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　　唯一國(guó)家級(jí)黃金上市公司

　　中金黃金的控股股東是中國(guó)黃金集團(tuán)公司，也是中國(guó)黃金公司中唯一一家國(guó)家級(jí)上市公司，未來的發(fā)展前景值得期待。

　　1、中國(guó)黃金集團(tuán)公司對(duì)公司的發(fā)展全力支持

　　公司的控股股東中國(guó)黃金集團(tuán)公司是在原中央所屬黃金企事業(yè)單位的基礎(chǔ)上組建的大型國(guó)有企業(yè)，占中金黃金總股本的48.06%。中國(guó)黃金集團(tuán)公司總資產(chǎn)102億元，年黃金產(chǎn)量占全國(guó)的20%，黃金儲(chǔ)量占全國(guó)黃金總儲(chǔ)量的30%。中國(guó)黃金集團(tuán)總公司在資金、技術(shù)等方面有著雄厚的實(shí)力，并在中金黃金股份公司上市之初表示將全力支持上市公司的發(fā)展，這是國(guó)內(nèi)其他黃金公司無法比擬的優(yōu)勢(shì)。

　　2、公司黃金資源分部比較分散

　　目前，中金黃金的黃金礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量?jī)H為60噸，而且資源分布比較分散，分別分布在湖北、河南、甘肅、山東、山西、河北、內(nèi)蒙、新疆等地。礦產(chǎn)資源的分散是一把“雙刃劍”，既給公司的發(fā)展帶來了一定的難度，同時(shí)也為公司以后的擴(kuò)張奠定了基礎(chǔ)。

　　其中，公司子公司湖北三鑫公司與廣西泰富黃金礦業(yè)開發(fā)有限公司達(dá)成意向，以5080萬元收購該公司旗下平武縣泰富黃金礦業(yè)開發(fā)有限公司(銀廠金礦)全部資產(chǎn)，包括40.43公頃的土地使用權(quán)、8.40平方公里的探礦權(quán)、0.30平方公里的采礦權(quán)和6.3噸的黃金保有儲(chǔ)量。

　　3、公司管理層改選之后將更加有力于公司的發(fā)展

　　2007年初，公司改選產(chǎn)生了新一屆董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)的候選人名單，其中董事會(huì)組成人員由原先的15人降到9人，監(jiān)事會(huì)組成人員由原先的8人改為3人。新一屆的董事會(huì)組成人員大多為集團(tuán)公司副總經(jīng)理以上的人員，這一舉動(dòng)理順了集團(tuán)公司與股份公司之間的關(guān)系，使集團(tuán)利益與上市公司的利益達(dá)成一致，為集團(tuán)礦產(chǎn)資源注入到上市公司掃清了道路。

　　我們認(rèn)為，中國(guó)黃金集團(tuán)作為中國(guó)唯一一家國(guó)家控制的黃金企業(yè)，未來發(fā)展前景不可限量。在國(guó)家的支持下，中國(guó)黃金集團(tuán)公司有望發(fā)展成為多金屬資源、跨國(guó)礦業(yè)巨頭，這為中金黃金的發(fā)展打開了空間。

　　主營(yíng)業(yè)務(wù)分析

　　1、2006年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要受益于黃金價(jià)格和銅價(jià)的大幅上漲

　　公司主要產(chǎn)品為黃金和金屬銅，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)的90%以上。2006年，公司黃金銷售收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的84.29%，銅銷售收入只占10.82%，但是黃金銷售利潤(rùn)與銅銷售利潤(rùn)基本相當(dāng)。

　　在公司主營(yíng)產(chǎn)品中，黃金業(yè)務(wù)的毛利率較低，為7.15%；而由于2006年國(guó)際銅價(jià)高位運(yùn)行，銅的毛利率高達(dá)56.60%。黃金業(yè)務(wù)毛利率較低的主要原因是公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量較低，僅為4.63噸，只占黃金總產(chǎn)量40.04噸的11.56%。2006年公司礦產(chǎn)金、銅產(chǎn)量均比2005年有所降低，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和利潤(rùn)的增長(zhǎng)主要是因?yàn)辄S金價(jià)格和銅價(jià)大幅上漲的結(jié)果，這種增長(zhǎng)如果公司不能及時(shí)提高生產(chǎn)能力是不可持續(xù)的。

　　2、公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量亟待提高

　　公司2006年黃金產(chǎn)量40.04噸，礦產(chǎn)金4.63噸，比2005年有所降低。至報(bào)告期末，公司擁有礦權(quán)面積339.14平方公里，黃金金屬儲(chǔ)量58.69噸，銅金屬儲(chǔ)量20萬噸。我們認(rèn)為，公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量較低是企業(yè)發(fā)展的“瓶頸”問題。公司2006年公司采礦業(yè)務(wù)毛利率為54.8%，而冶煉業(yè)務(wù)的毛利率僅為2.12%。公司主營(yíng)產(chǎn)品毛利率為13.42%，礦產(chǎn)金產(chǎn)量低是制約黃金業(yè)務(wù)毛利率上升的主要原因。

　　3、公司銅產(chǎn)量對(duì)業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)將減弱

　　公司2006年電解銅產(chǎn)量2906噸，含量銅10293噸，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的10.82%，占主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)的46.26%。這主要是因?yàn)?008年國(guó)際銅價(jià)高位運(yùn)行，但隨著公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量的不斷提高，銅產(chǎn)品對(duì)公司業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)將逐漸減弱。

　　公司銅產(chǎn)品主要是湖北三鑫金銅股份有限公司委托江西銅業(yè)冶煉生產(chǎn)，湖北三鑫公司的銅金屬量可采儲(chǔ)量為30萬噸，持續(xù)增加產(chǎn)量的可能性不大。

　　礦產(chǎn)資源注入將持續(xù)不斷

　　1、集團(tuán)目前所有礦產(chǎn)資源將一次性注入

　　2007年4月20日，公司發(fā)布公告稱，公司計(jì)劃于2007年非公開發(fā)行股票不超過13000萬股，發(fā)行價(jià)格為不低于本決議公告日(2007年4月20日)前二十個(gè)交易日公司股票均價(jià)的90%。

　　公司控股股東中國(guó)黃金集團(tuán)公司以其持有的包括但不限于全資企業(yè)中國(guó)黃金集團(tuán)夾皮溝礦業(yè)有限公司、遼寧五龍金礦、遼寧省排山樓金礦的資產(chǎn)和控股的內(nèi)蒙古包頭鑫達(dá)黃金礦業(yè)有限責(zé)任公司、河南金源黃金礦業(yè)有限責(zé)任公司、陜西太白黃金礦業(yè)有限責(zé)任公司、湖北雞籠山黃金礦業(yè)有限責(zé)任公司和廣西鳳山天承黃金礦業(yè)有限責(zé)任公司的股權(quán)參與本次認(rèn)購。本次發(fā)行后，中國(guó)黃金集團(tuán)公司持有本公司的股份比例將不低于45%。根據(jù)公司目前的進(jìn)展情況以及公司對(duì)資源注入的意愿，預(yù)計(jì)本次非公開發(fā)行將于2007年三季度完成。

　　2、公司資源增量前景樂觀

　　未來我國(guó)黃金生產(chǎn)企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的步伐將逐漸加快，通過資產(chǎn)重組、資源整合和淘汰落后生產(chǎn)能力，小而散的局面開始改觀，產(chǎn)業(yè)集中度將明顯得到提高，大集團(tuán)、大公司發(fā)展迅速，逐步成為主導(dǎo)我國(guó)黃金行業(yè)發(fā)展的中堅(jiān)力量。

　　由于公司為中央企業(yè)中唯一一家黃金冶煉企業(yè)，未來國(guó)家的扶持將為公司的發(fā)展創(chuàng)造美好的發(fā)展前景。在資源擴(kuò)張方面，公司得到了國(guó)土資源部的支持，從而為公司的發(fā)展提供了政策保障。

　　本次集團(tuán)擁有黃金金屬儲(chǔ)量全部注入到股份公司以后，根據(jù)目前中國(guó)黃金集團(tuán)公司的發(fā)展情況，集團(tuán)公司在未來的一段時(shí)間內(nèi)有可能新增200多噸黃金儲(chǔ)量。我們認(rèn)為，中國(guó)黃金集團(tuán)公司將會(huì)一如既往的支持股份公司的發(fā)展，新增資源儲(chǔ)量將會(huì)陸續(xù)注入上市公司，為股份公司擴(kuò)大發(fā)展空間。

　　盈利預(yù)測(cè)與估值分析

　　我們分別用DCF、市盈率兩種不同的方式對(duì)中金黃金進(jìn)行估值。

　　1、盈利預(yù)測(cè)的基本假設(shè)

　　在上述分析的基礎(chǔ)上，我們編制了公司未來三年的預(yù)測(cè)報(bào)表，我們的預(yù)測(cè)是建立在以下基礎(chǔ)上的。

　　假設(shè)一：我們認(rèn)為，2007年三季度公司完成非公開增發(fā)，并產(chǎn)出效益，公司礦產(chǎn)金2007年至2010年分別為13噸、20噸、24噸、28噸。

　　假設(shè)二：未來黃金和銅價(jià)都將保持高位運(yùn)行，2007年至2010年黃金價(jià)格分別為170元/克、180元/克、180元/克、180元/克；銅價(jià)為60000元/噸、55000元/噸、55000元/噸和50000元/噸。

　　假設(shè)三：隨著公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量的提高，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率大幅提高，2007-2010年公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為23.43%、32.58%、34.91%、36.66%。

　　假設(shè)四：公司所得稅率保持在35%左右，假設(shè)2007-2010年股息支付率為60%。

　　假設(shè)五：主營(yíng)稅率和營(yíng)業(yè)費(fèi)用率預(yù)計(jì)保持相對(duì)穩(wěn)定，但是管理費(fèi)用率隨著公司收入的快速增長(zhǎng)將逐步下降后穩(wěn)定。

　　根據(jù)海通證券盈利預(yù)測(cè)模型，我們測(cè)算出公司2007-2010年的攤薄每股收益分別為1.18元、2.00元、2.27元、2.55元。

　　2、公司DCF估值

　　取折現(xiàn)率8%-9%，永續(xù)增長(zhǎng)率1%-1.50%，利用海通估值模型計(jì)算，中金黃金的內(nèi)在價(jià)格在49.20-61.85元之間。基于以上假定以及8.51%的貼現(xiàn)率、1%的永續(xù)增長(zhǎng)率和40%的目標(biāo)資產(chǎn)負(fù)債率，用海通DCF估值模型計(jì)算公司內(nèi)在價(jià)值。DCF估值模型結(jié)果顯示，中金黃金的每股內(nèi)在合理價(jià)格為53.09元。

　　3、公司PE估值

　　目前，國(guó)內(nèi)黃金企業(yè)只有山東黃金一家，以2007年5月9日的收盤價(jià)54.03元計(jì)算，2006年的PE為67.51倍。按照2007年1.37元、2008年1.72元的EPS進(jìn)行計(jì)算，得出2007年和2008年P(guān)E為39.44倍和31.78倍。另外，目前國(guó)際上黃金公司的認(rèn)可市盈率為26倍。考慮到中金黃金的高成長(zhǎng)性，我們?nèi)≈薪瘘S金2007年35倍和2008年28倍的PE來進(jìn)行計(jì)算，得出公司的目標(biāo)價(jià)應(yīng)該在41.30元-56.00元之間。

　　4、合理價(jià)格區(qū)間

　　在對(duì)中金黃金做DCF、PE分析之后，我們可以得到公司股票的合理價(jià)值區(qū)間。