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　　中投證券研究所唐智強

　　投資要點

　　●集運業務快速增長。三季度是集裝箱運輸的旺季，公司集裝箱運量收入為112.17億元，同比增長21.8%。四季度是集裝箱運輸的淡季，預計運輸量和收入將較三季度有所下降，我們維持前期運量和運輸收入增長14%的判斷。

　　●港口業務繼續保持穩定增長態勢。前三季度，公司的集裝箱碼頭貨物吞吐量同比增長17.2%，前三季度碼頭總吞吐量同比上升20.7%。集裝箱碼頭吞吐業務仍保持穩定發展勢頭。按公司現有港口計算，預計未來三年吞吐量的年復合增長為19%，營業收入年復合增長為24%。

　　●BDI 指數繼續大幅增長，調高干散貨的盈利預測。1-10月份的BDI指數平均值達到了6526點，較1-9月份的均值6020點上升了8.40%，比06年的均值3335上升96%。據此，我們把干散貨2007-2010年的歸屬于母公司所有者的凈利潤分別從160億元、167億元、180億元、189億元上調為174億元、182億元、196億元、206億元。

　　●維持推薦評級。維持公司現有業務07-09年的每股收益為0.26、0.48、0.73元的預測，調高考慮干散貨注入后的每股收益至1.90元、2.16元、2.49元。按照分業務估值，在干散貨資產注入后公司合理價值為61.75，維持“推薦”的評級。

　　風險提示：公司干散貨資產注入不能順利完成將對公司業績有重大負面影響。

　　凈利潤大幅增長

　　中國遠洋(601919)三季度實現主營業務收入124.8億元，營業利潤10.58億元；前三季度實現主營業務收入328.9億元，營業利潤21.3億元；三季度實現凈利潤6.64億元，前三季度實現凈利潤15.18億元，加權股本的每股收益為0.20元，全面攤薄每股收益0.17元，業績符合預期。

　　在三季度報中可發現，公司扣除非經常性損益后的凈利潤增長加快。今年前三季度凈利潤中有7.53億元約占凈利潤的49.6%來自于非經常性項目，其中6億元的非流動性資產處置收益是非經常性利潤的主要來源，處置收益主要來自于上半年出售集裝箱船的收益。前三季度扣除非經常性損益的凈利潤為7.65億元，而1～6月扣除非經常性損益的凈利潤為3.49 億元，則第3季度實現非經常性凈利潤4.16億元。扣除非經常性損益的凈利潤在三季度大幅增長表明三季度以來，主營業務的經營情況出現了較為明顯的好轉，特別是集運運價回暖對于主營業務利潤回升的貢獻較大。

　　集運業務快速增長

　　三季度，公司集裝箱運量達到147.8萬TEU，增長7.2%，收入為112.17億元，比去年三季度增長21.8%；公司前三季度的集裝箱運量為424.53萬TEU，同比增長11.5%，前三季度集裝箱運輸收入為290.1億元，同比增長19.2%。三季度為集裝箱運輸旺季，公司的集裝箱運輸業務的收入和盈利狀況出現了較為明顯的改善，公司三季度的集裝箱運量占前三季度集裝箱運量的34.8%，而收入占了前三季度收入的38.7%，說明公司的集裝箱運輸價格出現了較為明顯的提高，三季度單箱運輸收入為7587元，而上半年的單箱運輸收入為6386。

　　在公司其他各項業務收入和盈利水平保持較為穩定的情況下，集裝箱業務的復蘇帶動了公司毛利率由上半年的11.96%上升到第三季度的15.54%。四季度是集裝箱運輸的淡季，預計運輸量和收入將較三季度有所下降，我們維持前期運量和運輸收入增長14%的判斷。

　　港口業務穩定增長

　　前三季度，公司的集裝箱碼頭貨物吞吐量為1040.1萬TEU，同比增長17.2%，前三季度碼頭總吞吐量為2882.3萬TEU，同比上升20.7%。集裝箱碼頭吞吐業務仍保持穩定發展勢頭。

　　截至目前，公司在全球投資了24個碼頭項目，在中國沿岸港口和香港合共持有21個碼頭項目的不同權益，在新加坡、安特衛普和蘇伊士運河各持有1個碼頭權益，泊位總數達115個(其中，集裝箱碼頭的泊位109個，汽車碼頭的泊位2個，多用途碼頭泊位4個)，是世界第五大的碼頭經營商，近三年的年復合增長率為20.9%。公司將繼續支持港口建設，未來三年計劃每年投資約20個泊位，主要投資集裝箱碼頭，以及散、雜、滾裝等專業碼頭。按公司現有港口計算，我們預計未來三年吞吐量的年復合增長為19%，營業收入年復合增長為24%。

　　調高干散貨盈利預測

　　我們預測的干散貨業績是按照2007年1-9月份BDI指數平均值為6020點計算的。但截止10月31日，BDI指數已經上漲到10656 點，1-10月份的BDI指數平均值達到了6526 點，較1-9月份的均值上升了8.40%，比06年的均值3335和05年的均值3376上升了96%和93%。據此，我們把干散貨2007-2010年的歸屬于母公司所有者的凈利潤分別從160億元、167億元、180億元、189億元上調為174億元、182億元、196億元、206億元。目前，全球經濟運行平穩，我們預計明年航運市場運力增長4-5%，需求升幅5-7%，市場仍然存在供不應求的情況，干散貨在今年下半年將繼續在高位運行并有可能再創新高，干散貨的高景氣度將可能一直延續到2010年。

　　盈利預測及投資建議

　　分兩種情況進行業績預測：一是不考慮干散貨資產注入的情況下公司盈利預測；二是考慮干散貨資產注入情況下的公司業績。

　　一、 維持不考慮干散貨資產注入公司未來三年的每股收益，分別為0.26元、0.48 元和0.73元。盈利預測假設：1、公司集運業務、港口業務、集裝箱租賃業務和物流業務的收入及成本預測參見上述分析；2、07、08、09年的人民幣對美元的

　　二、 調高考慮干散貨資產注入公司未來三年的每股收益，分別從1.77元、2.01 元和2.33 元調高至1.90元、2.16元和2.49元。我們假設公司的干散貨資產注入年內順利完成，干散貨利潤07年開始計入股份公司。

　　中國遠洋屬于控股型公司，持有中遠集運100%的股權，中遠太平洋51.34%的股權，中遠物流51%的股權以及擬注入的四家干散貨公司的股權，我們采用分業務估值匯總法和整體市盈率兩種方法給公司估值，每股價格約為61.75元，維持“推薦”的評級。