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　　王海軍　中投證券

　　公司憑借四十多年的技術(shù)管理、市場競爭優(yōu)勢和公司內(nèi)部高效的成本控制能力占據(jù)國內(nèi)功率半導(dǎo)體絕對龍頭。在國外功率半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的大背景下，公司通過確立的競爭優(yōu)勢成為國際廠商首選的國內(nèi)功率半導(dǎo)體OEM商。公司在未來3年將實現(xiàn)產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)張，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)大幅度優(yōu)化，成本控制效率進(jìn)一步提高，將繼續(xù)鞏固自己在國內(nèi)功率半導(dǎo)體器件行業(yè)的絕對競爭優(yōu)勢。

　　投資要點：

　　公司是國內(nèi)功率半導(dǎo)體行業(yè)的龍頭，2008年有望進(jìn)入全球功率半導(dǎo)體廠商前十位。未來三年，公司將通過定向增發(fā)、與跨國公司的競合來實現(xiàn)產(chǎn)能的擴(kuò)張、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。

　　功率半導(dǎo)體器件是不可替代的，其增長率一直高于半導(dǎo)體整體市場的增長率，生命周期相對較長，抗周期風(fēng)險能力強(qiáng)。公司憑借40多年的技術(shù)管理、市場競爭優(yōu)勢將在未來三年以超過功率半導(dǎo)體行業(yè)的平均增長率高速、穩(wěn)定增長。

　　2007年11月28日，公司定向增發(fā)方案正式通過，發(fā)行不超過3500萬股，募集資金為公司將來的增長打下堅固的基礎(chǔ)。公司將在原先優(yōu)秀內(nèi)控的基礎(chǔ)上充分發(fā)揮內(nèi)部激勵和外部擴(kuò)張的戰(zhàn)略，將使我們更加堅定對公司盈利前景的信心，給予公司盈利溢價。

　　預(yù)測公司07-09年攤薄后EPS分別為0.63、0.81、1.19元，未來三年的復(fù)合增長率將達(dá)到35%。對于華微電子這樣處于行業(yè)景氣周期較長、公司高于行業(yè)增長率的國內(nèi)龍頭公司理應(yīng)給予市場的高端估值，給予公司未來6-12個月的目標(biāo)價格30.62元，相當(dāng)于08年的1.08倍PEG，給予“強(qiáng)烈推薦”的投資評級。

　　風(fēng)險提示：

　　原材料成本大幅度提高導(dǎo)致公司利潤空間的壓縮以及合資項目的風(fēng)險。

　　公司定向增發(fā)募集項目投產(chǎn)速度慢于預(yù)期。

　　1、華微電子：國內(nèi)功率半導(dǎo)體龍頭

　　公司的前身為吉林半導(dǎo)體器件廠，創(chuàng)立于1965年9月。

　　1999年10月21日創(chuàng)立吉林華星科技股份有限公司，發(fā)起單位：吉林華星電子集團(tuán)有限公司、國營長虹機(jī)器廠、廣東樂華電子有限公司、廈門永紅電子有限公司、吉林龍鼎集團(tuán)有限公司。普通A股于2001年3月16日在上海證券交易所正式掛牌上市。

　　2、功率半導(dǎo)體器件發(fā)展介紹

　　2.1功率器件是半導(dǎo)體行業(yè)的子行業(yè)

　　半導(dǎo)體行業(yè)在過去的幾年里，由于國家高度重視集成電路的扶持和發(fā)展，使得長期以來存在一種誤解：半導(dǎo)體就是指集成電路。

　　半導(dǎo)體行業(yè)實際分為兩大分支：集成電路和分立器件，而分立器件從種類上又包括二極管、光電二極管、三極管和功率晶體管；功率晶體管包括：達(dá)林頓管、晶閘管(可控硅)、大功率晶體管、功率場效應(yīng)管(MOSFET/JFET)、絕緣柵雙極晶體管(IGBT)等。

　　2.2功率半導(dǎo)體器件發(fā)展階段

　　功率半導(dǎo)體器件的發(fā)展，大致可分為三個階段。

　　第一階段：六十到七十年代，各種類型的晶閘管和大功率達(dá)林頓晶體管有了很大的發(fā)展，或可稱為是雙極性的年代。其服務(wù)對象是以工業(yè)應(yīng)用為主，包括電力系統(tǒng)，機(jī)車牽引等。

　　第二階段是八十到九十年代，由于功率MOSFET的興起，使電力電子步入了一個新的領(lǐng)域。為近代蓬勃發(fā)展的4C產(chǎn)業(yè)：即Communication，Computer，Consumer，Car(通信，電腦，消費(fèi)電器，汽車)提供了新的活力。

　　二十一世紀(jì)前后，功率半導(dǎo)體器件的發(fā)展又進(jìn)入了第三階段，即和集成電路結(jié)合愈來愈緊密的階段。

　　功率半導(dǎo)體器件在朝著兩個方向發(fā)展：雙極性方向即超大功率方向；單極性方向。這就和集成電路建立了密不可分的關(guān)系。

　　3、中國：全球最大的功率器件市場-占比50%

　　3.1半導(dǎo)體分立器件具有廣泛的應(yīng)用范圍和不可替代性.

　　作為半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的兩大分支之一，半導(dǎo)體分立器件具有廣泛的應(yīng)用范圍和不可替代性。

　　廣泛的應(yīng)用范圍其中，大功率、大電流、高反壓、高頻、高速、高靈敏度、低噪聲等分立器件由于不易集成或集成成本高，因此目前具有廣闊的發(fā)展空間，即使容易集成的小信號晶體管，由于其具有明顯的價格和品種優(yōu)勢，因而也具有穩(wěn)定的市場空間。

　　在市場需求上，由于分立器件品種多，應(yīng)用范圍廣，通用性高、技術(shù)相對成熟，市場發(fā)展平穩(wěn)，產(chǎn)品更新?lián)Q代較慢，采購渠道和資源豐富等特點，促使銷售額不斷增長。

　　功率器件具有不可替代性

　　集成電路從小規(guī)模集成(SSI)開始，經(jīng)中規(guī)模集成(MSI)、大規(guī)模(LSI)，發(fā)展到超大規(guī)模集成(VLSI)，目前已進(jìn)入特大規(guī)模(ULSI)和甚大規(guī)模(GSI)，單片集成電路可越過10億個元器件。

　　也許人們會誤解，分立器件會被淘汰，會被集成電路所替代。實際上半導(dǎo)體分立器件以它在電子信息技術(shù)應(yīng)用中的獨(dú)特地位和作用，是不可替代的。

　　在大功率、大電流、高頻高速、低噪聲等應(yīng)用領(lǐng)域，它起著無法替代的關(guān)鍵作用，是信息系統(tǒng)的核心部件。集成電路的應(yīng)用離不開分立器件的配合：在近代無線通信中，接收系統(tǒng)的前端、發(fā)射系統(tǒng)的末端都離不開高性能的半導(dǎo)體分立器件，否則談不上現(xiàn)代無線通信。如一些手機(jī)中，基帶部分就使用了9只分立器件；射頻部分用了低噪聲晶體管、數(shù)字晶體管、檢波管等分立器件。

　　3.2功率器件行業(yè)以高于半導(dǎo)體整體市場的增長率

　　成長半導(dǎo)體行業(yè)實際分為兩大分支：集成電路和分立器件。

　　我們從長期的行業(yè)周期觀察到，整體半導(dǎo)體行業(yè)的周期基本維持在5-6年范圍之內(nèi)，并且認(rèn)為2007-2012年將步入半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的下一個周期，而前三年將是行業(yè)成長期。

　　功率器件包括功率IC和功率分立器件，功率分立器件則主要包括功率MOSFET、大功率晶體管和IGBT等半導(dǎo)體器件。

　　功率器件幾乎用于所有的電子制造業(yè)，所應(yīng)用的產(chǎn)品包括計算機(jī)領(lǐng)域的筆記本、PC、服務(wù)器、顯示器以及各種外設(shè)；網(wǎng)絡(luò)通信領(lǐng)域的手機(jī)、電話以及其它各種終端和局端設(shè)備；消費(fèi)電子領(lǐng)域的傳統(tǒng)黑白家電和各種數(shù)碼產(chǎn)品；工業(yè)控制類中的工業(yè)PC、各類儀器儀表和各類控制設(shè)備等。

　　除了保證這些設(shè)備的正常運(yùn)行以外，功率器件還能起到有效的節(jié)能作用。

　　由于電子產(chǎn)品的需求以及能效要求的不斷提高，中國功率器件市場一直保持較快的發(fā)展速度。

　　目前，無論是電源管理IC還是功率分立器件，都是市場發(fā)展較快的電子器件，其增長率一直高于半導(dǎo)體整體市場的增長率。

　　整體來看，近幾年來中國功率器件市場的增長率都保持在20%以上，2002到2006年的復(fù)合增長率達(dá)到29.4%，市場的高速發(fā)展主要是因為使用功率器件的下游產(chǎn)品產(chǎn)量的大幅增長以及功率器件技術(shù)的快速更新。中國已經(jīng)成為全球最大的分立功率器件市場。據(jù)統(tǒng)計，2005年中國分立器件市場規(guī)模達(dá)到了643.8億元人民幣，在全球市場中占到了40%以上的份額。

　　據(jù)CCIDConsult預(yù)測數(shù)據(jù)，在下游產(chǎn)品需求大幅增長的推動下，到2011年，中國功率器件市場將達(dá)到1680.4億元，未來5年的復(fù)合增長率將達(dá)到19.1%，仍然將保持較快的發(fā)展速度，在全球市場占到50%以上的市場份額。相比近幾年的發(fā)展，其市場增長速度將有所減緩。

　　3.3中國大陸廣闊的市場吸引國際功率分立廠商轉(zhuǎn)移生產(chǎn)線

　　面對中國潛力巨大的分立功率器件市場，眾多國際半導(dǎo)體公司將分立器件生產(chǎn)線轉(zhuǎn)移到中國，加快市場開拓力度。在2006年中國分立功率器件市場20大供應(yīng)廠商排名中，國際半導(dǎo)體廠商占到18個，其中飛兆和安森美位居前三位，主導(dǎo)著分立功率器件的發(fā)展方向。從目前全球功率器件廠商的區(qū)域分布來看，主要是歐美、日本和臺灣廠商。

　　美國廠商

　　美國功率器件處于世界領(lǐng)先地位，擁有一批具有全球影響力的廠商，例如TI(德州儀器)、Fairchild(快捷)、NS(國家半導(dǎo)體)、Linear(凌力爾特)、IR(整流器)、Maxim(美信)、ADI(亞德諾)、ON Semiconductor(安森美)、AOS(萬代)和Vishay(威世)等。美國廠商在功率IC領(lǐng)域具有絕對的領(lǐng)先優(yōu)勢。相對于其它地區(qū)的企業(yè)，美國廠商在技術(shù)和市場上都保持世界領(lǐng)先地位。

　　歐洲廠商

　　歐洲擁有Infineon(英飛凌)、ST(意發(fā))和NXP(飛利浦)三家全球半導(dǎo)體大廠，產(chǎn)品線齊全，無論是功率IC還是功率分離器件都具有領(lǐng)先實力，此外，Semikron(西門康)和Aupec(沃佩柯)等廠商在分離器件領(lǐng)域也有較強(qiáng)實力，亞太地區(qū)是歐洲這幾家企業(yè)最大的應(yīng)用市場，其次是歐洲市場。

　　日本廠商

　　日本功率器件廠商主要有Toshiba(東芝)、Renesas(瑞莎)、NEC(日電)、Ricoh(理光)、Sanke(三棵)、Seiko(日本精工)、Sanyo(三洋)、Sharp(夏普)、Fujitsu(富士通)、Rohm(羅姆)、Matsushita(松下電工)、FujiElectric(富士電機(jī))等，日本廠商在分立功率器件方面做的較好，但在功率芯片方面，雖然廠商數(shù)量眾多，但很多廠商的核心業(yè)務(wù)并非功率芯片，從整體市場份額來看，日本廠商落后于美國廠商。

　　臺灣廠商

　　近年來，中國臺灣的功率芯片市場發(fā)展較快，擁有立锜(Richtek)、富鼎先進(jìn)(APower)、茂達(dá)(Anpec)、安茂(AME)、致新(GMT)和沛亨(AIC)等一批廠商。臺灣廠商主要偏重于DC/DC領(lǐng)域，主要產(chǎn)品包括線性穩(wěn)壓器、PWMIC和功率MOSFET，從事前兩種IC產(chǎn)品開發(fā)的公司居多。總體來看，臺灣功率廠商的發(fā)展較快，技術(shù)方面和國際領(lǐng)先廠商進(jìn)的差距一步縮小，產(chǎn)品主要應(yīng)用于計算機(jī)主板、顯卡、數(shù)碼產(chǎn)品和LCD等設(shè)備。

　　大陸廠商

　　中國功率器件本土廠商起步較晚，技術(shù)和市場都相對落后，主要廠商有華微電子和長電科技，但市場份額都比較少。由于市場品牌的集中度不大，國內(nèi)少數(shù)廠商也可以憑借獨(dú)有的優(yōu)勢占領(lǐng)一部分市場，華微電子07年度銷售額將達(dá)到12.5億元，占領(lǐng)國內(nèi)市場的1.8%的份額，08年有望進(jìn)入全球功率半導(dǎo)體廠商前10名行列。

　　3.4功率(電源管理)IC和MOSFET占據(jù)功率器件的65%份額

　　從功率器件的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，功率IC和MOSFET的市場份額較大，分別占有40.4%和26.0%的市場份額，是中國功率半導(dǎo)體市場上最重要的兩個產(chǎn)品。此外，大功率晶體管、達(dá)林頓管、IGBT和晶閘管也占有一定的市場份額。幾乎所有的電子產(chǎn)品都會用到功率IC，近年來，隨著整機(jī)產(chǎn)量的增加，功率IC市場的發(fā)展也十分迅速。

　　尤其是功率MOSFET的應(yīng)用更為廣泛。不同的產(chǎn)品所需要的工作條件有所差別，使得MOSFET在市場應(yīng)用領(lǐng)域中占有重要的地位。

　　由于手機(jī)、數(shù)碼相機(jī)、計算機(jī)主板、顯卡、LCD顯示器等產(chǎn)品產(chǎn)量龐大導(dǎo)致電壓在20V-100V之間的MOSFET用量最大。

　　IGBT雖然份額較小，但發(fā)展快速，從IGBT耐壓范圍上看，電壓在600V-1200V之間的IGBT用量最大，目前在電磁爐、電源、變頻家電等產(chǎn)品中使用的IGBT耐壓一般都是600V和1200V。低于600V的IGBT產(chǎn)品主要使用在數(shù)碼相機(jī)閃光燈和汽車點火器上。電壓大于1200V的IGBT主要以1700V IGBT為主，該產(chǎn)品在高壓變頻器等工業(yè)產(chǎn)品上廣泛使用

　　3.5功率器件：強(qiáng)大的需求使未來3年中國主靠進(jìn)口的局面不會改變

　　消費(fèi)電子、計算機(jī)與外設(shè)和網(wǎng)絡(luò)通信是目前最主要的三大需求市場從目前國內(nèi)分立器件產(chǎn)品的市場應(yīng)用結(jié)構(gòu)看，涵蓋消費(fèi)電子、計算機(jī)及外設(shè)、網(wǎng)絡(luò)通信，電子專用設(shè)備與儀器儀表、汽車電子、電子照明等多個方面。

　　據(jù)CCIDConsult數(shù)據(jù)顯示，消費(fèi)電子、計算機(jī)與外設(shè)和網(wǎng)絡(luò)通信仍是最主要的三大應(yīng)用市場。2005年，三個領(lǐng)域用分立器件的銷售量分別達(dá)到320.2億支、684.06億支和410.6億支，分別占當(dāng)年市場總銷售量的14.5%、30.9%和18.6%。其中計算機(jī)及外設(shè)產(chǎn)品仍是整個分立器件市場中最大的需求領(lǐng)域,同時也是2005年市場增長最快的需求領(lǐng)域，其增長率達(dá)到17.7%。到了2006年，三個領(lǐng)域用分立器件的銷售量分別達(dá)到329.5億支、744.3億支和450.8億支，分別占當(dāng)年市場總銷售量的13.7%、31%和18.76%，市場穩(wěn)步增長。

　　汽車電子、電子照明與3G是未來市場需求三大增長點

　　受汽車電子、電子照明與3G通信領(lǐng)域需求的帶動，2006-2010年中國分立器件市場將會繼續(xù)保持穩(wěn)定的增長態(tài)勢，預(yù)計這5年銷售量和銷售額的年均復(fù)合增長率將分別達(dá)到14.5%和19.3%。到2010年，中國分立器件的市場規(guī)模將達(dá)到4341.53億支，銷售額將達(dá)到1557.55億元，屆時中國分立器件市場將占據(jù)全球市場的半壁江山。

　　據(jù)CCIDconsult數(shù)據(jù)預(yù)測，受汽車制造業(yè)高速增長的帶動，我國汽車電子產(chǎn)業(yè)同步增長。

　　目前國內(nèi)汽車電子電器企業(yè)或涉及汽車電子電器的企業(yè)已經(jīng)達(dá)到1000多家，市場研究表明在2003～2006年間，中國轎車產(chǎn)量合計應(yīng)在1200-1600萬輛左右，今后每年將保持15%以上的復(fù)合增長率增長。

　　與此同時，在我國轎車生產(chǎn)成本中，電子產(chǎn)品占總成本的比例逐年增加，目前平均每輛車上電子裝置在整個汽車制造成本中所占的比例由16%增至25%以上，今后這一比例還將提升。

　　在此帶動下，預(yù)計未來5年汽車電子領(lǐng)域?qū)Ψ至⑵骷�的需求增長將達(dá)年均27%以上，汽車電子正在成為我國分立器件產(chǎn)品的重要需求領(lǐng)域之一，并將迎來快速發(fā)展期。

　　照明領(lǐng)域?qū)Ψ至⑵骷�的需求主要體現(xiàn)在節(jié)能燈產(chǎn)品上。近幾年中國節(jié)能燈發(fā)展很快。而除節(jié)能燈外，電子鎮(zhèn)流器也是具有較大需求的主要產(chǎn)品。受這些產(chǎn)品產(chǎn)量增長的帶動，照明領(lǐng)域?qū)Ψ至⑵骷�產(chǎn)品需求量的增長率將達(dá)到年均28.2%，從而成為增速第二的市場領(lǐng)域。

　　未來5年，隨著國內(nèi)3G牌照的發(fā)放與3G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)的展開，市場對3G局端與終端設(shè)備的需求將快速增長。這將直接拉動國內(nèi)通信設(shè)備制造業(yè)的發(fā)展，并帶動對各類分立器件產(chǎn)品需求的增長。受此帶動，預(yù)計未來5年國內(nèi)網(wǎng)絡(luò)通信領(lǐng)域?qū)Ψ至⑵骷�的需求增幅將達(dá)到年均16.3%，從而成為整體市場的第三大增長點。

　　強(qiáng)大的未來市場需求將使中國分立器件主靠進(jìn)口的局面不會短期改變據(jù)國家統(tǒng)計局統(tǒng)計，中國大陸年產(chǎn)各種半導(dǎo)體分立器件從2003年的1,041億只，增長到2006年的2,225億只；年度產(chǎn)品銷售收入從2003年的21億美元上升到2006年的48.5億美元，年復(fù)合增長率分別為28.8%和32.1%。

　　中國半導(dǎo)體分立器件呈現(xiàn)“大進(jìn)大出”的局面。每年出口占國內(nèi)銷售收入的70%左右，進(jìn)口占比相對于出口占比高出10個百分點，達(dá)到在80%的比例。

　　內(nèi)銷金額近年來只占國產(chǎn)銷售總額的三分之一左右，大部分產(chǎn)品出口，內(nèi)銷僅滿足國內(nèi)市場需求量的30-40%和需求規(guī)模的13-15%，國內(nèi)半導(dǎo)體分立器件需求的八成以上靠進(jìn)口。

　　4、公司超越行業(yè)增長，將跨入全球TOP10

　　4.1公司超越行業(yè)增長速度，盈利前景值得期待

　　2005年以來，受益于功率器件行業(yè)景氣的繼續(xù)，公司在發(fā)揮內(nèi)部技術(shù)管理、成本控制努力下，實現(xiàn)銷售收入跨越式增長，并實現(xiàn)了毛利率的持續(xù)穩(wěn)定。2005、2006年分別實現(xiàn)銷售收入6.13億元、8.92億元，同比分別增長41.75%、45.57%；預(yù)計2008年將實現(xiàn)銷售收入超過17億元，同比增加40%左右。

　　我們預(yù)計2005-2009年將實現(xiàn)銷售收入38.6%左右的平均增長，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于CCIDConsult給予的功率行業(yè)復(fù)合增長率29%的水平，超越了行業(yè)的增長速度。

　　4.2公司具有優(yōu)秀的成本控制能力和內(nèi)部管理能力

　　公司在實現(xiàn)銷售收入的大幅度增長的同時，雖然原材料(主要為單晶片、銅)大幅度漲價的情況下，通過強(qiáng)化內(nèi)部管理，加強(qiáng)新技術(shù)、新產(chǎn)品開發(fā)，維持了毛利率和營業(yè)利潤率的持續(xù)穩(wěn)定和提高。公司能持續(xù)維持30%左右的毛利率顯示出公司良好的內(nèi)控能力。

　　4.3上游主要原材料價格處于歷史高位水平，到2010年將趨穩(wěn)

　　單晶硅片的價格取決于多晶硅的供求變化，預(yù)計多晶硅價格趨穩(wěn)

　　2005年，在全球范圍內(nèi)多晶硅產(chǎn)量中，電子級占接近60%，太陽能級占40%多，2006年兩者用量接近。

　　隨著太陽能光伏產(chǎn)業(yè)的迅猛發(fā)展，太陽能電池芯片對多晶硅需求量的增長速度遠(yuǎn)高于半導(dǎo)體多晶硅的發(fā)展(太陽能遞增速度2位數(shù)以上，半導(dǎo)體芯片5%左右)，不久的將來太陽能多晶硅的需求量將大幅度超過電子級多晶硅用量。

　　2006年全球太陽能多晶硅總產(chǎn)量為2.1萬噸，而全球市場需求量約為2.8萬噸，市場缺口大約7000噸。多晶硅的缺乏導(dǎo)致其價格直線上漲，2000年每公斤太陽能級多晶硅售價為9美元；到2006年4月，每公斤太陽能級多晶硅的售價已飆升至60美元；2007年，太陽能電池用多晶硅年合同價格為70美元/公斤比2006年上漲了17%。

　　我們預(yù)計，隨著全球多晶硅產(chǎn)能的釋放，以及其他方法生產(chǎn)多晶硅生產(chǎn)方法的投產(chǎn)，需求將得到有效的解決，到2010年多晶硅價格將趨穩(wěn)。

　　為使太陽能電池市場持續(xù)發(fā)展，多晶硅價格不能超過70美元/公斤。若超過這一上限，則只有大型太陽能電池廠家才能生存下去。而價格在60-70美元范圍內(nèi)，大多數(shù)廠家都能繼續(xù)發(fā)展，從而太陽能電池市場才能穩(wěn)定，多晶硅廠家才能繼續(xù)投資進(jìn)行擴(kuò)大再生產(chǎn)。

　　2005年全球太陽能電池產(chǎn)量為1.76GW，2006年產(chǎn)量按增長30%計，估計在2.3GW左右。預(yù)計2010年將增長至5～12 GW，為10GW左右。

　　按生產(chǎn)1GW太陽能電池需多晶硅1.1萬噸計算，2005年的1.65GW產(chǎn)量中90%是晶體硅電池，因此需要多晶硅1.86萬噸。

　　到2010年，考慮到硅片減薄、轉(zhuǎn)換效率增加等因素，估計生產(chǎn)1GW太陽能電池需多晶硅8000噸，屆時太陽能電池將消耗多晶硅3.6萬噸(5GW×0.9×8000噸)-7.2萬噸(10GW×0.9×8000噸)，合理平均值為6萬噸。

　　這其中，還不包括中國國內(nèi)的廠商的產(chǎn)能釋放。據(jù)我們的統(tǒng)計資料，目前已知的國內(nèi)規(guī)劃產(chǎn)能就已經(jīng)達(dá)到了2.3萬噸，相當(dāng)于2005年左右的全球產(chǎn)能，勢頭相當(dāng)驚人。

　　引線框架主要成分是金屬銅，公司目前產(chǎn)品結(jié)構(gòu)決定了對其影響較小

　　銅的采購價格最近幾年上升幅度很大。2004年初為18000元/噸，2004年末為30000元/噸，2005年采購價格為35000元/噸，目前價格為66000元/噸，三年復(fù)合增長率為38.7%。

　　銅的上漲雖然幅度很大，但由于公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的原因相對整體高達(dá)30%的毛利率而言對成本影響不是很大。

　　即使考慮公司以后產(chǎn)業(yè)鏈向下延伸，銅目前維持在歷史最高位，大幅度上漲的空間不大。從來自Macquarie的資料顯示，金屬銅的全球供需在接下來的3年將維持趨穩(wěn)的趨勢。

　　公司由于封裝產(chǎn)能的限制，導(dǎo)致目前需求的銅占的成本比例很低，即使金屬銅將來有一定幅度的提升，對公司高達(dá)30%的毛利率來說，影響比較小。

　　5、較強(qiáng)的價格轉(zhuǎn)移能力，盈利取決產(chǎn)能擴(kuò)張

　　5.1較強(qiáng)的價格轉(zhuǎn)移能力使公司可以采取規(guī)模擴(kuò)張增強(qiáng)盈利

　　公司主要產(chǎn)品市場占有率高

　　公司主要產(chǎn)品有應(yīng)用于彩色電視機(jī)、綠色照明的大功率晶體管；應(yīng)用于程控交換機(jī)、電話機(jī)、ISDN、FAX、MODEM和無線電遙控設(shè)備等領(lǐng)域的保護(hù)器件固體放電管；應(yīng)用于機(jī)箱電源的高頻大功率晶體；應(yīng)用于彩顯、PC機(jī)的高頻大功率晶體管；應(yīng)用于汽車、摩托車自動點火裝置的達(dá)林頓晶體管和可控硅系列產(chǎn)品；應(yīng)用于計算機(jī)及外設(shè)、移動通訊以及便攜式電子產(chǎn)品的肖特基二極管；應(yīng)用于家電音響裝置的功率放大和功率輸出的NPN、PNP對管等等。產(chǎn)品的性能達(dá)到了國際先進(jìn)水平，有些產(chǎn)品的性能甚至超過了國際水平。

　　彩色電視機(jī)用大功率晶體管國內(nèi)市場占有率達(dá)到80%以上，機(jī)箱電源用晶體管國內(nèi)市場占有率達(dá)到了50%以上，綠色照明用晶體管國內(nèi)市場占有率達(dá)到了40%以上，程控交換機(jī)用固體放電管市場占有率達(dá)到了40%以上，摩托車點火器用可控硅產(chǎn)品市場占有率達(dá)到了40%以上。

　　廠商品牌分散，前20名廠商有18家為國外廠商

　　通過前面圖表10可以看到，功率行業(yè)生產(chǎn)廠商比較分散，由于中國功率器件市場潛在的巨大需求，國外廠商紛紛把設(shè)備和產(chǎn)能轉(zhuǎn)移到國內(nèi)。而作為國內(nèi)技術(shù)積累時間長、行業(yè)品牌優(yōu)勢突出的華微電子受益于國際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，將通過和國際廠商的優(yōu)勢互補(bǔ)，成為國際廠商OEM代工的首選。尤其是在中低端產(chǎn)品方面，公司將成為這一需求領(lǐng)域的品牌供應(yīng)商。這里我們著重提出：第一、半導(dǎo)體功率器件的相互替代性不顯著，比如不同的產(chǎn)品因為應(yīng)用領(lǐng)域的不同而各具有需求市場，即使是我們平常所說的可控硅雖然看起來是低端產(chǎn)品，但在特定的領(lǐng)域它具有其他替代功率器件所不具有的性價優(yōu)越性；第二、在全球20大廠商中國內(nèi)供應(yīng)商僅僅有華微電子和長電科技，而長電科技由于僅做封裝制程在成本競爭上不具有華微電子的競爭優(yōu)勢。

　　5.2定向增發(fā)+國際合作，產(chǎn)能規(guī)�？焖贁U(kuò)張，規(guī)模競爭優(yōu)勢凸顯

　　獨(dú)立擴(kuò)張—定向增發(fā)

　　定向增發(fā)計劃發(fā)行3500萬股，按照公開資料推算，增發(fā)價格在13元左右，募集資金約4.5億元。募集項目將使公司的生產(chǎn)能力從目前的21萬片/月(折合4英寸片)提高到30萬片，產(chǎn)能擴(kuò)大40%以上，將在公司內(nèi)控優(yōu)秀的前提下實現(xiàn)規(guī)模優(yōu)勢。

　　項目總投資為39，345萬元，建設(shè)期1.5年，計劃于2006年12月開工。

　　項目計劃建設(shè)一條年生產(chǎn)能力為48萬片的6英寸新型功率半導(dǎo)體器件生產(chǎn)線，產(chǎn)品方向為垂直導(dǎo)電雙擴(kuò)散MOS功率晶體管(VDMOS)、絕緣柵雙極功率晶體管(IGBT)和功率集成電路(PIC)。根據(jù)公司測算，項目建成后，正常生產(chǎn)年稅后利潤可達(dá)8，307萬元，投資內(nèi)部收益率達(dá)17.35%，稅后靜態(tài)投資回收期為6.75年。

　　借助外力擴(kuò)張—國際合作

　　快捷半導(dǎo)體是全球領(lǐng)先的功率半導(dǎo)體供應(yīng)商,市場占有率全球第一。為實現(xiàn)提高盈利能力的目標(biāo),該公司將大量標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品生產(chǎn)外包出去,而華微將成為快捷半導(dǎo)體在國內(nèi)的首要合作目標(biāo)。

　　2004年10月,公司與快捷半導(dǎo)體簽署了代工協(xié)議。根據(jù)協(xié)議,公司利用新建成的關(guān)聯(lián)工廠生產(chǎn)場地和雇員為快捷半導(dǎo)體提供晶片加工服務(wù),并按照定單所確定的市場價格收取加工費(fèi)；快捷半導(dǎo)體將為該項代工服務(wù)提供不作價的生產(chǎn)設(shè)備、原材料及無償?shù)墓に嚰夹g(shù)支持等。

　　通過該次合作,華微獲得了快捷在美國賓夕法尼亞州Mountaintop市的6寸功率芯片線以及緬因州南波特蘭市的4寸功率芯片線。這些設(shè)備目前都已進(jìn)入華微子公司—麥吉珂的生產(chǎn)車間,已經(jīng)開始部分運(yùn)營。目前華微麥吉珂運(yùn)營正常,2006年以來代工產(chǎn)量約每月1萬片。根據(jù)公司大致的規(guī)劃,今年年底前4寸線產(chǎn)能擴(kuò)到4萬片/月,5寸線1.5-2萬片/月,產(chǎn)能相當(dāng)于華微母公司的一半。

　　考慮到代工收益要略低于自有品牌的生產(chǎn),但代工生產(chǎn)所產(chǎn)生的期間費(fèi)用很少,因此銷售凈利潤率仍然很高,同時只為快捷完成芯片加工這個核心環(huán)節(jié),而后端封裝由快捷自行解決。按照目前分立器件芯片代工的收費(fèi)模式,我們可簡單測算為5.5倍的2005年產(chǎn)能創(chuàng)造4倍于2005年華微的利潤,即全部達(dá)產(chǎn)后凈利潤為3.58億元，這個利潤水平有望在2010年之前達(dá)到。

　　內(nèi)外擴(kuò)張使公司產(chǎn)能提升45%

　　公司目前有一條3英寸和一條4英寸生產(chǎn)線及與菲利浦的合作(等當(dāng)量4英寸1.25萬片/月)，公司的產(chǎn)能自上市以來在不斷擴(kuò)張。

　　未來產(chǎn)能仍會繼續(xù)擴(kuò)張，公司將通過技改和新建來繼續(xù)提高公司的產(chǎn)能。

　　公司和國際功率巨頭快捷公司合作成立的麥吉科公司目前5英寸生產(chǎn)線產(chǎn)能為1.5萬片／月，未來仍會持續(xù)擴(kuò)張；公司上述定向增發(fā)新建一條6英寸產(chǎn)能為4萬片／月的生產(chǎn)線，確保了公司在國內(nèi)功率器件行業(yè)的規(guī)模優(yōu)勢地位。

　　預(yù)計到2009年中期產(chǎn)能將突破相當(dāng)于4英寸30萬片/月，是目前產(chǎn)能的3倍，居國內(nèi)各功率器件之首。

　　6、盈利預(yù)測與投資建議

　　6.1相對估值

　　我們預(yù)測公司07-09年攤薄后EPS分別為0.63、0.81、1.19元，未來三年的復(fù)合增長率將達(dá)到35%以上。對于華微電子這樣處于行業(yè)景氣周期較長、公司高于行業(yè)增長率的國內(nèi)龍頭公司理應(yīng)給予市場的高端估值，給予公司未來6-12個月的目標(biāo)價格30.62元，相當(dāng)于08年僅僅1.08倍的PEG。

　　6.2絕對(DCF)估值

　　基本假設(shè)：公司的永續(xù)增長率僅為1%；雖然公司歷史成本率為70%以下，預(yù)計公司2007-2010年成本率分別為70%、72%、73.09%、72.93%。根據(jù)我們的估值模型，對華微電子的合理絕對估值為33.27元。

　　6.3投資建議

　　公司未來三年的復(fù)合增長率將達(dá)到35%以上，考慮公司為處于行業(yè)景氣周期較長、高于行業(yè)增長率的國內(nèi)龍頭公司，我們綜合參考相對估值和DCF絕對估值的結(jié)果，給予公司的合理價值目標(biāo)為30.62元，目前二級市場的價格為22.88元，給予“強(qiáng)烈推薦”投資評級。

　　6.4公司未來三年的盈利預(yù)測

　　7、風(fēng)險提示

　　原材料成本大幅度提高導(dǎo)致公司利潤空間的壓縮以及合資項目的風(fēng)險。

　　公司定向增發(fā)項目進(jìn)展慢于預(yù)期。

    新浪聲明：本版文章內(nèi)容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險自擔(dān)。