新浪提示：本文屬于研究報(bào)告欄目，僅為分析人士對(duì)一只股票的個(gè)人觀點(diǎn)和看法，并非正式的新聞報(bào)道，新浪不保證其真實(shí)性和客觀性，一切有關(guān)該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準(zhǔn)，敬請(qǐng)投資者注意風(fēng)險(xiǎn)。

　　公司觀察

　　★★★★

　　伍永剛 姜 洋

　　事件

　　10月31日公司披露，公司1-9月每股收益0.18元，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)41.65%

　　點(diǎn)評(píng):

　　前3季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)41.65%

　　中行總資產(chǎn)、存貸款增速都低于全部金融機(jī)構(gòu)平均增速。2007 年3 季度末，中行總資產(chǎn)為60202 億元，同比增加14.26%，低于全部金融機(jī)構(gòu)的平均總資產(chǎn)增速。

　　同期，中行貸款凈額為27417 億元，同比增加16.63%，略低于全部金融機(jī)構(gòu)平均貸款增速；但高于公司總資產(chǎn)增速，使貸款在總資產(chǎn)中的比重上升。同期，中行客戶存款余額為43492 億元，同比僅增加7.39%，遠(yuǎn)低于全部金融機(jī)構(gòu)的平均存款增速。

　　中行凈利潤(rùn)增長(zhǎng)開(kāi)始放緩，同比增長(zhǎng)增41.65%。2007 年前三季度，中行實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)457.44 億元，攤薄每股收益0.18 元，凈利潤(rùn)同比增速為41.65%，低于06 年增速52.38%，即使扣除明年稅率調(diào)整導(dǎo)致的遞延稅資產(chǎn)變化的影響因素，凈利潤(rùn)增速為52.96%，也才與06 年增速持平；稅前利潤(rùn)和撥備前利潤(rùn)分別為754.86 億元和826.55 億元，同比增長(zhǎng)分別為37.52%和32.28%。每股凈資產(chǎn)為1.66 元。凈利潤(rùn)增速比上一年下降，在已公布的銀行季報(bào)中處于較低水平。

　　凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)因素在于:

　　(1)利息凈收入平穩(wěn)增長(zhǎng)。2007 年前三季度，中行實(shí)現(xiàn)利息凈收入1105.73 億元，同比增長(zhǎng)26.96%。其中利息收入為1903.47 億元，同比增長(zhǎng)21.39%；利息支出797.74億元，同比增長(zhǎng)14.73%。利息收入增長(zhǎng)超出利息支出增長(zhǎng)較多，使得利息凈收入增速更快。

　　(2)手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入大增。2007 年前三季度，中行手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入由06年同期的100.72 億元增加到189.23 億元，同比大增87.88%。

　　(3)費(fèi)用收入比同比下降。中行的費(fèi)用收入比從 06 年前三季度的 42.06%降至 07年前三季度的40.16%，使撥備前利潤(rùn)增速32.28%快于凈收入增速29.62%。

　　(4)貸款減值準(zhǔn)備損失負(fù)增長(zhǎng)。同期中行貸款減值準(zhǔn)備71.69 億元，增長(zhǎng)了-5.62%，使稅前利潤(rùn)增速快于撥備前利潤(rùn)增速。

　　(5)所得稅率略微下降。同期，中行繳納所得稅255.03 億元，增加36.57%，但低于稅前利潤(rùn)增速37.52%，提高了凈利潤(rùn)增速。實(shí)際所得稅率從06 年同期的34.02%微降至33.79%。

　　凈利差穩(wěn)步上升，居同業(yè)中游2007 年前三季度，中行凈利差1(spread)和凈利差2(margin)分別為2.66%和2.81%，比06 年末分別提高了0.27 個(gè)百分點(diǎn)和0.28 個(gè)百分點(diǎn)，處于上市銀行的中游。

　　2007 年3 季度末，中行凈資產(chǎn)收益率為10.87%，年化后為14.5%，比06 年末的10.79%增加較多，也高于06 年同期的11.38%。同期，總資產(chǎn)收益率為0.76%，年化后為1.01%，高于06 年末的0.79%和06 年同期的0.82%。

　　收入利潤(rùn)率水平較高，從06 年的18.09%提高到07 年前三季度的20.8%。資產(chǎn)擴(kuò)張倍數(shù)稍稍提高，由06 年9 月末的13.92 微升到07 年9 月末的14.31。

　　非利息凈收入占比提高

　　2007 年前三季度，中行的非利息凈收入為269.45 億元，同比增速為46.37%，占凈收入比重為19.59%，遠(yuǎn)超06 年的12.29%，逼近了20%的關(guān)口，在所有上市銀行中占比最高。

　　中行的中間業(yè)務(wù)繼續(xù)保持領(lǐng)先的優(yōu)勢(shì)。2007 年前三季度，中行手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入由06 年同期的100.72 億元增加到189.23 億元，同比大增87.88%。

　　2007 年前三季度，中行費(fèi)用收入比為40.16%，而06 年同期的該項(xiàng)指標(biāo)為42.06%，略微下降，但和06 年全年相比稍有上升。

　　資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)變化不大，貸款占比上升2007 年3 季度末中行銀行資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)變化主要特點(diǎn)在于：

　　(1)總資產(chǎn)中貸款占比略微上升，債券比重略降。06 年末和07 年3 季度末貸款占比分別為43.89%和45.54%，降低了債券的比重，債券占總資產(chǎn)的比重分別為35.29%和32.51%。

　　(2)存款占比(/總資產(chǎn))下降。從06 年末的76.91%下降到07 年3 季度末的72.24%。

　　(3)債券結(jié)構(gòu)變化不大，各種債券比例均衡。交易類債券占比較低，由06 年末的5.89%略升至07 年3 季度末的7.67%。

    預(yù)計(jì)07 年全年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)43%

　　根據(jù)對(duì)中國(guó)銀行3 季報(bào)分析，該行略超預(yù)期的主要有3 方面：凈利差上升；費(fèi)用收入比高于預(yù)期；有效稅率高于預(yù)期；但綜合結(jié)果中國(guó)銀行的凈利潤(rùn)增速仍符合預(yù)期。

　　適度調(diào)整相關(guān)參數(shù)后，仍維持對(duì)中國(guó)銀行的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)。即預(yù)測(cè)公司2007 年全年凈利潤(rùn)為598.65 億元，同比增長(zhǎng)42.9%，攤薄后每股凈收益為0.24 元；每股凈資產(chǎn)為1.68元；2008 年全年凈利潤(rùn)為810.09 億元，同比增長(zhǎng)35.45%，每股凈收益為0.32 元，每股凈資產(chǎn)為1.90 元。

　　目前中國(guó)銀行2007 年動(dòng)態(tài)PE、PB 分別為30.3 倍、4.24 倍；2008 年動(dòng)態(tài)PE、PB 分別為22.4 倍、3.76 倍，估值較低。維持對(duì)中國(guó)銀行的增持評(píng)級(jí)，并維持8.00 元的目標(biāo)價(jià)，對(duì)應(yīng)的2008 年動(dòng)態(tài)PE、PB 分別為25.04 倍、4.22 倍。