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　　陳亮 國(guó)泰君安

　　中國(guó)運(yùn)營(yíng)商增值業(yè)務(wù)發(fā)展快但仍有相當(dāng)廣闊的拓展空間。中國(guó)移動(dòng)2006年新業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)38%、占收入比重自2005年的21%提高至2006年的24%；中國(guó)聯(lián)通新業(yè)務(wù)收入占收入比重自2005年的15.2%提高至2006年的19.5%。我們認(rèn)為中國(guó)運(yùn)營(yíng)商在數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)仍有相當(dāng)廣闊的拓展空間，預(yù)計(jì)未來(lái)3年，來(lái)自增值業(yè)務(wù)的收入將占運(yùn)營(yíng)商收入的40%以上。短信仍是增值業(yè)務(wù)中占比最大的業(yè)務(wù)，但其他增值業(yè)務(wù)發(fā)展空間大。

　　服務(wù)提供商行業(yè)集中份額小、本身有集中趨勢(shì)。2006年持有全網(wǎng)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)許可證的SP1000家，僅單一省份的更龐大1.8萬(wàn)家。規(guī)模最大的TOM在線(xiàn)市場(chǎng)份額僅1.9%。并購(gòu)頻繁，05年來(lái)發(fā)生并購(gòu)100起。產(chǎn)業(yè)格局變化，由合作向競(jìng)爭(zhēng)合作層次演進(jìn)，運(yùn)營(yíng)商仍占主導(dǎo)地位，欲梳理業(yè)務(wù)、整合產(chǎn)業(yè)鏈，我們預(yù)計(jì)中移動(dòng)的增值業(yè)務(wù)將最終向10家左右優(yōu)質(zhì)的SP集聚。內(nèi)容服務(wù)商(CP)與服務(wù)提供商(SP)之間將更為貫通。

　　北緯通信目前行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模排名在10-20名之間，處于第2梯隊(duì)，06年收入僅是TOM在線(xiàn)的1/10。06年實(shí)現(xiàn)收入11381萬(wàn)元同比增長(zhǎng)21.2%，短信占收入的49.6%，其中移動(dòng)168業(yè)務(wù)占36%，分成運(yùn)營(yíng)商：北緯通信=15：85的占收入的61.80%。受“二次確認(rèn)”的影響06Q4、07Q1收入分別同比下降11%、28.3%，但我們認(rèn)為行業(yè)整頓結(jié)束后，SP行業(yè)將進(jìn)入第二次快速發(fā)展階段，預(yù)計(jì)公司07年上半年將實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1600萬(wàn)。

　　公司未來(lái)增長(zhǎng)兩條線(xiàn)索：其一移動(dòng)168業(yè)務(wù)是亮點(diǎn)，已與中國(guó)移動(dòng)18個(gè)省開(kāi)展合作，占據(jù)移動(dòng)168業(yè)務(wù)50%以上的市場(chǎng)份額，用戶(hù)累計(jì)達(dá)到6,000萬(wàn)，其中1,000萬(wàn)為長(zhǎng)期用戶(hù)，每天上行點(diǎn)播用戶(hù)數(shù)達(dá)150萬(wàn)人次。并為愛(ài)立信中國(guó)提供MMS、LBS、流媒體等全面的本地化解決方案和服務(wù)，具有技術(shù)優(yōu)勢(shì)。其二是快速并購(gòu)，預(yù)計(jì)09年前完成3家目標(biāo)公司的并購(gòu)。募集資金投向并非是新的業(yè)務(wù)模式、但恰逢其時(shí)，奧運(yùn)會(huì)是3G增值業(yè)務(wù)發(fā)展的良好契機(jī)，預(yù)計(jì)收入增長(zhǎng)的速度將超預(yù)期。

　　我們預(yù)計(jì)07-09年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入1.5億、1.9億、2.3億元，不考慮并購(gòu)收入將復(fù)合增長(zhǎng)20%以上。毛利率將隨行業(yè)趨勢(shì)趨降，募集資金項(xiàng)目新增折舊，預(yù)計(jì)2年后綜合毛利率將上升。07-09年EPS分別為0.683、0.904、1.21元，3年復(fù)合增長(zhǎng)24%。給與通信行業(yè)平均估值08年30倍PE，以及PEG=1.5倍，公司的合理價(jià)格在25.23-27.13元。考慮中小版上市公司的定價(jià)一般不超過(guò)06年30倍PE，建議詢(xún)價(jià)區(qū)間為13.57-18.75元。

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