新浪提示：本文屬于研究報告欄目，僅為分析人士對一只股票的個人觀點和看法，并非正式的新聞報道，新浪不保證其真實性和客觀性，一切有關該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準，敬請投資者注意風險。

　　馬曉立　中信證券

　　投資要點

　　客座率大幅提升5.2個百分點。11月份，公司實現載運率、客座率、貨載率分別為68.0%、76.4%、49.8%，同比分別提高3.7、5.2、0.9個百分點；客座率環比僅下降0.2個百分點。

　　運力增速有所回升，運量增速依舊。11月份，ATK、ASK同比分別增長10.5%、10.5%，增速有所回升；RTK、RPK同比分別增長16.9%、18.6%。

　　座公里收入大幅增長9.2%。11月份，公司客公里收入0.60元，同比增長1.1%，環比降6.0%；座公里收入0.46元，同比大增9.2%，環比降6.4%。營運效率同比大幅提升顯示行業景氣度進一步提高，但淡季影響依然明顯。預期08年運力偏緊下，公司座公里收入將繼續大盤攀升。

　　主業盈利能力顯著提高。預計11月份公司稅前利潤約0.5億元(06年同期虧損1.6億元)，其中，匯兌收益約3.6億元，主業虧損3億元左右(06年同期虧損4.4億元)。由于人民幣升值屢創新高且主業表現良好，預期第四季度有望實現盈利，超出原先虧損3-4億元的預期。

　　風險因素：運力投放持續低迷；國際油價繼續大幅攀升及國內油價上調。

　　維持“買入”評級：我們上調07年人民幣升值幅度假設(5%→5.83%)，并上調全年座公里收入(0.454元→0.456元)和貨運噸公里收入增長率(-11%→-5%)，由此上調07/08年EPS至0.51/1.04元(原為0.43/1.01元)，07-10年均凈利潤增幅達到54.8%，給予公司08年30倍PE，對應合理價位為31.2元，維持“買入”評級。

　　客座率大幅提升5.2個百分點

　　11月份，公司實現載運率、客座率、貨載率分別為68.0%、76.4%、49.8%，同比分別提高3.7、5.2、0.9個百分點；1—11月份，三項指標分別為65.1%、74.6%、44.9%，同比分別提升1.1、2.5、-0.7個百分點；載運率、貨載率環比分別提高1.6、5.4個百分點，而客座率環比僅下降0.2個百分點。

　　運力增速有所回升，運量快速增長依舊

　　運力增速回升，呈快速增長態勢

　　11月份，ATK、ASK、AFTK同比分別增長10.5%、10.5%、10.4%，與十月增速比較，三項指標分別提高3.2、2.8、4.0個百分點，運力增速回升明顯；1—11月份，三項指標累計同比分別增長12.3%、13.0%、10.9%，仍保持快速增長態勢；ATK、ASK、AFTK環比分別下滑3.9%、5.1%、1.1%。

　　ATK方面，11月份，國內、國際、地區航線同比分別增長8.7%、17.2%、-12.7%，國際航線保持快速增長態勢；1—11月份，三項指標同比分別增長12.2%、17.1%、-28.7%；環比方面，除國際航線增長5.1%外，國內、地區航線分別下降6.9%、5.9%。

　　客公里收入(平均票價)增長1.1%

　　11月份，公司實現客公里收入(含燃油附加費)0.60元，同比增長1.1%，而環比下降6.0%；其中，國內、國際、地區航線分別為0.59、0.64、0.97元，同比分別增長0.8%、1.2%、20.5%，地區航線的大幅增長源于公司剔除虧損的地區航線；三項指標環比分別下降5.4%、8.6%、7.4%。

　　1—11月份，客公里收入為0.62元，同比增長1.1%；其中，國內、國際、地區航線分別為0.61、0.65、0.91元，同比分別增長0.6%、3.3%、15.8%。

　　座公里收入(營運效率)大幅增長9.2%

　　座公里收入是指公司提供的1個座位飛行1公里的收入(=客公里收入×客座率)，可以更全面地反映航空公司的營運效率，對利潤的敏感度極大。

　　11月份，公司實現座公里收入(含燃油附加費)為0.46元，同比增長9.2%，而環比下降6.4%；其中，國內、國際、地區航線分別為0.46、0.44、0.61元，同比分別增長9.0%、9.6%、23.4%，三條航線快速增長；環比方面，三項指標分別下降5.2%、11.6%、8.3%。

　　1—11月份，累計座公里收入為0.46元，同比增長4.6%；其中，國內、國際、地區航線分別為0.47、0.43、0.58元，同比分別增長5.0%、2.2%、16.3%.

　　風險因素

　　業務量增長低于預期；

　　國際油價繼續大幅攀升，國內航油零售價大幅上調；

　　四季度和接下來的一季度屬于航空業淡季；

　　行業爆發非理性的價格戰；

　　戰爭、非典等突發事件。

　　盈利預測及估值

　　我們上調07年人民幣升值幅度假設(5%→5.83%)，并上調全年座公里收入(0.454元→0.456元)和貨運噸公里收入增長率(-11%→-5%)，由此上調07/08年EPS至0.51/1.04元(原為0.43/1.01元)，07-10年均凈利潤增幅達到54.8%，給予公司08年30倍PE，對應合理價位為31.2元，維持“買入”評級。

　　盈利預測假設

　　07年盈利預測調整情況見表1；

　　公司運力增長、客座率及座公里收入假設見表2；

　　航油價格假設見表3；

　　假設2008—2010年人民幣兌美元年均升值7%；

　　假設2008—2010年公司所得稅率均為15%；

　　不考慮機場收費改革；

　　假設總股本不變。