn)千瓦3-4倍之多，屆時(shí)風(fēng)電將占電力總裝機(jī)比重的7-8%，基本與發(fā)電集團(tuán)8%的配額義務(wù)相稱(chēng)，風(fēng)電資源豐富地區(qū)比重甚至可能在20%左右，基本是目前電網(wǎng)承受能力的上限。

　　風(fēng)電整機(jī)制造行業(yè)未來(lái)必然走向集中

　　2010年前，國(guó)內(nèi)風(fēng)機(jī)需求大于供給、市場(chǎng)高度分散

　　新進(jìn)入者激增，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)將逐漸加劇。面對(duì)巨大的風(fēng)機(jī)市場(chǎng)和產(chǎn)業(yè)政策的鼓勵(lì)，國(guó)內(nèi)主流風(fēng)機(jī)制造商紛紛加大投入以求穩(wěn)固市場(chǎng)地位；此外還有30余家公司摩拳擦掌，準(zhǔn)備通過(guò)自主研發(fā)、購(gòu)買(mǎi)生產(chǎn)許可證或者合資合作的方式獲得風(fēng)機(jī)技術(shù)，進(jìn)入風(fēng)機(jī)制造業(yè)來(lái)分取市場(chǎng)蛋糕。海外風(fēng)機(jī)巨頭也紛紛在華設(shè)廠(chǎng)進(jìn)行本地化生產(chǎn)，未來(lái)在家門(mén)口的競(jìng)爭(zhēng)將愈發(fā)激烈。

　　截至2007年7月底，國(guó)內(nèi)涉足風(fēng)電整機(jī)制造的廠(chǎng)商已激增至40家，其中國(guó)有、國(guó)有控股公司17家，民營(yíng)制造企業(yè)12家，合資企業(yè)7家，外商獨(dú)資企業(yè)4家。其基本情況請(qǐng)見(jiàn)報(bào)告附表。

　　2010年后增速顯著放緩，行業(yè)必然走向集中

　　2010年后行業(yè)進(jìn)入平穩(wěn)期后，行業(yè)面臨整合需求。我們認(rèn)為2010-2020年期間年均新增裝機(jī)容量將穩(wěn)定在800-1000萬(wàn)千瓦，行業(yè)需求增速將大幅回落，市場(chǎng)份額將向擁有先發(fā)規(guī)模優(yōu)勢(shì)的龍頭廠(chǎng)商集中，我們認(rèn)為行業(yè)的第一梯隊(duì)包括金風(fēng)、華銳、東汽、GE、Vestas等，上海電氣和湘電股份因擁有制造優(yōu)勢(shì)和客戶(hù)資源也具備一定實(shí)力，而眾多行業(yè)后進(jìn)入者很可能被洗牌出局。

　　全球風(fēng)電產(chǎn)業(yè)顯現(xiàn)寡頭格局。伴隨著風(fēng)電在全球范圍內(nèi)迅猛發(fā)展，國(guó)際風(fēng)電裝備制造商巨頭也面向全球大舉擴(kuò)張，占有的市場(chǎng)份額迅速上升，已經(jīng)基本形成了寡頭壟斷。全球十大風(fēng)電設(shè)備商累計(jì)占有了全球市場(chǎng)96%的份額。僅前4家最大風(fēng)機(jī)設(shè)備制造商就掌控了全球市場(chǎng)75%的份額。中國(guó)風(fēng)電市場(chǎng)的爆發(fā)式增長(zhǎng)和中國(guó)本土制造商的快速崛起，很快將在全球風(fēng)電設(shè)備制造市場(chǎng)占據(jù)一席之地。

　　行業(yè)必然走向集中，擁有先發(fā)規(guī)模優(yōu)勢(shì)和自主創(chuàng)新能力的龍頭廠(chǎng)商將最終勝出。風(fēng)電設(shè)備行業(yè)制造壁壘極高，極為看重機(jī)組的運(yùn)行穩(wěn)定性能，對(duì)客戶(hù)而言，采用既往業(yè)績(jī)好、裝機(jī)規(guī)模大的企業(yè)產(chǎn)品成為更安全的選擇。我們認(rèn)為只停留在概念上的眾多后進(jìn)入者絕大多數(shù)將遭市場(chǎng)淘汰，真正能夠在未來(lái)行業(yè)走向集中的過(guò)程中生存壯大的必然是擁有先發(fā)規(guī)模優(yōu)勢(shì)和自主創(chuàng)新能力的龍頭廠(chǎng)商，最終勝出的本土企業(yè)將不超過(guò)5家。

　　金風(fēng)猜想：最具遠(yuǎn)見(jiàn)的行業(yè)龍頭

　　我們判斷：金風(fēng)科技在2010年之前行業(yè)超常規(guī)發(fā)展階段是行業(yè)最大受益者，將成為成長(zhǎng)最快、規(guī)模最大的國(guó)內(nèi)風(fēng)機(jī)制造業(yè)龍頭；2010年之后的行業(yè)步入平穩(wěn)發(fā)展階段，公司未雨綢繆的“風(fēng)電運(yùn)營(yíng)”可能成為驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的新引擎，原有風(fēng)機(jī)制造業(yè)集中度提高，判斷公司市場(chǎng)份額穩(wěn)定。

　　國(guó)內(nèi)風(fēng)機(jī)制造行業(yè)龍頭

　　國(guó)內(nèi)最大的風(fēng)電整機(jī)研發(fā)和制造商。公司主營(yíng)大型風(fēng)力發(fā)電機(jī)組的開(kāi)發(fā)研制、生產(chǎn)及銷(xiāo)售，中試型風(fēng)力發(fā)電場(chǎng)的建設(shè)及運(yùn)營(yíng)。公司風(fēng)力發(fā)電機(jī)組產(chǎn)品在2006年全球新增風(fēng)電裝機(jī)市場(chǎng)占有率為2.8%，排名第十；在2006年中國(guó)新增風(fēng)電裝機(jī)市場(chǎng)占有率為33.2%，排名第一，近三年市場(chǎng)占有率持續(xù)占國(guó)產(chǎn)風(fēng)力發(fā)電機(jī)組產(chǎn)品的80%以上。當(dāng)前產(chǎn)品主要有600kW、750kW、1.2MW、1.5MW系列風(fēng)力發(fā)電機(jī)組，正在研制的產(chǎn)品有2.5-5MW各種系列風(fēng)力發(fā)電機(jī)組。

　　連續(xù)7年收入和利潤(rùn)保持100%以上高速增長(zhǎng)。隨著中國(guó)風(fēng)電行業(yè)的快速成長(zhǎng)和公司產(chǎn)品市場(chǎng)份額的不斷提升，公司收入和利潤(rùn)從2000年以來(lái)始終保持100%以上的高速增長(zhǎng)。風(fēng)力發(fā)電機(jī)組的制造銷(xiāo)售占公司營(yíng)業(yè)收入的97%以上，隨著募集資金項(xiàng)目的實(shí)施，公司未來(lái)主業(yè)將逐步從單一的風(fēng)機(jī)產(chǎn)品銷(xiāo)售向風(fēng)機(jī)制造銷(xiāo)售、風(fēng)電服務(wù)、風(fēng)電場(chǎng)開(kāi)發(fā)銷(xiāo)售相結(jié)合的多盈利模式方向發(fā)展。

　　公司是2010年前行業(yè)超常規(guī)發(fā)展階段的最大受益者

　　先發(fā)優(yōu)勢(shì)：二十年的風(fēng)電產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)

　　風(fēng)機(jī)制造行業(yè)門(mén)檻較高。大型風(fēng)力發(fā)電機(jī)組的設(shè)計(jì)制造十分復(fù)雜，涉及多個(gè)前沿學(xué)科知識(shí)：包括空氣動(dòng)力學(xué)、多體動(dòng)力學(xué)、新材料科學(xué)、變流技術(shù)、仿真技術(shù)、計(jì)算機(jī)控制檢測(cè)技術(shù)、各種不同專(zhuān)業(yè)零部件技術(shù)等，需要生產(chǎn)企業(yè)具備豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，擁有屬于行業(yè)專(zhuān)有的技術(shù)訣竅，對(duì)缺乏技術(shù)積累的新進(jìn)入者有較大障礙。

　　管理團(tuán)隊(duì)擁有二十年的風(fēng)電產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)經(jīng)驗(yàn)。金風(fēng)科技是國(guó)內(nèi)最早從事風(fēng)電的公司之一，走過(guò)了進(jìn)口整機(jī)、風(fēng)電場(chǎng)運(yùn)行維護(hù)、引進(jìn)技術(shù)生產(chǎn)、共同開(kāi)發(fā)到自主研發(fā)的道路。主要管理人員都有多年積累的豐富的風(fēng)電行業(yè)經(jīng)驗(yàn)。公司風(fēng)電機(jī)組已經(jīng)多年運(yùn)行在嚴(yán)寒、高海拔、島嶼和戈壁等異常惡劣的環(huán)境中，掌握了機(jī)組在惡劣環(huán)境安全運(yùn)行的訣竅。這些經(jīng)驗(yàn)是國(guó)內(nèi)絕大多數(shù)新進(jìn)入者無(wú)法得到的寶貴財(cái)富。

　　先發(fā)優(yōu)勢(shì)將使公司在行業(yè)走向集中的過(guò)程中占據(jù)有利地位。大型風(fēng)力發(fā)電機(jī)組屬于電力系統(tǒng)的基礎(chǔ)裝備，新機(jī)組在投入使用前必須要經(jīng)過(guò)樣機(jī)的中試，大型風(fēng)力發(fā)電機(jī)組從設(shè)計(jì)到正式獲得認(rèn)證并投產(chǎn)一般要三年以上。風(fēng)電客戶(hù)極為看重機(jī)組的運(yùn)行穩(wěn)定性能，作為對(duì)供應(yīng)商的考核，過(guò)往歷史業(yè)績(jī)是對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量、履約能力最好的保障。公司從事風(fēng)電行業(yè)多年，建立了完備的設(shè)計(jì)、制造、安裝、售后服務(wù)體系，良好的歷史業(yè)績(jī)及品牌形象將使公司產(chǎn)品在未來(lái)行業(yè)激烈競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)有利地位。

　　規(guī)模優(yōu)勢(shì)：擴(kuò)大產(chǎn)能穩(wěn)固市場(chǎng)地位

　　近年來(lái)市場(chǎng)占有率穩(wěn)步提高。近年來(lái)，公司產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)新增市場(chǎng)保持了較高的市場(chǎng)占有率，04年、05年、06年分別達(dá)到20.13%、26.37%、33.29%，在內(nèi)資企業(yè)產(chǎn)品的市場(chǎng)份額分別達(dá)到81.65%、89.67%、80.81%。截至到07年9月，公司已經(jīng)累計(jì)生產(chǎn)750KW風(fēng)力機(jī)組1402臺(tái)、1.5MW機(jī)組39臺(tái)。

　　公司產(chǎn)能不足的局面將迅速緩解。目前國(guó)內(nèi)風(fēng)機(jī)市場(chǎng)供不應(yīng)求，公司已簽訂了大量銷(xiāo)售合同，截止07年10月，公司已簽定兆瓦級(jí)風(fēng)電機(jī)組訂單近600臺(tái)，已中標(biāo)并正在洽談合同的超過(guò)500臺(tái)，公司兆瓦級(jí)機(jī)組的現(xiàn)有產(chǎn)能?chē)?yán)重不足。產(chǎn)能建設(shè)項(xiàng)目為公司今后三年的國(guó)內(nèi)供貨奠定了基礎(chǔ)，能支撐公司年總產(chǎn)值100億元以上風(fēng)力發(fā)電機(jī)組的生產(chǎn)。

　　供應(yīng)鏈管理優(yōu)勢(shì)

　　國(guó)內(nèi)風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈不完善，關(guān)鍵零部件供應(yīng)成為瓶頸。風(fēng)電機(jī)組制造商大多采用專(zhuān)業(yè)化協(xié)作的經(jīng)營(yíng)模式，只從事整機(jī)的開(kāi)發(fā)、制造和銷(xiāo)售，配套零部件都從外部采購(gòu)。落后于風(fēng)電整機(jī)生產(chǎn)規(guī)模的迅猛增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)風(fēng)電零部件的供應(yīng)步伐并未跟上，目前國(guó)內(nèi)風(fēng)機(jī)關(guān)鍵零部件供應(yīng)商還處于培育和成長(zhǎng)階段，尚不能完全滿(mǎn)足風(fēng)力發(fā)電機(jī)組大規(guī)模生產(chǎn)的需要，關(guān)鍵零部件的供應(yīng)存在瓶頸，緊缺程度依次遞減順序?yàn)檩S承、齒輪箱、葉片、發(fā)電機(jī)。

　　零部件廠(chǎng)商與整機(jī)廠(chǎng)商數(shù)量倒掛，產(chǎn)能不匹配，賣(mài)方市場(chǎng)格局明顯。目前國(guó)內(nèi)能夠規(guī)�；�生產(chǎn)大型風(fēng)輪葉片的僅有保定惠騰、上玻院和中復(fù)連眾；生產(chǎn)齒輪箱的主要有中國(guó)高速傳動(dòng)(南高齒)、重齒和杭齒；發(fā)電機(jī)生產(chǎn)企業(yè)主要有永濟(jì)電機(jī)、蘭州電機(jī)、湘潭電機(jī)、南車(chē)電機(jī)等，風(fēng)電主軸軸承國(guó)內(nèi)產(chǎn)品質(zhì)量尚不過(guò)關(guān)，目前主要依賴(lài)進(jìn)口成為最大的瓶頸；為數(shù)不多的上游零部件廠(chǎng)商與下游40多家整機(jī)企業(yè)形成倒掛，一家部件企業(yè)往往為多家整機(jī)企業(yè)供應(yīng)產(chǎn)品，賣(mài)方市場(chǎng)格局明顯。

　　對(duì)關(guān)鍵零部件資源的爭(zhēng)奪將白熱化。零部件產(chǎn)能瓶頸是全球風(fēng)電行業(yè)高速發(fā)展所面臨的難題，中國(guó)風(fēng)電新增裝機(jī)未來(lái)幾年可預(yù)見(jiàn)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)更加凸顯這一矛盾；大批整機(jī)廠(chǎng)商的產(chǎn)能受制于關(guān)鍵零部件的供應(yīng)，他們一方面手握下游風(fēng)電場(chǎng)開(kāi)發(fā)商的充裕訂單，一方面向多家零部件廠(chǎng)商提出訂貨，重復(fù)訂貨更加劇了原本緊張的供求關(guān)系。縱向整合已成為海外風(fēng)機(jī)巨頭應(yīng)對(duì)零部件瓶頸做出的不二選擇，國(guó)內(nèi)風(fēng)機(jī)企業(yè)必然將加強(qiáng)對(duì)供應(yīng)鏈的控制和關(guān)鍵零部件資源的爭(zhēng)奪，具備先發(fā)規(guī)模優(yōu)勢(shì)的龍頭企業(yè)在保障零部件供應(yīng)上更易勝出。

　　規(guī)模優(yōu)勢(shì)將使公司在供應(yīng)鏈控制和零部件采購(gòu)上更勝一籌。隨著公司募集項(xiàng)目的達(dá)產(chǎn)，公司在國(guó)內(nèi)風(fēng)電市場(chǎng)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)將得到鞏固，作為風(fēng)機(jī)龍頭廠(chǎng)商將和上游零部件企業(yè)建立更為密切的依存關(guān)系；公司規(guī)模做大后對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的縱向整合成為可能，既可以保證關(guān)鍵零部件的供應(yīng)，又能使零部件和整機(jī)的產(chǎn)品設(shè)計(jì)銜接得更好；我們看好金風(fēng)以后對(duì)供應(yīng)鏈的控制能力。

　　區(qū)域戰(zhàn)略部局優(yōu)勢(shì)

　　我國(guó)風(fēng)電資源分布呈現(xiàn)區(qū)域集中特點(diǎn)。我國(guó)風(fēng)資源比較豐富的地區(qū)有內(nèi)蒙古、新疆、甘肅、吉林、河北、山東、廣東、江蘇等省份，利用小時(shí)最高的地區(qū)集中在內(nèi)蒙、東北、新疆、西藏和沿海地區(qū)，西南和中部風(fēng)電資源相對(duì)較為貧乏。

　　新廠(chǎng)布局有利于增強(qiáng)公司的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力，滿(mǎn)足不斷增長(zhǎng)的市場(chǎng)需求。新疆、河北、內(nèi)蒙古及東三省是中國(guó)風(fēng)電資源大省，也是未來(lái)國(guó)家風(fēng)電發(fā)展的重要基地，到06年底，內(nèi)蒙古、河北、新疆、東三省合計(jì)裝機(jī)容量達(dá)198萬(wàn)千瓦，占全國(guó)裝機(jī)容量的76%以上。公司在烏魯木齊、北京、包頭設(shè)置三個(gè)總裝基地進(jìn)行產(chǎn)能建設(shè)，不僅能夠大幅度減少運(yùn)輸成本，同時(shí)縮短了與客戶(hù)項(xiàng)目點(diǎn)的距離，有利于提供長(zhǎng)期便捷的售后服務(wù)和培訓(xùn)。

　　機(jī)型(直驅(qū))優(yōu)勢(shì)

　　風(fēng)電技術(shù)開(kāi)發(fā)能力國(guó)內(nèi)領(lǐng)先。風(fēng)電機(jī)組制造是高技術(shù)含量的裝備制造業(yè)，近年來(lái)機(jī)組大型化和產(chǎn)品更新快速化是該行業(yè)的兩個(gè)基本特征。能否持續(xù)不斷地推出符合市場(chǎng)需求的新產(chǎn)品，是企業(yè)保持持久競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵。公司按照“生產(chǎn)一代、儲(chǔ)備一代、開(kāi)發(fā)一代”的原則，在原有600kW、750kW、1200kW機(jī)組的基礎(chǔ)上，成功研制了1500kW直驅(qū)型風(fēng)力發(fā)電機(jī)組，正在研究開(kāi)發(fā)2500kW、3000kW風(fēng)力發(fā)電機(jī)組，開(kāi)展5000kW風(fēng)力發(fā)電機(jī)組開(kāi)發(fā)的前期工作，以實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的系列化。

　　金風(fēng)為什么選擇直驅(qū)？這恰恰體現(xiàn)了公司作為行業(yè)龍頭的前瞻性，選擇直驅(qū)在2010年后行業(yè)步入平穩(wěn)發(fā)展后優(yōu)勢(shì)將得以體現(xiàn)。與雙饋技術(shù)相比，直驅(qū)永磁風(fēng)電機(jī)組省去目前非常短缺的齒輪箱部件，提高了風(fēng)電轉(zhuǎn)換的效率，減少了油品等耗材及運(yùn)行噪音，運(yùn)行可靠性得到改善，輸出電能質(zhì)量較好，能夠提高電網(wǎng)對(duì)風(fēng)電承載能力，未來(lái)長(zhǎng)期需求要遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于雙饋機(jī)組。公司前瞻性的預(yù)見(jiàn)了行業(yè)未來(lái)變化趨勢(shì)，避免了將來(lái)再轉(zhuǎn)型時(shí)的重復(fù)投入，并且累積了大量的技術(shù)經(jīng)驗(yàn)，在行業(yè)后平穩(wěn)發(fā)展階段將繼續(xù)保持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

　　公司的直驅(qū)永磁機(jī)組技術(shù)已經(jīng)成熟。公司兆瓦級(jí)直驅(qū)永磁風(fēng)力發(fā)電機(jī)組技術(shù)來(lái)源于公司與德國(guó)Vensys公司的聯(lián)合開(kāi)發(fā)，1.5兆瓦直驅(qū)永磁風(fēng)電機(jī)組已在新疆達(dá)坂城風(fēng)電場(chǎng)投入試運(yùn)行，經(jīng)權(quán)威機(jī)構(gòu)現(xiàn)場(chǎng)測(cè)試，機(jī)組性能穩(wěn)定發(fā)電效率較高。

　　擁有密切的產(chǎn)學(xué)研結(jié)合研發(fā)體系。公司在研究開(kāi)發(fā)及產(chǎn)業(yè)化過(guò)程中，與國(guó)內(nèi)外科研院所、設(shè)計(jì)公司、零部件供應(yīng)商建立了密切的產(chǎn)學(xué)研結(jié)合的研發(fā)體系，合作伙伴包括英國(guó)GH設(shè)計(jì)公司、荷蘭Macll設(shè)計(jì)公司、德國(guó)Vensys公司、中國(guó)空氣動(dòng)力研究與發(fā)展中心、清華大學(xué)、北京交通大學(xué)等。此外于2006年在德國(guó)設(shè)立專(zhuān)業(yè)研發(fā)全資子公司德國(guó)金風(fēng)，吸收國(guó)際優(yōu)秀風(fēng)電設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)人才加盟。公司十分重視對(duì)研發(fā)的資金投入，每年的研發(fā)支出占比在6%左右。

　　民營(yíng)企業(yè)管理優(yōu)勢(shì)

　　公司盈利能力遠(yuǎn)高于同行。金風(fēng)作為優(yōu)秀民營(yíng)企業(yè)的代表，經(jīng)營(yíng)靈活激勵(lì)機(jī)制完善，具備較強(qiáng)的管理水平和費(fèi)用控制能力，毛利率和凈利潤(rùn)率遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)同行水平，體現(xiàn)出了非常強(qiáng)的盈利能力。我們認(rèn)為上市募集資金將減少公司未來(lái)財(cái)務(wù)費(fèi)用支出；隨著銷(xiāo)售規(guī)模的快速增長(zhǎng)，與其公司期間費(fèi)用率將有所下降。

　　我們認(rèn)為，金風(fēng)科技將借助資本市場(chǎng)的有力支持和自身豐富的風(fēng)電產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)、良好的品牌形象、對(duì)供應(yīng)鏈的控制能力、合理的區(qū)域戰(zhàn)略布局、直驅(qū)機(jī)型的技術(shù)優(yōu)勢(shì)、民營(yíng)企業(yè)的管理優(yōu)勢(shì)而成為行業(yè)超常規(guī)發(fā)展階段的最大受益者。

　　提前布局風(fēng)電運(yùn)營(yíng)醞釀未來(lái)完美轉(zhuǎn)身

　　“一體化策略”體現(xiàn)公司發(fā)展遠(yuǎn)見(jiàn)卓識(shí)。公司未來(lái)發(fā)展規(guī)劃中將逐步從單一的風(fēng)機(jī)產(chǎn)品銷(xiāo)售向風(fēng)機(jī)制造銷(xiāo)售、風(fēng)電服務(wù)、風(fēng)電場(chǎng)開(kāi)發(fā)銷(xiāo)售相結(jié)合的多盈利模式方向發(fā)展。我們認(rèn)為在2010年之后的行業(yè)后發(fā)展時(shí)代，公司未雨綢繆的“風(fēng)電運(yùn)營(yíng)”將成為驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的新引擎，未來(lái)公司將實(shí)現(xiàn)風(fēng)機(jī)制造與風(fēng)電開(kāi)發(fā)雙主業(yè)驅(qū)動(dòng)的完美轉(zhuǎn)型。

　　建立完整的風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈盈利模式。公司擬對(duì)全資子公司北京天潤(rùn)增資28,160萬(wàn)元，以北京天潤(rùn)為主體投資實(shí)施風(fēng)電場(chǎng)的開(kāi)發(fā)銷(xiāo)售項(xiàng)目，即由北京天潤(rùn)通過(guò)投資項(xiàng)目公司建設(shè)風(fēng)電場(chǎng)，項(xiàng)目建設(shè)采用金風(fēng)機(jī)組，待項(xiàng)目建設(shè)完成后轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目公司股權(quán)獲取投資收益。既帶動(dòng)了公司設(shè)備的銷(xiāo)售，也將項(xiàng)目工程中各環(huán)節(jié)的附加值體現(xiàn)在項(xiàng)目的銷(xiāo)售中，還可獲得相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)和時(shí)間價(jià)值，提升利潤(rùn)水平和競(jìng)爭(zhēng)力。

　　海外風(fēng)機(jī)巨頭經(jīng)驗(yàn)值得借鑒。從世界著名風(fēng)機(jī)制造企業(yè)的經(jīng)營(yíng)模式看，部分企業(yè)既有風(fēng)機(jī)制造又有自己的風(fēng)電開(kāi)發(fā)公司，這類(lèi)企業(yè)相當(dāng)一部分經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)來(lái)源于風(fēng)電項(xiàng)目開(kāi)發(fā)。以印度的SUZLON公司為例，該公司憑借一體化經(jīng)營(yíng)模式，從風(fēng)力發(fā)電機(jī)組的零部件供應(yīng)到整機(jī)銷(xiāo)售與服務(wù)，從風(fēng)電項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)到風(fēng)電項(xiàng)目的出售變現(xiàn)，在短短幾年時(shí)間內(nèi)，成為印度風(fēng)電市場(chǎng)的龍頭企業(yè)，并在全球風(fēng)機(jī)制造商的排序中躍居第五名。此外還有西班牙的GAMESA公司也采用這樣的經(jīng)營(yíng)模式，該企業(yè)風(fēng)電項(xiàng)目開(kāi)發(fā)、服務(wù)的利潤(rùn)已經(jīng)超過(guò)了制造業(yè)務(wù)。

　　進(jìn)入風(fēng)電場(chǎng)開(kāi)發(fā)領(lǐng)域的條件已經(jīng)成熟。金風(fēng)科技作為國(guó)內(nèi)最早介入風(fēng)電設(shè)備制造領(lǐng)域的本土設(shè)備制造商，在多年的風(fēng)電設(shè)備銷(xiāo)售和一體化服務(wù)過(guò)程中，在風(fēng)資源評(píng)估、風(fēng)電場(chǎng)建設(shè)規(guī)劃、設(shè)備安裝調(diào)試、風(fēng)電場(chǎng)運(yùn)營(yíng)維護(hù)等方面積累了豐富的專(zhuān)業(yè)能力和經(jīng)驗(yàn)；同時(shí)公司已經(jīng)在全國(guó)獲得了優(yōu)良風(fēng)場(chǎng)資源，與主要富風(fēng)省份的十多個(gè)地方政府簽訂了投資意向協(xié)議。眾多缺乏風(fēng)電投資經(jīng)驗(yàn)而又期望進(jìn)入中國(guó)風(fēng)電投資領(lǐng)域的投資者將成為公司風(fēng)電場(chǎng)銷(xiāo)售的目標(biāo)客戶(hù)。

　　有利于公司保持市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。國(guó)內(nèi)風(fēng)電行業(yè)經(jīng)過(guò)二十年的發(fā)展，已從行業(yè)發(fā)展的導(dǎo)入期進(jìn)入成長(zhǎng)期，各類(lèi)投資者相繼進(jìn)入風(fēng)機(jī)制造業(yè)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)將更加激烈。另一方面，市場(chǎng)上出現(xiàn)了對(duì)風(fēng)電場(chǎng)產(chǎn)品的大量需求。因此，單純銷(xiāo)售風(fēng)機(jī)的盈利模式難以適應(yīng)新的市場(chǎng)形勢(shì)，公司要保持持續(xù)快速增長(zhǎng)，必須構(gòu)建更具競(jìng)爭(zhēng)力的完整風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈盈利模式。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　零部件供應(yīng)及質(zhì)量控制風(fēng)險(xiǎn)

　　目前風(fēng)電整機(jī)廠(chǎng)商在手訂單普遍十分充裕，金風(fēng)尤為如此，但產(chǎn)能均受制于關(guān)鍵零部件的供應(yīng)瓶頸，未來(lái)能否及時(shí)交貨取決于對(duì)供應(yīng)鏈的控制和關(guān)鍵零部件資源的爭(zhēng)奪，盡管我們認(rèn)為金風(fēng)這樣的行業(yè)龍頭因先發(fā)規(guī)模優(yōu)勢(shì)更具競(jìng)爭(zhēng)能力，但核心零部件的技術(shù)門(mén)檻較高采購(gòu)余地較小，有可能在一定時(shí)期內(nèi)形成供不應(yīng)求的局面，從而對(duì)整機(jī)生產(chǎn)造成影響。此外公司產(chǎn)品配套零部件種類(lèi)多、供應(yīng)廠(chǎng)商分散，給公司的質(zhì)量控制工作帶來(lái)了較大的難度，面臨一定的質(zhì)量控制風(fēng)險(xiǎn)。

　　技術(shù)人才和管理團(tuán)隊(duì)流失風(fēng)險(xiǎn)

　　風(fēng)電行業(yè)屬于技術(shù)密集型新興產(chǎn)業(yè)，我國(guó)目前缺乏統(tǒng)一的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)和研發(fā)平臺(tái)，行業(yè)內(nèi)有經(jīng)驗(yàn)的技術(shù)人員數(shù)量較少，對(duì)技術(shù)人才的依賴(lài)度較高。近年行業(yè)快速發(fā)展，設(shè)備制造企業(yè)普遍面臨人才匱乏局面，公司在多年實(shí)踐中培養(yǎng)和積蓄的技術(shù)人才和經(jīng)驗(yàn)豐富的管理團(tuán)隊(duì)成為同行業(yè)廠(chǎng)家爭(zhēng)奪的對(duì)象。盡管公司目前采取有效的激勵(lì)政策吸引和留住了優(yōu)秀人才，但在未來(lái)的發(fā)展過(guò)程中，人才流失仍然是公司潛在的風(fēng)險(xiǎn)。

　　盈利預(yù)測(cè)

　　收入預(yù)測(cè)。根據(jù)對(duì)公司現(xiàn)有訂單和產(chǎn)能建設(shè)情況的分析，預(yù)測(cè)750KW產(chǎn)品08-09年分別銷(xiāo)售900臺(tái)、500臺(tái)，1.5MW產(chǎn)品08-09年分別銷(xiāo)售600臺(tái)、1100臺(tái)；風(fēng)機(jī)銷(xiāo)售收入08-09年分別增長(zhǎng)145%和42%；風(fēng)場(chǎng)開(kāi)發(fā)收入08-09年分別有1.5億和3.5億；公司營(yíng)業(yè)收入08-09年分別增長(zhǎng)149%和44%。

　　毛利率預(yù)測(cè)。認(rèn)為公司各風(fēng)機(jī)產(chǎn)品毛利率將基本保持穩(wěn)定，由于低毛利率的MW級(jí)產(chǎn)品所占比重逐年上升，公司綜合毛利率將有所下降，預(yù)測(cè)07-09年整體毛利率分別為28.78%、25.20%、23.87%。

　　期間費(fèi)用率預(yù)測(cè)�；�于運(yùn)費(fèi)計(jì)入銷(xiāo)售費(fèi)用考慮，未來(lái)公司區(qū)域布點(diǎn)優(yōu)勢(shì)顯現(xiàn)，預(yù)測(cè)銷(xiāo)售費(fèi)用增速略低于收入增速；公司作為優(yōu)秀民營(yíng)企業(yè)具備較強(qiáng)的管理水平和費(fèi)用控制能力，預(yù)測(cè)管理費(fèi)用率大幅下降；募集項(xiàng)目北京基地已經(jīng)達(dá)產(chǎn)，新疆二期擴(kuò)建、內(nèi)蒙基地均已開(kāi)工建設(shè)，行業(yè)回款情況理想，上市募集資金可抵減公司未來(lái)部分財(cái)務(wù)費(fèi)用支出；隨著銷(xiāo)售規(guī)模的快速增長(zhǎng)，認(rèn)為期間費(fèi)用率將有所下降，07-09年分別為8.67%、6.78%、5.84%。

　　所得稅預(yù)測(cè)。公司07年享受免稅優(yōu)惠，08年后因?qū)傥鞑康貐^(qū)從事國(guó)家鼓勵(lì)類(lèi)產(chǎn)業(yè)的高新技術(shù)企業(yè)，可按15%的優(yōu)惠稅率繳納所得稅；新設(shè)在北京、內(nèi)蒙的新廠(chǎng)將享受兩年的免稅期，預(yù)測(cè)公司08-09年實(shí)際所得稅率為11.5%、6.3%。

　　盈利預(yù)測(cè)。我們預(yù)測(cè)公司07-09年公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)6.07億元、12.34億元和18.51億元，對(duì)應(yīng)的EPS分別為1.21元、2.47元和3.70元。.

　　估值及投資評(píng)級(jí)

　　我們認(rèn)為金風(fēng)在2010年之前行業(yè)超常規(guī)發(fā)展階段是行業(yè)最大受益者，將成為成長(zhǎng)最快、規(guī)模最大的國(guó)內(nèi)風(fēng)電設(shè)備制造商龍頭；2010年之后的行業(yè)步入平穩(wěn)發(fā)展階段，公司未雨綢繆的“風(fēng)電運(yùn)營(yíng)”可能成為驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的新引擎。

　　考慮風(fēng)電行業(yè)整體估值水平和公司處于行業(yè)龍頭地位的情況，結(jié)合公司未來(lái)在資本市場(chǎng)中扮演的重要地位，以及公司可預(yù)見(jiàn)的長(zhǎng)期行業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，給予金風(fēng)科技08年40-50倍的合理動(dòng)態(tài)市盈率，二級(jí)市場(chǎng)的合理估值區(qū)間應(yīng)為100-120元/股。

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