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　　國金證券 張斌

　　公司06年年報(bào)顯示分別實(shí)現(xiàn)收入和凈利潤5.47億元和48.3百萬元，分別同比增長17.2%和0.4%，EPS0.284元，分配方案為每10股現(xiàn)金紅利2元：

　　加強(qiáng)福建以外地區(qū)銷售和出口是06年收入增加的主要原因。自新任總經(jīng)理陳桂武上任后，針對紡織行業(yè)競爭加劇的局面，公司在穩(wěn)固福建地區(qū)銷售的情況下，加強(qiáng)福建以外地區(qū)銷售，其中國內(nèi)福建以外地區(qū)收入同比增長121%、出口增長64.8%；..毛利率下降以及營業(yè)費(fèi)用增加則是凈利潤增幅落后于收入增幅的主要原因。公司織造業(yè)務(wù)毛利率降低2.28個(gè)百分點(diǎn)，營業(yè)費(fèi)用占收入比例由05年的2%提高到2.3%。

　　公司07年一季報(bào)業(yè)績大幅下降，收入達(dá)到1.02億元，同比增長5.15%，但凈利潤只有3.42百萬元，同比降低34%。平均毛利率較去年同期降低1.5個(gè)百分點(diǎn)以及財(cái)務(wù)費(fèi)用增加是凈利潤下降的主要原因。

　　行業(yè)效益增速下降、出口增長放緩、競爭加劇是阻礙公司發(fā)展的外部因素。

　　改革成為企業(yè)擺脫困境的主要手段，我們認(rèn)為公司目前采取的改革措施效果不顯著，未來公司業(yè)績難有增長：

　　加強(qiáng)異地銷售和出口的傳統(tǒng)手段效果不明顯，06年呈現(xiàn)增收不增利的情況。在國內(nèi)產(chǎn)能過剩、出口增幅降低的情況下，這些措施難以奏效；

　　加強(qiáng)針織布業(yè)務(wù)，減少漂染加工比例有賴于公司銷售部門的努力。加工看上去毛利率較高，但每單收入低，在占用相同設(shè)備情況下，盈利低于針織布，更重要的是加工業(yè)務(wù)不利于公司盡快獲得市場信息。06年加工收入第一次出現(xiàn)下降(圖表1)，但針織布收入雖增加，但毛利率卻有所下滑。對于負(fù)責(zé)實(shí)際操作的員工來說，加工業(yè)務(wù)簡單、針織布操作繁瑣，因而員工思路轉(zhuǎn)變?nèi)孕钑r(shí)間，而且加強(qiáng)針織布業(yè)務(wù)對銷售人員提出更高要求，這些是公司改變經(jīng)營品種效果不明顯的原因；..公司改革員工考核體系，希望提高經(jīng)營效率，增強(qiáng)企業(yè)凝聚力。這些措施其實(shí)是大部分企業(yè)一直在做的，一方面見效緩慢，另一方面不能使企業(yè)脫穎而出；..公司適當(dāng)增加產(chǎn)能，向上游延伸產(chǎn)業(yè)鏈，收益不大。06年新增60臺(tái)大園機(jī)，以方便接單。但大園機(jī)開工率一直不足，新增訂單與新增固定資產(chǎn)折舊相抵；06年山東魚臺(tái)5萬錠棉紗技改完成、今年3季度江西5萬錠棉紗項(xiàng)目完工新增5萬錠棉紗產(chǎn)能，這有利于穩(wěn)定公司原料質(zhì)量和供應(yīng)，但棉紗生產(chǎn)毛利率不高，異地管理導(dǎo)致費(fèi)用增加，公司實(shí)際收益不大，不會(huì)對業(yè)績產(chǎn)生明顯影響；..我們認(rèn)為上述措施的效果不明顯，一方面是力度不大，仍在傳統(tǒng)范圍內(nèi)，另一方面，在目前行業(yè)背景下，以往依靠大設(shè)備、大訂單、大經(jīng)銷商的經(jīng)營模式面臨挑戰(zhàn)，企業(yè)需要由大到小，即“直銷、小批量、小訂單、小客戶”，繞開經(jīng)銷商和下游企業(yè)直接進(jìn)行貿(mào)易，這些需要對企業(yè)進(jìn)行“大手術(shù)”。

　　公司已經(jīng)開始意思到上述改革措施的局限性，總經(jīng)理也希望向直銷、小批量、小訂單的模式轉(zhuǎn)變，并進(jìn)一步加強(qiáng)針織布業(yè)務(wù)，但轉(zhuǎn)變需要公司在發(fā)展戰(zhàn)略、企業(yè)架構(gòu)、人員思路等方面做出改變，決非一日之功，只能說調(diào)整是漫長的。

　　我們預(yù)計(jì)07年-09年公司分別實(shí)現(xiàn)收入6.36億元、6.98億元以及7.58億元，分別同比增長16.3%、9.8%和8.6%，凈利潤47.5百萬元、50.2百萬元和52.7百萬元，07年同比降低1.6%，08-09年分別同比增長5.6%和5.0%，EPS分別為0.279元、0.295元和0.310元。

　　我們調(diào)低未來業(yè)績預(yù)期，主要是考慮公司經(jīng)營調(diào)整緩慢，效果不明顯。維持“持有”建議。

　　公司股價(jià)自06年10月以來不斷上漲與基本面關(guān)系不大，主要是市場因素。