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　　周海鷗 國元證券

　　投資摘要：

　　平煤天安(601666)公司未來幾年煤炭產能有望保持10%以上的高速復合增長，大股東優(yōu)質資產注入值得期待。2007年1季度，公司完成募集資金收購集團三座煤礦，總產能增長18%，最新核定原煤生產能力為2441萬噸/年，產能位居煤炭上市公司前列。公司未來3年煤炭產量年均復合增長率約為13%，成長性非常比較突出。

　　公司所產煤炭主要為焦煤、1/3焦煤和肥煤，由于下游的需求旺盛，公司綜合煤價將繼續(xù)保持上漲態(tài)勢，長期具有抗跌的能力。洗煤廠的擴建將會生產更多高附加值的精煤，從而提高公司的商品煤銷售均價。

　　我們預計公司未來三年的凈利潤同比分別增長17%、19%、8%，每股收益分別為0.94元、1.12元、1.21元，對應的市盈率分別為(按5月18日收盤價17.81元)18.91倍、15.84倍、14.68倍。

　　公司目前的靜態(tài)市盈率、動態(tài)市盈率遠遠低于市場整體水平，也低于煤炭行業(yè)平均水平。目前煤炭股投資價值凸現，估值提升。綜合考慮公司的盈利能力以及未來的成長潛力，我們認為公司目前的股價較低，合理市盈率應在26倍左右。我們對平煤天安的首次評級為“推薦”，或言之“優(yōu)于大勢”、“買入”。

　　一、公司未來幾年煤炭產能有望保持10%以上的復合增長

　　2007年1季度，平煤天安(601666)公司完成募集資金收購平煤集團十三礦、朝川礦、香山礦等三座煤礦，總產能增加373萬噸，增長幅度為18%。公司最新核定原煤生產能力為2441萬噸/年，原煤入洗能力為700萬噸/年。另外新建首山一礦，擴建十一礦、八礦二井，以及綜采綜掘機械化改造(既有四個礦)等項目也將使公司未來3年里煤炭產量保持較高的增長速度, 2009年末公司原煤產量將在3000萬噸以上，相比2006年末大約增長50%，3年復合年增長率約為13%。

　　2006年9月10日，公司大股東平煤集團以10億元的價格競拍到陜西省一塊近10億噸儲量的煤田的探礦權。該煤田初步計算年產能將達1,000-1,500萬噸。根據擁有探礦權的企業(yè)將優(yōu)先享受采礦權，平煤天安很有可能獲得此礦的采礦權。屆時，公司的年產能有望達到4,000-4500萬噸。

　　平頂山地區(qū)煤炭資源儲備豐富，未來將主要由公司開發(fā)。根據國家發(fā)改委批復的大型煤炭基地建設規(guī)劃，河南基地是13個國家大型煤炭基地之一，平頂山礦區(qū)是98個國家重點礦區(qū)之一。平頂山礦區(qū)涵蓋平頂山煤田、禹州煤田、汝州煤田，資源量約153億噸，其中未開發(fā)利用的資源量約為107億噸。根據煤炭工業(yè)

十一五規(guī)劃，大型煤炭基地以大型煤炭企業(yè)為建設主體，一個礦區(qū)只設一個開發(fā)主體，公司是平頂山礦區(qū)特大型煤炭開采企業(yè)，平頂山礦區(qū)的后備資源未來將主要由公司開發(fā)。

　　公司目前具有明顯的生產規(guī)模優(yōu)勢。公司屬特大型煤炭生產企業(yè)公司，煤炭產量在上市公司中位居前列。公司主要產品為煉焦煤，目前該焦煤類上市公司主要有西山煤電、金牛能源、上海能源、開灤股份、盤江股份等幾家，平煤天安的焦煤產量遙遙領先。

　　圖2：煤炭上市公司的產量與儲采比

　　二、公司煤炭產品屬于比較稀缺品種，價格有望繼續(xù)小幅上揚

　　公司所產煤炭主要為焦煤、1/3焦煤和肥煤。混煤(1/3焦煤、肥煤)具有中灰、低硫、中高揮發(fā)分、高發(fā)熱量的特點，廣泛適用于發(fā)電、建材、輕工等行業(yè)。精煤(1/3焦精煤、焦精煤)具有低灰、低硫、低磷、粘結性強等特點，是優(yōu)質的配煤煉焦品種，主要用于鋼鐵制造業(yè)。由于下游的需求旺盛，因此公司綜合煤價將繼續(xù)保持上漲態(tài)勢，長期具有抗跌的能力。此外，公司目前的選煤廠的洗選能力將從目前的700萬噸增加30%，到2007年底的910萬噸。洗煤廠的擴建將會生產更多高附加值的精煤(目前公司的精煤毛利潤率為60%，而混煤僅為21%)，從而提高公司的商品煤銷售均價。

　　三、公司業(yè)績預測

　　預計2007年、2008年、2009年公司原煤產銷量大約為2450萬噸、2850萬噸、3050萬噸，商品煤銷售均價分別為392元/噸、405元/噸、415元/噸。考慮到成本、費用上升較快，公司銷售毛利率、銷售凈利率呈現小下降的趨勢。保守估計未來三年的凈利潤將同比分別增長17%、19%、8%，每股收益分別為0.94元、1.12元、1.21元。

　　四、投資風險

　　公司的投資風險主要在于煤炭行業(yè)周期性和價格波動的風險。煤炭價格的波動將給公司的生產經營帶來一定影響；隨著煤電聯動機制的實施，公司的業(yè)績將隨著電價波動而波動。

　　五、煤炭股投資價值凸現

　　1、通貨膨脹預期支撐煤價上漲。當前

人民幣升值強勁，中國外匯儲備仍然保持較高的增長速度，這將使得貨幣供應量大幅提高，促使價格進一步上漲，從而加劇通貨膨脹。在通貨膨脹預期背景下，煤炭價格下跌的可能性極小，更有可能上漲。

　　2、煤炭的下游需求旺盛，支撐煤價的高位運行。隨著我國國民經濟平穩(wěn)快速的發(fā)展趨勢，對煤炭的需求將持續(xù)增長。受宏觀調控和產業(yè)結構改善升級的影響，煤炭需求增幅將有所回落，但不同種類和品質的煤炭資源供求仍然存在差異，部分優(yōu)質稀缺煤種仍然處于供不應求狀態(tài)，個別時段供求關系將會受電力行業(yè)的火電產能釋放增幅影響，局部地區(qū)因為運輸條件的限制會出現相對偏緊和相對寬松并存的現象。2007年，預計煤炭市場供需仍將繼續(xù)處于波動調整狀態(tài)之中，并且隨著煤炭成本剛性增長因素增多，煤炭價格將繼續(xù)保持在高位運行。

　　3、從國家產業(yè)政策方面來看，國家先后出臺了一系列促進煤炭行業(yè)健康發(fā)展的規(guī)劃與措施。對“四證”(采礦許可證、安全生產許可證、煤炭生產許可證、工商營業(yè)執(zhí)照)不全的非法煤礦，列入關閉名單。此制度保障煤炭有序供應，對一些違法開采的、沒有資質的小煤窯將是致命性的打擊，將限制煤炭供應量增長過快。

　　由于市場預期煤炭價格下跌，以致對煤炭行業(yè)景氣下降的擔心，2006年煤炭板塊的平均漲幅只有50%左右，平均市盈率不到15倍，遠遠落后于大盤。進入2007年以來，煤炭板塊作為估值洼地，其投資價值初步得到挖掘，價值得以回升。但是我們認為，一年來煤炭板塊漲幅仍然低于大盤，其平均市盈率25倍左右，也低于市場平均值。因此，我們認為，煤炭板塊現在仍然被低估了，存在繼續(xù)上漲的動力。煤炭板塊的投資評級為“推薦”，或言之“優(yōu)于大勢”、“買入”。

　　六、公司投資評級：推薦

　　上市以來，平煤天安公司股價走勢一直落后于煤炭行業(yè)、上證綜指走勢。在與國內主要煤炭上市公司的估值對比，可以發(fā)現，公司目前2007年的市盈率低于行業(yè)平均水平較多。2007年一季度報告顯示，有9家QFII持有公司

股票，占流通A股比例高達21.15%，反映了國際機構對該股的長期看好。

　　綜合考慮公司的盈利能力以及未來的成長潛力，我們認為公司動態(tài)市盈率在26倍比較合理，按此計算的短期目標價為24元，中期目標價約為29元。相比較目前僅17.81元的股價，未來上漲空間較大，因此我們對平煤天安(601666)的首次評級為“推薦”，或言之“優(yōu)于大勢”、“買入”的投資評級。

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