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　　同為投資高手,同樣的控股保險公司架構,運用控制權的杠桿效應,劉益謙或將像巴菲特撬動了源源不斷的、低成本的保險浮存金

　　本刊記者 徐怡丹/文

　　國內將巴菲特投資理念奉為圭臬的人不少,而復制其商業模式的目前卻似乎只有劉益謙一個人——利用上市公司控股保險公司,連續使用兩次杠桿,最終撬動了巨額的保險浮存金去投資。只不過,巴菲特是價值投資的大師,而劉益謙則是法人股投資的高手。

　　一如當年巴菲特收購伯克希爾后,將其作為資本平臺去收購保險公司,杠桿效應被連續兩次放大,然后利用上市公司、保險公司強大的低成本資金籌措渠道,加上自己在投資上的獨具慧眼,最終成就了“股神”的美譽,劉益謙的新理益集團有限公司(下稱“新理益”),也將觸角伸向了保險領域。

　　杠桿控制雙融資平臺

　　日前,以新

能源和原料藥為主業的天茂集團(000627)公告稱,公司出資5997萬元,持股19.99%的國華人壽保險股份有限公司(下稱“國華人壽”)獲準開業。

　　“公司認為壽險業務發展迅速,前景較為光明,借此可以分享中國壽險業高速發展的成果。”天茂集團董秘柳俊濤稱。公司也坦陳,作為全新領域,國華人壽將對公司管理、經營提出挑戰,存在一定風險。

　　而對于天茂集團的實際控制人劉益謙來說,此次控股國華人壽或許有另一種演繹:國華人壽之于劉益謙或許是另一個伯克希爾之于巴菲特的故事。

　　新理益持有天茂集團20.17%的股權,為第一大股東。而劉益謙持有新理益83.60%的股權,為天茂集團的最終控制人。據此,劉益謙僅用16.86%的股權就將天茂集團控制在手中,僅憑借3%的股權就掌控了國華人壽。劉益謙撬動國華人壽的股權杠桿高達33,控制權與所有權相差懸殊,就擁有了上市公司與保險公司兩個融資平臺。

　　較之財險公司,壽險具有更大的金融投資性質和巨大的現金流,壽險公司“有可能”為股東帶來巨大的利益。即使經營失敗,有限責任制度也會將股東風險控制在一定范圍和程度之內,更何況劉益謙控制權杠桿很高,實際持股比例更少。

　　法人股投資高手

　　現年44歲的劉益謙在資本市場騰挪跌宕的歷程,伴隨著中國證券市場的成長史。從證券市場成立伊始,劉在認購證、一級半市場、老八股、轉配股、B股直到法人股等幾乎每個市場的機會中都賺到了錢。

　　劉益謙的第一桶金來自100股豫園商城原始股,付出了1萬元卻賺到了第一個100萬。隨后,劉益謙又在1992年上海發行股票認購證的炒作中積累了億萬身家。此時,劉益謙已開始了運用較少的錢撬動巨額資產的手法——只有100張認購證是劉自己出資3000元買下的,其他的成千上萬張都是“空手”套來的。后來,成本價30元一張的股票認購證平均以6000元的價格賣出,翻了200倍。

　　2000年,劉益謙發現了一個“資本金礦”——尚未流通的國有股和法人股,并通過其設立的新理益,在法人股拍賣市場四處出擊,收購了一汽轎車(000800)、海南椰島(600238)、上風高科(000967)等數家上市公司的法人股。

　　在法人股上,新理益的盈利模式是:在法人股流通前低價大量吃進,流通后則高價拋出,獲得暴利。而在此期間則通過將所持法人股質押給擔保公司、銀行等金融機構以盤活資金。

　　據統計,新理益曾一度持有15家上市公司累計約2.5億股的法人股。在法人股市場,劉益謙無論是掌握的法人股數量,還是人脈之廣,均無出其右者。目前,新理益所持法人股大多均獲利退出。其中,以1元/股拍得的一汽轎車1900萬股法人股,出手時翻了約16倍。

　　2001年10月,證監會頒布了加強對上市公司非流通股轉讓的有關規定,法人股拍賣被禁止,僅保留了協議轉讓的方式。這給曾經火爆一時的法人股拍賣市場以致命打擊,新理益的盈利模式也受到挑戰。

　　保費運用的秘密

　　此時,劉益謙迅速掉頭進入實業領域。2003年,新理益出資1.4億元收購了百科藥業(天茂集團前身)12000萬股國有股,再加上其原先持有的8.79%股份,共持股28.97%,成為第一大股東,由此開始了實業經營。

　　后來,劉益謙又瞄準了保險、期貨等金融機構。在國華人壽之前,2004年底新理益便獲準籌建天平汽車保險股份有限公司(下稱“天平車險”),新理益及其關聯方共持有29.44%的股權。與其他保險公司不同的是,出任天平車險首任總經理的汪德生出身證券投資圈,曾先后在海南港澳國際信托、博時基金公司等任職。

　　天平車險內部人士透露,新理益的股東背景使得當時天平車險曾寄厚望于資金運用。但由于車險市場競爭激烈,賠付率高,不像壽險那樣能夠提供長期、穩定的資金流,天平車險最終還是轉由專業保險人士打理,改為專注車險業務維持經營。

　　保監會的數據顯示,天平車險2007年1至9月保費收入為81359.45萬元,較年初的12864.59萬元提高了532.43%。但是,天平車險在經營過程中所獲得的保險資金并未用于一般的投資領域。天平車險負責投資的內部人士表示,公司目前未投資于債券和定期存款,甚至股票也少有涉足。

　　上述業內人士認為,天平車險的保費收入很有可能是用于展業擴大規模,以提高保費收入,也有可能被另作他用。據稱,天平車險此次亦在國華人壽的股東名單中。

　　對于國華人壽,天茂集團亦承認依據壽險行業的經驗,“短期內,無法為公司貢獻利潤”。按照慣例,壽險公司一般要在5至7年后才能步入盈利,在這期間保險公司一般通過充實資本金來進行展業,擴建新的分支公司。而新設壽險公司為了獲取市場份額,往往銷售一些內含價值低的保單,給投保人以“優惠”的假象,獲取大量的保費收入。

　　業內人士認為,在這種上市公司控股保險公司的模式下,擴充所需的資本金可以通過上市公司的融資平臺來募集,而低成本的保費收入則可滿足股東的投資需求博取高收益。保險公司股東往往利用復雜的股權代持結構來進行“隱形投資”,以本人或關聯方作為投資平臺,投資標的的所有權并不屬于保險公司。通過拆借等形式,保險資金便游走于股東的“私產”和保險公司的“公產”之間,漸無邊界。

　　此前,新華人壽的關國亮內部人控制以及被勒令停業的“德隆系”的東方人壽就是出現了這方面的問題。當時,東方人壽將資金放進“德隆系”的投資公司投資國債,被以委托

理財的方式抽走了8億元資本金的絕大部分。后來,“德隆系”資金鏈崩裂,導致資金無法收回。但在保險業高速增長之下,很多這樣問題被掩蓋了起來。

　　復制伯克希爾?

　　1967年2月,巴菲特持股31%的伯克希爾出資860萬美元收購了國民賠償公司、火災及海運保險公司的全部流通股,正式進入到保險業。兩年后,這兩家保險公司債券和股票的組合價值就達到4200萬美元。之后,巴菲特又于1995年以23億美元收購了蓋可汽車險公司的50%股份,1996年,巴菲特將其全部收購,獲取29億美元保費,2002年這一數字上升到69億美元。1998年12月,伯克希爾出資220億美元,收購了通用再保險公司。

　　巴菲特之所以如此鐘情于保險業,看中的就是保險公司能夠提供源源不斷的浮存金。浮存金是一項保險公司持有但不屬于保險公司的資金。在保險公司的營運中,浮存金的產生原因在于保險公司在真正支付損失理賠之前,一般會先向保戶收取保費,這期間保險公司會將資金運用在其他投資之上。通常保險業者當期收取的保費并不足以應付最后支付出去的相關損失與費用,于是保險公司便會發生承保損失,這就是浮存金的成本。

　　自伯克希爾1967年全力投資保險業以來,伯克希爾的浮存金每年以20%多的復合成長率增加。從1968年底的2000萬美元,到2006年年底增至509億美元。而這些浮存金大部分時間的成本為零,甚至是負的,2002年伯克希爾的浮存金成本只有1%。

　　在巴菲特40年投資生涯中,不斷地投入浮存金,就相當于不斷地投入“無息貸款”。有人曾計算過,如果不依靠浮存金,巴菲特40年后總資金僅僅只有6億多美元,不可能成就今日的“股神”地位。

　　對外經貿大學博士徐高林表示,美國保險業以償付能力為監管核心,各州對于保險資金運用的范圍規定不同,伯克希爾所在的州規定保險資金運用的范圍更廣泛。在這個背景下,巴菲特利用浮存金和自己超凡的投資天賦投資獲取利潤,充實資本金,之后進一步獲得更高的運用渠道和額度,獲取更高的收益,以此往復形成一個良性循環。

　　業內人士表示,雖然中國在保險資金的運用上不如美國放得開,國華人壽之于劉益謙也許沒有伯克希爾之于巴菲特那么大的空間可展示投資拳腳,但憑借控制人良好投資敏銳性,在合規的條件下,保險公司的資金運用還是有很大的提升空間。

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