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　　創(chuàng)新中藥引領(lǐng)新一輪高增長(zhǎng)

    天士力經(jīng)過5年的研發(fā)積累和資金投入，在“復(fù)方丹參滴丸”提價(jià)利潤(rùn)、縣鄉(xiāng)市場(chǎng)銷量快速增長(zhǎng)和陸續(xù)投產(chǎn)的中藥粉針的推動(dòng)下，業(yè)績(jī)拐點(diǎn)得以確立，公司將從08年初開始進(jìn)入新一輪創(chuàng)新中藥引領(lǐng)的業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)期。

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證券 張明芳

　　07年中報(bào)：母公司醫(yī)藥工業(yè)盈利大幅增長(zhǎng)

　　報(bào)告期內(nèi)合并報(bào)表中，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入12.97億元，同比增長(zhǎng)14.1%；由于07年第一季度按照新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，把中藥粉針和生物制藥兩個(gè)子公司的一次性開辦費(fèi)5435萬(wàn)元全部確認(rèn)為管理費(fèi)用，導(dǎo)致第一季度凈利潤(rùn)同比下降24.7%，因此，1～6月營(yíng)業(yè)利潤(rùn)7854萬(wàn)元，凈利潤(rùn)6720萬(wàn)元，分別同比下降18.5%和13.4%。

　　天士力目前主要的盈利來(lái)源在其母公司的醫(yī)藥工業(yè)制造和銷售，上半年，中藥粉針和生物制藥子公司尚未產(chǎn)出，而其商業(yè)部分主要布局全國(guó)銷售網(wǎng)絡(luò)，盈利并不顯著。因此，母公司的銷售和盈利是目前觀察公司經(jīng)營(yíng)內(nèi)在質(zhì)量的“風(fēng)向標(biāo)”。

　　仔細(xì)研究報(bào)表發(fā)現(xiàn)，4～6月合并報(bào)表凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)了25.97%，這說(shuō)明已經(jīng)確立了公司快速增長(zhǎng)趨勢(shì)。

　　推動(dòng)力之一：“復(fù)方丹參滴丸”進(jìn)入提價(jià)增量新時(shí)期

　　“復(fù)方丹參滴丸”是天士力中藥現(xiàn)代化的第一個(gè)標(biāo)志性品種，1994年上市，年銷售規(guī)模超過10億元，已經(jīng)連續(xù)多年位列中成藥單品種銷售額第一位。“復(fù)方丹參滴丸”建立了完善的質(zhì)量控制標(biāo)準(zhǔn)，是國(guó)內(nèi)第一個(gè)加入了指紋圖譜檢測(cè)項(xiàng)的復(fù)方口服中藥，其相似度達(dá)到了96%。與復(fù)方丹參滴丸相關(guān)的專利達(dá)到了110件，并在30多個(gè)國(guó)家提出了專利申請(qǐng)，其中，10個(gè)國(guó)家給予了專利授權(quán)。

　　

國(guó)家發(fā)改委2007年3月首次批準(zhǔn)“復(fù)方丹參滴丸”提高其最高零售價(jià)。公司已經(jīng)完成了2個(gè)規(guī)格在各地物價(jià)局備案：面向城市OTC市場(chǎng)消費(fèi)人群的150粒裝提價(jià)12%，面向農(nóng)村市場(chǎng)的60粒裝提價(jià)14.9%。

　　我們預(yù)計(jì)，“復(fù)方丹參滴丸”在提價(jià)、增量的驅(qū)動(dòng)下，2007～2009年銷售額將分別突破12億元、15億元和17億元，分別貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)2.4億元、3億元和3.7億元。

　　推動(dòng)力之二：8個(gè)系列化中藥粉針梯隊(duì)上市

　　首個(gè)中藥粉針“益氣復(fù)脈注射粉針”8月正式上市銷售，保守預(yù)計(jì)，08年將貢獻(xiàn)利潤(rùn)3000萬(wàn)元以上。后續(xù)7個(gè)中藥粉針陸續(xù)上市，總計(jì)8個(gè)中藥粉針系列，幾乎囊括了中藥的全部?jī)?yōu)良品種。天士力的8個(gè)中藥粉針都是以最先進(jìn)的劑型、針對(duì)心腦血管疾病急救和腫瘤治療等中藥的優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域的突出品種，是其中藥現(xiàn)代化的再次集中體現(xiàn)。天士力中藥粉針平臺(tái)起點(diǎn)高，產(chǎn)能業(yè)內(nèi)最大。公司目前建有4條生產(chǎn)線，每條生產(chǎn)線的產(chǎn)能是2000萬(wàn)支，對(duì)應(yīng)產(chǎn)值6億元以上，總計(jì)24億元以上。

　　公司07年投產(chǎn)“益氣復(fù)脈注射粉針”，我們預(yù)計(jì)，08年再投產(chǎn)“丹酚酸B粉針”和“銀杏內(nèi)酯粉針”，09年再繼續(xù)增加投產(chǎn)品種，2008～2010年將分別實(shí)現(xiàn)銷售額1.5億元、4.7億元和9.3億元，分別貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)3000萬(wàn)元、1億元和2億元。

　　推動(dòng)力之三：生物藥08年開始形成利潤(rùn)貢獻(xiàn)

　　預(yù)計(jì)天士力08年開始投產(chǎn)兩種生物制藥：尿激酶原粉針和流感亞單位疫苗，分別由上海天士力子公司和控股60%的天津金納生物技術(shù)子公司研制并生產(chǎn)，目前，這兩個(gè)新藥均已完成全部臨床實(shí)驗(yàn)，并通過了國(guó)家藥品審評(píng)中心專家的評(píng)審，在SFDA注冊(cè)司等候“新藥證書”。

　　我們預(yù)計(jì)，“尿激酶原粉針”和“流感亞單位疫苗”兩個(gè)生物藥將于2007年下半年取得新藥證書，2008年投產(chǎn)上市。2008～2010年將分別實(shí)現(xiàn)銷售收入6000萬(wàn)元、1.6億元和2.6億元，貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)800萬(wàn)元、2000萬(wàn)元和4200萬(wàn)元。

　　隨著公司推動(dòng)8個(gè)系列化中藥粉針和生物制藥投產(chǎn)、上市銷售，公司新的2個(gè)利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)將逐步顯現(xiàn)，打破了多年以來(lái)由“復(fù)方丹參滴丸”單一支柱品種撐起的利潤(rùn)格局。我們預(yù)計(jì)，在公司2008～2010年醫(yī)藥工業(yè)制造銷售收入中，中藥粉針的占比將分別達(dá)到8%、18%和29%。

　　2007年：業(yè)績(jī)拐點(diǎn)確立

　　公司的核心產(chǎn)品“復(fù)方丹參滴丸”每年約40%的銷售額在第四季度體現(xiàn)，因此，公司下半年業(yè)績(jī)要高于上半年。而且，按照新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，公司正在處于臨床實(shí)驗(yàn)階段的5個(gè)產(chǎn)品的開發(fā)費(fèi)用可以資本化。因此，我們綜合預(yù)計(jì),公司07年凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)11%，實(shí)現(xiàn)EPS0.47元。公司的首個(gè)中藥粉針——“益氣復(fù)脈粉針”已經(jīng)準(zhǔn)予并完成正式生產(chǎn)，預(yù)計(jì)在今年9月上市銷售，預(yù)計(jì)08年開始形成利潤(rùn)貢獻(xiàn)。

　　天士力經(jīng)過5年的研發(fā)積累和資金投入，將從08年初開始進(jìn)入新一輪創(chuàng)新中藥引領(lǐng)的業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)期。公司2007年消化歷史上資本性支出，業(yè)績(jī)溫和增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)拐點(diǎn)確立，目前股價(jià)提供了較好的介入時(shí)機(jī)。

　　在“復(fù)方丹參滴丸”提價(jià)利潤(rùn)、縣鄉(xiāng)市場(chǎng)銷量快速增長(zhǎng)和陸續(xù)投產(chǎn)的中藥粉針的推動(dòng)下，公司2008—2010年銷售收入將分別同比增長(zhǎng)22%、22%和17%，凈利潤(rùn)將分別同比增長(zhǎng)50%、45%和39%，分別實(shí)現(xiàn)EPS0.70元、1.01元和1.41元。公司2010年凈利潤(rùn)規(guī)模將達(dá)到6.8億元，較2006年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)2.5倍。

　　公司目前股價(jià)對(duì)應(yīng)的2008—2010年的動(dòng)態(tài)PE分別為31倍、22和14倍。鑒于公司未來(lái)3年業(yè)績(jī)高成長(zhǎng)性，按照08年預(yù)測(cè)EPS0.70元、給予45倍PE(相當(dāng)于PEG0.9)估值，公司12個(gè)月內(nèi)的目標(biāo)價(jià)31元，維持“強(qiáng)烈推薦—A”的投資評(píng)級(jí)。

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