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　　李軍 光大證券

　　-客座率維持向好：

　　11月份公司客座率為76.40%，同比提升5.20個(gè)點(diǎn)，其中國(guó)內(nèi)客座率為78.97%，同比提升5.96個(gè)點(diǎn)，地區(qū)客座率61.62%，同比提升0.56個(gè)點(diǎn)，止住了前幾個(gè)月同比下跌的勢(shì)頭，國(guó)際客座率66.49%，同比提升3.34個(gè)點(diǎn)，南航11月份的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)表明，在整個(gè)行業(yè)邊際供給持續(xù)小于邊際需求的情況下，公司客座率穩(wěn)步提升，其中國(guó)內(nèi)客座率提升最快，客座率淡季的特點(diǎn)并不明顯。

　　從橫向比較來(lái)看，我們認(rèn)為行業(yè)供需的硬缺口、客座率的提升，主要是針對(duì)國(guó)內(nèi)航線(xiàn)而言，因?yàn)閲?guó)內(nèi)航線(xiàn)的供給市場(chǎng)是相對(duì)封閉的，因此國(guó)內(nèi)航線(xiàn)占主導(dǎo)地位的南方航空的客座率提升水平應(yīng)該高于行業(yè)平均水平，同時(shí)國(guó)航主要航線(xiàn)的接近滿(mǎn)員也產(chǎn)生了很大的溢出效應(yīng)，”，從11月份國(guó)內(nèi)主要航空公司的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)也印證了這一點(diǎn)，07年8月份以來(lái)南航的客座率提升一直高于國(guó)航的客座率提升水平。

　　-客座率提升主要來(lái)自于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求：

　　從國(guó)內(nèi)主要航空公司的運(yùn)力擴(kuò)張速度來(lái)看，南航處于運(yùn)力擴(kuò)張較快的水平，則其客座率的提升主要由于需求的增長(zhǎng)及在國(guó)內(nèi)航線(xiàn)的占比較大的因素推動(dòng)；

　　-投資建議：

　　我們維持07至09年公司的EPS分別為0.520元/股、1.021元/股、1.268元/股；運(yùn)用相對(duì)PE法估值，給與其08年35倍PE，目標(biāo)價(jià)格35.74元，給與“買(mǎi)入”的投資評(píng)級(jí)。

　　-風(fēng)險(xiǎn)分析：

　　油價(jià)大幅持續(xù)上漲、戰(zhàn)爭(zhēng)空難等不可控因素。

　　客座率維持向好

　　綜比分析：國(guó)內(nèi)航線(xiàn)客座率提升明顯

　　11月份公司客座率為76.40%，同比提升5.20個(gè)點(diǎn)，其中國(guó)內(nèi)客座率為78.97%，同比提升5.96個(gè)點(diǎn)，地區(qū)客座率61.62%，同比提升0.56個(gè)點(diǎn)，止住了前幾個(gè)月同比下跌的勢(shì)頭，國(guó)際客座率66.49%，同比提升3.34個(gè)點(diǎn)，南航11月份的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)表明，在整個(gè)行業(yè)邊際供給持續(xù)小于邊際需求的情況下，公司客座率穩(wěn)步提升，其中國(guó)內(nèi)客座率提升最快，客座率淡季的特點(diǎn)并不明顯。　

　　橫向比較：南航客座率提升水平繼續(xù)高于國(guó)航

　　在12月6日的南航深度報(bào)告《南航航空-08年投資中國(guó)民航業(yè)的首選》中我們?cè)�提出：“行業(yè)供需的硬缺口、客座率的提升，主要是針對(duì)國(guó)內(nèi)航線(xiàn)而言，因?yàn)閲?guó)內(nèi)航線(xiàn)的供給市場(chǎng)是相對(duì)封閉的，因此國(guó)內(nèi)航線(xiàn)占主導(dǎo)地位的南方航空的客座率提升水平應(yīng)該高于行業(yè)平均水平，同時(shí)國(guó)航主要航線(xiàn)的接近滿(mǎn)員也產(chǎn)生了很大的溢出效應(yīng)，”，從11月份國(guó)內(nèi)主要航空公司的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)也印證了這一點(diǎn)。

　　運(yùn)力擴(kuò)張速度

　　從國(guó)內(nèi)主要航空公司的運(yùn)力擴(kuò)張速度來(lái)看，南航處于運(yùn)力擴(kuò)張較快的水平，則其客座率的提升主要由于需求的增長(zhǎng)及在國(guó)內(nèi)航線(xiàn)的占比較大的因素推動(dòng)。

　　投資建議

　　維持“買(mǎi)入”

　　我們維持07至09年公司的EPS分別為0.520元/股、1.021元/股、1.268元/股；運(yùn)用相對(duì)PE法估值，給與其08年35倍PE，目標(biāo)價(jià)格35.74元，給與“買(mǎi)入”的投資評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)分析

　　航油價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)　

　　根據(jù)我們對(duì)南方航空EPS對(duì)航油價(jià)格的敏感性分析，平均航油價(jià)格每上升100元/噸，降低公司08年EPS約0.06元/股，因此航油價(jià)格的連續(xù)大幅上漲則構(gòu)成我們對(duì)公司未來(lái)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)能否實(shí)現(xiàn)的最大風(fēng)險(xiǎn)。

　　

人民幣升值幅度低于預(yù)期

　　根據(jù)我們的測(cè)算，人民幣兌美元

匯率每升值1%將減少公司財(cái)務(wù)費(fèi)用4.8億元，增加公司EPS約0.082元，我們預(yù)計(jì)08年人民幣兌

美元匯率每升值7%，并在基礎(chǔ)上產(chǎn)生08年盈利預(yù)測(cè)，如果08年人民幣兌美元匯率升值幅度低于預(yù)期，則會(huì)降低公司每股收益。

　　戰(zhàn)爭(zhēng)、空難等不可控風(fēng)險(xiǎn)

　　戰(zhàn)爭(zhēng)空難等不可控的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)航空公司的股價(jià)也會(huì)產(chǎn)生很大影響。

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