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　　葉志剛 海通證券

　　公司未來4年產(chǎn)能增長3.56倍，產(chǎn)值增長11.82倍，爆發(fā)式增長的業(yè)績伴隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的明顯提升，高附加值產(chǎn)品收入占比將達(dá)75%,成長性極為突出，是真正的績優(yōu)藍(lán)籌股。

　　抗周期波動能力增強(qiáng)。工程機(jī)械行業(yè)和建筑機(jī)械行業(yè)本身的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)已出現(xiàn)重大變化，出口比例增加、產(chǎn)品檔次提升，回轉(zhuǎn)支承的應(yīng)用場合越來越廣泛，應(yīng)用市場的多元化有效的降低了周期性波動的風(fēng)險(xiǎn)。公司與徐州羅特艾德兩雄稱霸的市場格局未來會更加突出，不斷提高的回轉(zhuǎn)支承市場集中度使得公司抗周期性波動能力增強(qiáng)。

　　公司的未來市場空間巨大。預(yù)計(jì)公司面臨的下游行業(yè)工程機(jī)械和建筑機(jī)械業(yè)未來3年可保持20%左右的復(fù)合增長率。另外，公司出口市場潛力巨大，“十一五”末回轉(zhuǎn)支承的出口市場容量保守估計(jì)為5萬套。精密軸承市場中外資中型挖掘機(jī)的回轉(zhuǎn)支承市場容量2010年為8.6萬套、風(fēng)力發(fā)電的為1.6萬套，出口的為2萬套。

　　公司未來3年業(yè)績增長主要來自產(chǎn)品結(jié)構(gòu)大幅提升。公司募集資金項(xiàng)目之一年產(chǎn)3萬套的精密回轉(zhuǎn)支承產(chǎn)品技術(shù)含量高，毛利率比普通產(chǎn)品高出5個百分點(diǎn)；另外公司自籌資金建設(shè)的年產(chǎn)4000套的大圈回轉(zhuǎn)支承主要用于風(fēng)電、履帶吊、大噸位挖掘機(jī)和港口吊等設(shè)備，毛利率高達(dá)50 %，分兩期完成，一期2007年底建成投產(chǎn)。公司還計(jì)劃興建圓型鋼坯廠降低原材料成本，2008年開工。未來3年毛利率穩(wěn)步上升。

　　2009年是公司回轉(zhuǎn)支承產(chǎn)品產(chǎn)能快速釋放年。公司2006產(chǎn)能為2萬套/年，當(dāng)年產(chǎn)量基本達(dá)到極限，為此公司積極擴(kuò)產(chǎn)，包括利用募集資金和自由資金，募集資金項(xiàng)目將新增普通回轉(zhuǎn)支承3.53萬套、精密級回轉(zhuǎn)支承3萬套，都將在2008年投產(chǎn)。

　　2009年將形成4000套/年的大圈回轉(zhuǎn)支承、8萬套普通回轉(zhuǎn)支承、3萬套精密回轉(zhuǎn)支承的產(chǎn)能，其中高端產(chǎn)品占到公司產(chǎn)品收入比例的53.31%。

　　公司募集資金項(xiàng)目解決產(chǎn)能瓶頸。公司募集資金項(xiàng)目為兩個，其中一個是擴(kuò)大產(chǎn)能，增加35300套回轉(zhuǎn)支承/年的生產(chǎn)能力，2008年4月投產(chǎn)。另外一個是形成年產(chǎn)30000萬套精密回轉(zhuǎn)支承/年的生產(chǎn)能力，主要定位外資液壓挖掘機(jī)行業(yè)、風(fēng)電行業(yè)、軍工行業(yè)等等，預(yù)計(jì)2008年11月投產(chǎn)。屆時公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將明顯改善。

　　盈利預(yù)測與投資建議。我們預(yù)計(jì)公司2007～2009年的每股收益分別為0.48元、0.88元和2.47元。綜合PE、DCF等估值法估值結(jié)果，我們認(rèn)為公司合理股價(jià)區(qū)間為73--78.00元，現(xiàn)低估61.99%，投資建議“買入”。

　　主要不確定因素。宏觀調(diào)控、原材料價(jià)格變動、新的市場競爭對手進(jìn)入。

　　1.調(diào)研內(nèi)容要點(diǎn)

　　2007年7月30日我們來到方圓支承實(shí)地調(diào)研，拜訪了公司董事長錢森力、總經(jīng)理助理孫岳江、財(cái)務(wù)總監(jiān)莊榮華，就公司近期的經(jīng)營情況和未來5年的發(fā)展戰(zhàn)略進(jìn)行了深入的溝通和求證，并實(shí)地參觀了公司本部的回轉(zhuǎn)支承廠區(qū)和位于公司本部附近臨新開發(fā)區(qū)內(nèi)的新廠區(qū)。

　　我們此次調(diào)研的目標(biāo)主要是想了解：

　　(1)公司作為工程機(jī)械產(chǎn)品的上游，能否抵御行業(yè)周期性波動的影響？

　　(2)公司與競爭對手徐州羅特艾德相比，有哪些競爭優(yōu)勢、劣勢？公司有無有效的改善自身不足之處的方法？

　　(3)公司的原材料成本結(jié)構(gòu)？面對鋼價(jià)波動的影響，公司主要的應(yīng)對策略？

　　(4)公司面向風(fēng)電市場的產(chǎn)品儲備情況、潛在客戶，訂單意向，投產(chǎn)進(jìn)度等等？

　　(5)公司高端產(chǎn)品-精密級和大圈級回轉(zhuǎn)支承的產(chǎn)能規(guī)劃、單價(jià)、毛利、產(chǎn)能投放進(jìn)度、下游客戶分布、公司的基礎(chǔ)儲備情況？

　　2.方圓支承簡介

　　公司前身為2003年7月成立的馬鞍山方圓回轉(zhuǎn)支承有限責(zé)任公司，是國內(nèi)回轉(zhuǎn)支承行業(yè)龍頭，此外還經(jīng)營鍛壓設(shè)備的研發(fā)制造。主要產(chǎn)品-回轉(zhuǎn)支承主要為機(jī)械產(chǎn)品提供配套，進(jìn)行傳力和傳動，實(shí)現(xiàn)機(jī)械設(shè)備兩部分之間的相對轉(zhuǎn)對，公司目前主要生產(chǎn)8種系列的產(chǎn)品，近年來發(fā)展較快，經(jīng)營規(guī)模迅速擴(kuò)大。

　　方圓支承股本結(jié)構(gòu)

　　公司IPO發(fā)行2400萬股，發(fā)行價(jià)格為8.12元/股。發(fā)行后公司總股本增至9400萬股，新發(fā)股份占IPO后總股本的25.60%。

　　目前公司第一大股東錢森力為公司實(shí)際控制人，持有公司1964.93萬股，占發(fā)行前公司總股本28.07%，發(fā)行后持股比例降至20.90%。

　　另外、余云霓、王亨雷先生作為三位主發(fā)起人之一，與錢森力先生共同持有公司33.2%的股權(quán)，為公司的控股股東。

　　一旦出現(xiàn)宏觀調(diào)控，公司的業(yè)務(wù)會因?yàn)橄掠涡枨笪�縮而受到影響。

　　回答這個問題，我們需要分析清楚兩點(diǎn)：(1)工程機(jī)械行業(yè)2007年下半年或者2008年會不會出現(xiàn)宏觀調(diào)控? (2)如果出現(xiàn)宏觀調(diào)控，公司受影響的程度會多大？

　　3.1宏觀調(diào)控有可能出現(xiàn)在2007年下半年或者2008年

　　工程機(jī)械行業(yè)是典型的周期性行業(yè)，行業(yè)變化與固定資產(chǎn)投資變化趨勢呈現(xiàn)正相關(guān)(相關(guān)系數(shù)接近0.9)。今年上半年全國固定資產(chǎn)投資增速達(dá)25.9%，雖然比去年同期回落3.9個百分點(diǎn)，但與一季度相比是在加快，加快了2.2個百分點(diǎn)。在固定資產(chǎn)投資的拉動下，工程機(jī)械行業(yè)保持了快速增長勢頭，2007年前5個月工程機(jī)械產(chǎn)品銷售收入同比增長29.40%，主要產(chǎn)品銷量(臺數(shù))增長了22.1%。其中工程起重機(jī)和挖掘機(jī)的銷售增長最為突出，挖掘機(jī)中小挖增長更快，達(dá)51%；3月和4月，挖掘機(jī)銷量均突破萬臺，創(chuàng)了歷史新高。工程起重機(jī)中汽車起重機(jī)銷售已超過8000臺，履帶起重機(jī)銷售同比增長了93%。

　　出口的增長是拉動全行業(yè)快速增長的主要因素。2007年1-5月全行業(yè)累計(jì)出口29.67億美元，同比增長66.80%，進(jìn)口19.93億美元，同比增長25.8%。其中工程起重機(jī)、集裝箱叉車、堆垛機(jī)、塔式起重機(jī)、推土機(jī)、平地機(jī)、壓路機(jī)、工程鉆機(jī)出口增長同比都超過了100%。

　　工程機(jī)械行業(yè)2005年實(shí)現(xiàn)銷售收入1262.18億元，僅次于美國和日本，居世界第三，工程機(jī)械主要產(chǎn)品產(chǎn)量達(dá)40萬臺，已超過日本，位居世界第二。根據(jù)《工程機(jī)械行業(yè)“十一五”規(guī)劃》，到2010年我國對工程機(jī)械行業(yè)的總需求量為2500-2700億元，為2005年的206%，市場容量增長一倍還多。

　　預(yù)計(jì)2007年全年工程機(jī)械行業(yè)銷售收入有望增長23%。

　　固定資產(chǎn)投資和出口的高速增長使得宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行呈現(xiàn)“由偏快轉(zhuǎn)向過熱”的勢頭，2007年上半年GDP增速達(dá)11.5%，6月份CPI同比上漲4.4%，比去年同期增加了1.9個百分點(diǎn)。根據(jù)以往的調(diào)控政策出臺的時點(diǎn)(2004年4月出臺宏觀調(diào)控政策)推斷，如果2007年下半年投資和出口繼續(xù)保持高速增長，則下半年和明年上半年緊縮政策出臺的可能性就會進(jìn)一步增加。

　　至于緊縮政策調(diào)控的方式我們認(rèn)為：調(diào)控力度不會向2004年4月那一次那樣猛烈(采取了行政手段)，而是采取緊縮信貸規(guī)模的方式，如加息、取消利息稅和發(fā)行特別國債等方式。

　　3.2或有宏觀調(diào)控對公司的影響不大

　　既然存在宏觀調(diào)控的可能性，我們就要分析或有宏觀調(diào)控對公司業(yè)務(wù)的影響程度。

　　(1)公司銷量最大的產(chǎn)品-起重機(jī)基本不受宏觀調(diào)控影響。看圖1知，起重機(jī)客戶占到了公司客戶比例的60%左右。國內(nèi)起重機(jī)市場1999-2005年呈現(xiàn)穩(wěn)步上漲的態(tài)勢，其中移動起重機(jī)(主要是汽車起重機(jī))銷售額呈現(xiàn)單邊上漲態(tài)勢，且出口這幾年增長很快，2005年增速達(dá)到了45.79%(見圖4)，出口額占到了當(dāng)年行業(yè)銷售額的24.10%；而塔式起重機(jī)2003年達(dá)到35億美元的銷售額后2004年略有下降，以后一直維持在30億美元以上的銷售額水平。預(yù)計(jì)到2010年，汽車起重機(jī)、履帶式起重機(jī)和塔式起重機(jī)的市場容量將分別達(dá)到14000臺、800臺和12000臺。由此可見，由于國內(nèi)市場的強(qiáng)勁需求(起重機(jī)主要市場分布在發(fā)電廠、核電、碼頭、水利、隧道、橋梁、石化)和出口的快速增長，起重機(jī)市場容量在不斷擴(kuò)大，相應(yīng)的，公司的起重機(jī)回轉(zhuǎn)軸承市場分額也越來越大。

　　為了減少原材料價(jià)格波動對公司盈利能力的影響，以及減少加工余量(公司從馬鞍山鋼鐵公司采購的鋼材不能“量身定做”，往往產(chǎn)生較大的加工余量，很不經(jīng)濟(jì))，為此公司在臨新開發(fā)區(qū)精密軸承廠房南面購置了42畝土地準(zhǔn)備自己加工環(huán)形鋼坯，公司2006年從馬鞍山采購了3萬噸左右的環(huán)形鋼坯件。按照公司規(guī)劃環(huán)形鋼坯廠房將于2008年開工，當(dāng)年完工，屆時公司的原材料成本至少可以下降15%左右。

　　(3)公司未來三年的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將明顯升級，抗周期能力大大增強(qiáng)。

　　公司的募集資金項(xiàng)目之一-年產(chǎn)3000萬套精密回轉(zhuǎn)支承和自籌資金項(xiàng)目年產(chǎn)4000套大圈回轉(zhuǎn)支承(直徑2.5m以上，單價(jià)25-30萬元/套)都屬于高附加值產(chǎn)品，其中精密回轉(zhuǎn)支承預(yù)計(jì)毛利率將達(dá)40%，大圈回轉(zhuǎn)支承毛利率將達(dá)50%，除了因?yàn)榧庸ぜ夹g(shù)難度要高于普通回轉(zhuǎn)支承外，這些產(chǎn)品未來應(yīng)用的領(lǐng)域-高端液壓挖掘機(jī)(外資企業(yè)生產(chǎn)的挖掘機(jī))、風(fēng)力發(fā)電設(shè)備、醫(yī)療設(shè)備、軍用裝備等領(lǐng)域，這些高端市場本身對產(chǎn)品價(jià)格并不十分敏感，能夠進(jìn)入這些產(chǎn)品的供應(yīng)鏈，不僅表明公司的技術(shù)工藝水平高，而且可以提供抗周期性能力。

　　4.與徐州羅特艾德相比，公司具有行業(yè)整合能力

　　國內(nèi)真正與公司形成直接競爭的是徐州羅特艾德(隸屬于蒂森克虜伯集團(tuán)的德國羅特艾德有限公司與徐州工程機(jī)械集團(tuán)有限公司的子公司徐州回轉(zhuǎn)支承公司合資組成，雙方各占60%和40%股權(quán))。方圓支承和徐州羅特艾德兩家企業(yè)回轉(zhuǎn)軸承產(chǎn)能都在20000萬套以上，在國內(nèi)屬于回轉(zhuǎn)軸承企業(yè)的第一方隊(duì)。與徐州羅特艾德相比，公司的優(yōu)勢在于：

　　(1)機(jī)制優(yōu)勢，方圓支承為民營企業(yè)，管理層持有公司股權(quán)，股東利益與公司利益高度一致，且經(jīng)營機(jī)制靈活，決策速度快。

　　(2)公司對企業(yè)的生產(chǎn)銷售環(huán)節(jié)成本控制能力較強(qiáng)。徐州羅特艾德因?yàn)槭峭夥娇毓桑�且原材料采購和出口都是“兩頭在外”，由德國羅特艾德有限公司控制了決策權(quán)，形成關(guān)聯(lián)交易，盈利水平不如方圓支承。

　　(3)原材料采購的地利優(yōu)勢，因?yàn)榉綀A支承與馬鞍山鋼鐵股份有限公司(代碼600806馬鋼股份)同處于馬鞍山市，運(yùn)輸條件便捷。

　　與徐州羅特相比公司的不足之處：

　　(1)公司的大圈產(chǎn)品檔次略低于徐州羅特，徐州羅特目前的大圈回轉(zhuǎn)支承直徑達(dá)到了3.5米，公司的大圈回轉(zhuǎn)支承直徑為3米以下。一般說來，回轉(zhuǎn)支承的直徑越小或者越大(兩個極端)，產(chǎn)品盈利能力就越強(qiáng)，公司計(jì)劃未來2年通過技術(shù)改造和引進(jìn)先進(jìn)設(shè)備(如自動滾齒加工機(jī))提高產(chǎn)品檔次。

　　(2)公司的出口銷售渠道不如徐州羅特艾德便捷。因?yàn)樾熘萘_特艾德的合資背景天然具有出口的市場優(yōu)勢。公司由于產(chǎn)能瓶頸問題，國內(nèi)市場供應(yīng)不足，因此出口占比較低，2006年出口額不到收入比例的5%。公司已經(jīng)擁有美國馬尼托瓦克和美國阿爾泰克這樣的重量級客戶，只是由于自身產(chǎn)能不足，目前還不能對外方形成較大批量的進(jìn)口。

　　回轉(zhuǎn)支承企業(yè)目前國內(nèi)有50多家，因此未來面臨公司整合的問題，應(yīng)該說收益大于風(fēng)險(xiǎn)，根據(jù)公司未來3年的擴(kuò)產(chǎn)規(guī)劃(2009年產(chǎn)能達(dá)11.4萬套)，公司的行業(yè)地位屆時更加突出，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)明顯改善，實(shí)力不斷增強(qiáng)的方圓回轉(zhuǎn)具備了收購兼并行業(yè)內(nèi)企業(yè)的實(shí)力和發(fā)展戰(zhàn)略。

　　5.成本優(yōu)勢：占據(jù)地利優(yōu)勢，向上游延伸

　　公司生產(chǎn)所需的主要原材料為環(huán)形鋼坯，自2004年以來連續(xù)3年占據(jù)了公司成本的60%以上，輔助材料包括鋼球、尼龍、油嘴、密封條等，其中環(huán)形鋼坯主要采用馬鞍山鋼鐵股份有限公司(簡稱“馬鋼股份(600808)”)的環(huán)形軋制鋼坯，運(yùn)輸及協(xié)調(diào)非常方便，貨源穩(wěn)定，供貨基本及時，占據(jù)了地利的優(yōu)勢。但是因?yàn)轳R鋼股份主要生產(chǎn)板材和線棒，因此公司從馬鋼股份采購的環(huán)形鋼坯無法“量身定做”，加工余量較大，不經(jīng)濟(jì)，公司準(zhǔn)備在臨新廠區(qū)42畝土地上重新建設(shè)環(huán)形鋼坯加工廠，從馬鋼股份采購原料件，通過自建鋼坯廠生產(chǎn)符合公司現(xiàn)有回轉(zhuǎn)支承加工設(shè)備的最經(jīng)濟(jì)的環(huán)形鋼坯，2008年開工，當(dāng)年完工，保守估計(jì)，可以降低原材料成本15%，按照公司2008年7.2萬噸環(huán)形鋼坯的需求預(yù)測，5700元/噸環(huán)形鋼坯的采購均價(jià)，假設(shè)2008年下半年則2008年環(huán)形鋼坯廠投產(chǎn)，則可為公司節(jié)省原材料6156萬元。

　　輔助材料市場供給充足，供應(yīng)單位與公司長期合作，質(zhì)量穩(wěn)定，供貨及時，最近三年價(jià)格基本穩(wěn)定。

　　動力能源供應(yīng)主要包括電力、自來水等，供應(yīng)充足。

　　根據(jù)海通鋼鐵行業(yè)研究員預(yù)測，2007 年下半年乃至2008 年年鋼價(jià)將維持平穩(wěn)，甚至略有下滑。

　　6.新疆金風(fēng)的上游，風(fēng)電零部件供應(yīng)商-方圓支承

　　公司募集資金項(xiàng)目之一，年產(chǎn)30000套精密回轉(zhuǎn)支承和自籌資金年產(chǎn)4000套精密回轉(zhuǎn)支承產(chǎn)品的重要客戶之一就是風(fēng)電客戶。風(fēng)電作為可再生能能源，在日益緊張的能源危機(jī)形勢下，近年來發(fā)展速度驚人，2005、2006年全國風(fēng)電裝機(jī)容量為126.6萬KW、259.9萬KW，同比增長65.71%、105.29%。預(yù)計(jì)2007年裝機(jī)容量將超過4000萬KW。

　　2020年我國預(yù)計(jì)風(fēng)電裝機(jī)容量將超過4000萬KW，按照風(fēng)電設(shè)備投資4000-6000元/KW的行業(yè)平均水平，則2020年全國風(fēng)電設(shè)備投資將達(dá)到1600-2400億元。根據(jù)風(fēng)電行業(yè)的發(fā)展趨勢，兆瓦級風(fēng)電機(jī)組將是未來風(fēng)力發(fā)電市場的主流。

　　此外，風(fēng)電行業(yè)按照2020年裝機(jī)容量達(dá)3000萬KW的規(guī)劃(我們預(yù)計(jì)會超過4000萬KW)，根據(jù)風(fēng)電機(jī)組的結(jié)構(gòu)(一個兆瓦級以上的風(fēng)機(jī)需要4個精密級回轉(zhuǎn)支承與之配套，而對于兆瓦級以下的風(fēng)電機(jī)組僅需要1個偏航支承則可。參看圖10，偏航和變漿系統(tǒng)占到了兆瓦級風(fēng)機(jī)成本的5.9%，見圖11，1.5MW的風(fēng)機(jī)如果售價(jià)為1500萬元，則偏航和變漿系統(tǒng)就占了其中的88.5萬元)，則2007-2010年風(fēng)電回轉(zhuǎn)支承的市場容量將達(dá)到48500套，折合29億元，年均市場容量在7.25億元左右。

　　公司目前與新疆金風(fēng)就供應(yīng)風(fēng)機(jī)用回轉(zhuǎn)支承產(chǎn)品達(dá)成了商務(wù)合同，雙方就產(chǎn)品付款方式這一重要問題達(dá)成了諒解協(xié)議(此前新疆金風(fēng)為轉(zhuǎn)嫁下游風(fēng)險(xiǎn)，向方圓軸承提出3年后付款30%的要求，就此問題雙方一直進(jìn)行著談判)，目前雙方約定，新疆金風(fēng)購買公司回轉(zhuǎn)支持產(chǎn)品的付款方式為：首付、加工完成、客戶提貨、質(zhì)保金付款比例為5%、30%、60%、5%。而此前的付款方式為：首府、加工完成、產(chǎn)品使用3年后、質(zhì)保金付款比例為5%、30%、60%、5%，預(yù)計(jì)與新疆金風(fēng)的訂單將會于近期公告。

　　根據(jù)我們了解，新疆金風(fēng)目前已經(jīng)初步與方圓回轉(zhuǎn)產(chǎn)品供應(yīng)達(dá)成了商務(wù)協(xié)議，新疆金風(fēng)2006年生產(chǎn)了風(fēng)機(jī)437臺，今年預(yù)計(jì)生產(chǎn)1050臺，其中兆瓦級風(fēng)機(jī)將超過200臺。

　　隨著風(fēng)電市場的爆發(fā)式增長，國內(nèi)主要風(fēng)電制造企業(yè)，如華銳風(fēng)電科技、廣東明陽、浙江運(yùn)達(dá)、華儀電氣等都有可能成為公司的潛在客戶。此外，在國內(nèi)設(shè)廠的外資風(fēng)電企業(yè)，如Gamesa、GE、Nordex、Vestas、Sulzon等由于公司產(chǎn)品的性價(jià)比優(yōu)勢(同類風(fēng)電用回轉(zhuǎn)支承產(chǎn)品，方圓支承的價(jià)格只有國外的1/3左右，)也會考慮購買公司產(chǎn)品。按照上面預(yù)測的2010年之前風(fēng)電用回轉(zhuǎn)支承年市場容量7.25億元的市場容量，如果公司占到了其中的30%的市場份額(其余的被徐州羅特和瓦軸、洛軸以及一些外資、合資企業(yè)瓜分)，則風(fēng)電市場每年可以給公司帶來2 .18億元的銷售收入。

　　目前困擾風(fēng)機(jī)制造企業(yè)的最大問題不是市場訂單問題，而是風(fēng)機(jī)零部件供應(yīng)瓶頸，因?yàn)轱L(fēng)機(jī)零部件，包括葉片，軸承、齒輪箱等都有較高的技術(shù)壁壘、且產(chǎn)品屬于非標(biāo)件，對于不通的廠家、不通的型號都要重新設(shè)計(jì)排產(chǎn)，因此風(fēng)機(jī)零部件供應(yīng)目前存在嚴(yán)重的瓶頸，從我們跟蹤的幾家風(fēng)機(jī)制造企業(yè)的反應(yīng)情況來看，風(fēng)機(jī)零部件供應(yīng)緊張將是一個長期存在的現(xiàn)象新疆金風(fēng)作為國內(nèi)最大、實(shí)力最強(qiáng)的風(fēng)機(jī)制造企業(yè)，從2000年以來連續(xù)年業(yè)績翻番，預(yù)計(jì)將在今年9-10月IPO，屆時金風(fēng)的上市將會對整個風(fēng)電板塊，包括風(fēng)電零部件上市公司帶來板塊聯(lián)動效應(yīng)，我們對公司未來在風(fēng)電市場的發(fā)展持樂觀態(tài)度。

　　7.公司高端產(chǎn)品市場空間巨大，出口今后將會快速增加

　　募集資金項(xiàng)目之一的精密級回轉(zhuǎn)支承產(chǎn)品除了風(fēng)電市場之外，外資生產(chǎn)的高端液壓挖掘機(jī)配套、國外主機(jī)制造商的直接采購2009年將會給公司帶來25000萬套和5000套的精密級回轉(zhuǎn)支承訂單。

　　而機(jī)械設(shè)備的維修市場也不可小視，截至2004年底，我國主要工程機(jī)械保有量為180-230萬臺，需要回轉(zhuǎn)支承的工程機(jī)械保有量在39.6-43.2萬臺，按每年10%的更換率，則每年需要回轉(zhuǎn)支承3.96萬套-4.32萬套。

　　近年來工程機(jī)械零部件出口形式良好，呈現(xiàn)進(jìn)口減少，出口增加的態(tài)勢，2005年工程機(jī)械零部件產(chǎn)品進(jìn)出口總額為22.46億美元，其中進(jìn)口額為10.36億美元，同比下降14.1%，出口額為12.1億美元，同比增長33.1%。由于我國回轉(zhuǎn)支承具有較高的性價(jià)比，吸引力不少國際工程機(jī)械生產(chǎn)廠商來華考察，為我國回轉(zhuǎn)支承的發(fā)展提供了較大的發(fā)展機(jī)會。

　　目前公司已經(jīng)給常州現(xiàn)代、成都神鋼批量供貨，小挖產(chǎn)品的回轉(zhuǎn)支承則是給北京現(xiàn)代批量供貨。

　　8. 公司回轉(zhuǎn)支承產(chǎn)能2009 年將達(dá)10.4 萬套

　　公司預(yù)計(jì)2007年回轉(zhuǎn)支承產(chǎn)能將達(dá)4萬套以上，2008年達(dá)6萬套以上，2009年將達(dá)10.4萬套，同比增長60%、50%、70%。2009年公司產(chǎn)能的釋放速度應(yīng)該遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出市場預(yù)期，這一方面是由于回轉(zhuǎn)支承市場未來3年將持續(xù)火爆，另一方面公司通過每年的技改不停的擴(kuò)產(chǎn)，并通過未來2年的新廠建設(shè)擴(kuò)充產(chǎn)能。

　　另外需要著重指出的是，公司的銷售收入增長速度也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了市場預(yù)期，主要是因?yàn)楣�司自籌資金項(xiàng)目-大圈回轉(zhuǎn)支承2009年的投產(chǎn)，單套大圈產(chǎn)品售價(jià)為25-30萬元/套，一期2000套產(chǎn)能就可以實(shí)現(xiàn)5.5-6.0億元的銷售收入，且其毛利率高達(dá)50%，大圈回轉(zhuǎn)軸承主要用于履帶式起重機(jī)、大噸位挖掘機(jī)、風(fēng)電和港口起重機(jī)、CT等領(lǐng)域，市場前景非常廣闊。

　　9.公司的競爭優(yōu)勢明顯

　　公司雖然成立時間不長，但在市場競爭中求發(fā)展，逐漸形成了自身的核心競爭力。

　　公司的競爭優(yōu)勢主要體現(xiàn)在：

　　(1)體制優(yōu)勢，公司為民營企業(yè)，自然人控股的股本結(jié)構(gòu)使得民營企業(yè)具備了較強(qiáng)的成本控制能力和敏捷的市場反應(yīng)能力和快速響應(yīng)的決策機(jī)制。

　　(2)技術(shù)研發(fā)優(yōu)勢，公司成立以來，跟蹤研究回轉(zhuǎn)支承行業(yè)的發(fā)展趨勢，先后開發(fā)了雙列球式、雙回轉(zhuǎn)式、腰鼓式、哈夫式等結(jié)構(gòu)的回轉(zhuǎn)支承，其中哈夫式回轉(zhuǎn)支承2005年獲得國家知識產(chǎn)權(quán)局“實(shí)用新型專利”；“300套/年大型回轉(zhuǎn)支承”項(xiàng)目被列入國家火炬計(jì)劃。

　　(3)工藝、設(shè)備優(yōu)勢，公司擁有3條數(shù)控生產(chǎn)線和多臺具備國內(nèi)一流水平的精加工設(shè)備，產(chǎn)品承載能力比普通生產(chǎn)線生產(chǎn)的同樣產(chǎn)品提高了20%。

　　(4)管理團(tuán)隊(duì)優(yōu)勢，公司管理團(tuán)隊(duì)從事回轉(zhuǎn)支承行業(yè)多年，形成了自身的管理理念，建立了一支工作務(wù)實(shí)、協(xié)作敬業(yè)的管理團(tuán)隊(duì)，2003-2005年公司連續(xù)獲得中國質(zhì)量協(xié)會頒發(fā)的“質(zhì)量效益型先進(jìn)企業(yè)”稱號。

　　不可否認(rèn)的是，公司仍然面臨一些需要解決改善的問題：(1)原料供應(yīng)商較集中，公司生產(chǎn)所需的主要原材料為環(huán)形鋼坯，2006年占到生產(chǎn)成本的66.96%，而且主要采用馬鞍山鋼鐵公司制造的環(huán)形鋼坯，對其存在一定的依賴性。

　　(2)國際市場開拓力度不足，由于公司產(chǎn)能瓶頸問題，公司國際市場業(yè)務(wù)開拓力度不足，2006年出口收入占比只有1.96%，這對公司的品牌建設(shè)和提升產(chǎn)品檔次都不利。

　　10.公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

　　公司的償債能力與其他類似業(yè)務(wù)的已上市軸承類公司相比偏高，主要因?yàn)榻�年來發(fā)展速度快，公司不斷投資擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模借貸規(guī)模加大，隨著公司營業(yè)利潤的大幅提高和IPO募集資金的到位，其償債能力將會改善。

　　公司的運(yùn)營能力指標(biāo)-應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和存活周轉(zhuǎn)率2006年相比2005年都在上升，這是由于公司在收入快速增長的同時，注重銷售回款，能夠快速反應(yīng)，縮短了銷售回款的信用期，增強(qiáng)了資金的使用效率。存活周轉(zhuǎn)率的提高是因?yàn)楣�司采用以銷定產(chǎn)的方式組織生產(chǎn)，產(chǎn)銷率高達(dá)96%以上。

　　公司的毛利率水平比一般的工程機(jī)械整機(jī)企業(yè)都要高，主要是因?yàn)榛剞D(zhuǎn)支承行業(yè)相對較高的市場集中度和行業(yè)景氣度形成的。2004-2006年公司的綜合毛利率指標(biāo)分別為40.67%、36.00%、35.50%，呈現(xiàn)下降趨勢。主要因?yàn)榄h(huán)形鋼坯2004年價(jià)格大幅上漲，且回轉(zhuǎn)支承中低端產(chǎn)品競爭加劇。隨著原材料價(jià)格的企穩(wěn)，公司產(chǎn)品價(jià)格供不應(yīng)求，其較強(qiáng)的市場談判能力將會使得產(chǎn)品價(jià)格有一定提升，毛利率水平將趨于穩(wěn)定。2008年隨著公司募集資金項(xiàng)目之一-精密級回轉(zhuǎn)支承產(chǎn)品的投產(chǎn)，公司的盈利能力將會進(jìn)一步提高。

　　11.盈利預(yù)測

　　我們按照工程機(jī)械行業(yè)細(xì)分產(chǎn)品未來5年的銷量增長情況以及公司在這些細(xì)分產(chǎn)品的回轉(zhuǎn)支承的配套占有率來估計(jì)公司回轉(zhuǎn)支承的銷量。假定08年兩稅合并后公司的所得稅率為25% (公司目前正在爭取高新技術(shù)企業(yè)，按照15%的標(biāo)準(zhǔn)征收所得率)。

　　公司享受國產(chǎn)設(shè)備抵稅優(yōu)惠政策，技改項(xiàng)目所需國產(chǎn)設(shè)備投資的40%可從企業(yè)技術(shù)改造項(xiàng)目設(shè)備購置當(dāng)年比前一年新增的企業(yè)所得稅中抵免，公司今年技改投入4000萬元，則其中的1600萬元可享受所得稅優(yōu)惠，即今年可以獲得國產(chǎn)設(shè)備抵稅1400萬元以上，增加每股收益0.11元。

　　12.投資建議

　　12.1 PEG估值

　　公司作為細(xì)分行業(yè)的龍頭，分享了工程機(jī)械行業(yè)的行業(yè)景氣度，突出的主業(yè)和未來幾年回轉(zhuǎn)支承旺盛的市場需求，以及公司定位高端回轉(zhuǎn)支承的市場發(fā)展戰(zhàn)略都保證了公司未來幾年將會呈現(xiàn)較好的成長性，根據(jù)我們對多種估值方法的比較，我們認(rèn)為公司的合理價(jià)位為75.00元，建議“買入”。

　　根據(jù)PEG，2007年上市的機(jī)械行業(yè)優(yōu)質(zhì)企業(yè)-山河智能、威海廣泰、天馬股份的動態(tài)PEG在1.20-2.0倍左右，公司的基本面在機(jī)械行業(yè)中屬于優(yōu)良，成長性突出，如果按照1.8倍的PEG估值，則合理價(jià)格為72.36元。

　　取折現(xiàn)率6.87%-6.89%，永續(xù)增長率4.60%-4.80%，利用海通估值模型計(jì)算，方圓回轉(zhuǎn)的合理價(jià)格在71.38-78.97元之間。

　　13.風(fēng)險(xiǎn)提示

　　(1)宏觀調(diào)控，公司主要為工程機(jī)械企業(yè)提供配套，宏觀調(diào)控將會使得工程機(jī)械行業(yè)市場景氣度下降，從而影響公司的銷售。

　　(2)原材料價(jià)格變動，公司的主要原材料為環(huán)形鋼坯，2004年鋼材價(jià)格的快速上漲給公司經(jīng)營帶來了很大壓力。今后幾年鋼材等原材料價(jià)格的變化將會直接影響公司的經(jīng)營業(yè)績。

　　(3)回轉(zhuǎn)支承行業(yè)毛利率高，市場空間大，可能會吸引新的市場競爭對手進(jìn)入，與公司爭取市場。

    新浪聲明：本版文章內(nèi)容純屬作者個人觀點(diǎn)，僅供投資者參考，并不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。