新浪提示：本文屬于研究報告欄目，僅為分析人士對一只股票的個人觀點和看法，并非正式的新聞報道，新浪不保證其真實性和客觀性，一切有關該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準，敬請投資者注意風險。

　　公司10月24日預告07年凈利潤增長50%-100%

　　股價8月份以來有所回調，目前已企穩

　　公司將充分享受當地房價上漲帶來的高回報

　　當前股價 目標股價

　　★★★★

　　深天健(000090.SZ)——被埋沒的真金

　　曹旭特

　　增長預期明確 項目進入收獲期

　　深天健儲備項目的權益建筑面積為121 萬平米，其中94%在05 年前取得，位于深圳和長沙，上述項目即將進入結算期，將充分享受當地房價上漲帶來的高回報。

　　深圳龍崗現代城是公司07 年主要利潤來源，其中67%已于中期實現預售，鎖定了業績實現風險。長沙

芙蓉盛世項目也將于07 年三季度開盤銷售，幫助公司08 年繼續實現快速增長。

　　目前深圳

房地產市場的波動引起投資者的擔心，我們從深圳房價上漲的原因來判斷市場未來的風險。

　　供給短缺。深圳供給在05 年出現明顯同比回落，反映供給的各項指標出現負增長，遠遠落后全國平均水平，從供給層面解釋了深圳房價的快速上漲。

　　對未來土地稀缺性預期的增強刺激自住和投資購房需求的釋放。從04年開始深圳福田、羅湖、南山的土地供應為零，住宅用地集中在關外的寶安和龍崗。對未來稀缺性增強導致正常消費者購買行為提前和投資購房需求的釋放，在供給短缺情況下必然表現出房價的快速上漲。驅動深圳市場發展的因素是否仍將存在決定了未來市場風險程度。

　　供給層面。短缺仍將維持，06 和07 年中期住宅施工和開工面積以及土地開發面積是決定市場未來供給的基礎，深圳上述指標已經連續三年保持負增長，尤其是07 年中期土地開發面積同比下降了43.4%，落后全國平均水平51 個百分點，與全國平均水平差距有擴大趨勢，因此深圳仍將是未來供給最為短缺的城市之一。

　　需求層面。正常需求短期雖會觀望，但其剛性的特征仍將在市場預期穩定后得到體現；而投資需求受政策和市場環境影響彈性較大，經過房價的快速上漲，預期投資收益率的下降和對政策的擔憂都會減弱這部分需求。

　　所以影響深圳市場發展因素中僅投資購房需求將會明顯弱化，其帶來的影響是市場的短期波動，投資購房占比較大項目的未來銷售會存在一定風險，位于中心區的普通住宅項目則不會受到實質影響。

　　深天健的開發產品定位于普通住宅，其針對的目標客戶屬真實需求，市場銷售風險較小。從具體項目分析，07 年公司主要利潤來源的天健現代城大部分已經實現預售，鎖定當期業績實現風險，08 年公司部分利潤將來自長沙項目，可以起到分散系統性風險的作用，因此我們能夠明確預期公司實現快速增長。

　　通過土地一級開發拓展新資源

　　土地一級開發成為企業在二級市場獲取資源的一種方式。隨著城市土地資源稀缺性的增強，可供直接出讓的凈地比例降低，待拆遷的存量國有土地和農用地的轉化成為新增建設用地的重要來源，這就涉及土地一級開發，即對上述土地進行拆遷、市政和配套設施建設，達到可出讓凈地標準。

　　通過參與一級開發，企業可以更對稱了解項目信息，從而準確判斷項目盈虧平衡點；并且在部分情況下，一級開發主體能夠參與制定具體土地出讓規劃，都將幫助其在二級市場獲得土地使用權。

　　深天健在一級開發方面具備先天優勢。公司擁有豐富一級開發經驗，已經完成了景田片區、高科技開發區、龍崗中心城、濱海大道等區域的土地一級開發。

　　土地一級開發的主體是通過委托或招標方式確定，目前政府主導也即通過委托確定一級開發主體方式較多，深天健這類國有公司往往更容易獲得一級開發項目。

　　一級開發企業的核心競爭力在于對城市基礎設施建設的能力，深天健擁有多年市政工程施工經驗，儲備了相當數量專業管理資源，在獲取一級開發項目上具有較強競爭力。

　　因此在未來一級開發不但能夠成為深天健利潤增長點，而且可以幫助公司在土地二級市場上拓展資源。

　　主輔分離改制進入實質階段

　　由于歷史原因，深天健的建筑施工業務中也存在著不適應市場經濟體制的輔業資產，影響了公司的效率和競爭力。但根據07 年中報，公司主輔分離改制工作已經進入實質階段。

　　公司于07 年4 月初確定了下屬市政工程總公司、天健

物業管理公司、茂華裝飾工程公司、天健涂料科技開發公司四家法人企業為主輔分離改制主體，改制立項于6 月中旬獲得深圳市國資委書面批復。

　　本次改制方案的核心內容是將全部建筑施工業務、工貿及酒店服務等業務分離改制，保留房地產開發業務、城市基礎設施投資及代建制業務，力爭年底或最遲明年上半年完成。

　  如果主輔分離成功，不但能夠消除虧損業務對公司業績的影響，還可以使公司集中精力于主業，全面參與市場競爭和發展壯大。

　　盈利預測及投資建議

　　預計公司07-09 年凈利潤分別同比增長96%,110%和58%，每股收益為0.72，1.52 和2.40 元。

　　開發類項目增值額20.926 億元，合計每股增值額6.87 元可供出售金融資產相比07 年中期賬面值增值2.647 億元，相當每股增值0.87 元。07 年中期公司賬面凈資產為9.49 元，加上開發類和可供出售金融資產的每股增值額6.87 元和0.87 元，公司實際每股凈資產為17.23 元，股價相對凈資產產生49%溢價，相對同類公司普遍100%以上的溢價水平，公司尚屬低估。

　　行業龍頭公司08 年平均市盈率34.3 倍，區域性公司26.3 倍，深天健僅為17.3 倍，存在明顯低估。賦予公司08 年25-26 倍市盈率，對應合理價格為37.9-39.4 元，建議買入。

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