新浪提示：本文屬于研究報告欄目，僅為分析人士對一只股票的個人觀點和看法，并非正式的新聞報道，新浪不保證其真實性和客觀性，一切有關該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準，敬請投資者注意風險。

　　張馳飛 華泰證券

　　投資要點：

　　隨著天津山水頤園、北京億城天竺等項目在07年進入收獲期，公司發展進入了可持續增長階段，將不會重演過去業績起伏較大的現象。目前公司主要開發項目已經形成了梯隊結構，可結算面積近100萬平方米，可保證公司未來三年持續增長。

　　雖然宏觀調控對中小房地產公司造成了經營壓力，但公司憑借自身競爭優勢，依然有充分發展空間。公司最大的優勢是對土地價值的深刻理解，在項目的選擇和運作上，獨具慧眼，可以充分享受土地紅利，為股東創造最大價值。

　　公司目前主要項目儲備在京津地區，受08年奧運的影響，兩地房價可能繼續大幅上漲，帶來公司業績超預期增長。

　　為貫徹公司“環渤海＋長三角”的戰略布局，短期內公司的項目拓展重心將在長三角區域。

　　我們預計公司07、08年每股收益分別為0.882元和1.459元。公司近期公布公開增發不超過1.5億股事宜，假設增發價為10元，增發1.2億股，攤薄后公司07、08年每股收益也達到了0.594元和0.982元。

　　考慮到公司較小的規模，按區域性地產公司給以16倍的動態市盈率，12個月目標價為15.71元，給以“推薦”評級。

　　風險因素：增發募資項目西山華府對08年業績有較大貢獻，但增發存在一定不確定性，資金能否及時到位將影響公司08年業績。

　　公司進入可持續增長階段

　　公司在2002年開始逐步轉型為房地產公司，成功開發了北京碧水云天、萬城華府等項目。不過由于規模較小，項目型公司特征明顯，主營業務受個別開發項目進度影響較大，業績有較大起伏。

　　現有項目可保證至少三年業績增長

　　由于06年定向增發計劃被否，原募資項目北京建國門項目股權收購計劃出現一定變數，而公司合作開發的CBD項目竣工時間要到2012年，因此短期內不會對公司業績作出貢獻。不考慮這兩個項目，目前公司手中可結算的項目面積也有近100萬平方米，至少可提供約13億元的凈收益。由于這些項目基本可以在08年前開工，因此將保證公司未來三年業績增長。

　　公司原主打項目北京萬城華府二、三期已于06年竣工，部分已經在06年結算。據了解，二期目前已經基本售完，三期部分單位在4月份開盤推出，預計售價將達到28000元/平方米。北京億城天筑項目和天津山水頤園項目預計將于今年年中竣工，目前銷售進展良好，其中億城天筑銷售均價約8500元/平方米，目前最新成交均價在9400元左右，而山水頤園的銷售價格也已達到6600元/平方米左右。另一個可望在07年貢獻收益的項目是北京晨楓家園，該項目緊鄰萬城華府，今年將開盤銷售，公司通過債權投資方式分享收益，按約定，07年就可提取收益。

　　08年蘇州工業園項目與北京西山華府項目將開始貢獻收入。蘇州工業園項目總面積約34.6萬平方米，為小

戶型項目，一期6號地塊15萬平方米將于今年5月開工，預計08年底可竣工，二期的7、8號地塊計劃于08年春開工。西山華府是公司本次增發融資項目，總規劃1600戶，一期將于8月份開工，預計于08年底竣工，二期計劃在10月份開工，09年6月竣工。

　　未來項目拓展重心在長三角地區

　　目前公司大多數開發項目在京津地區，長三角區域僅有蘇州工業園項目，為貫徹公司“環渤海＋長三角”的戰略布局，短期內公司的項目拓展重心將在長三角區域，經濟富裕的二、三線城市是主要目標市場。

　　最大的優勢是對土地價值的深度挖掘

　　在宏觀調控下，土地成本不斷升高、資金壓力不斷加大，房地產業越來越走向集中。不過，雖然大開發商將不斷提高市場份額，但規模偏小的開發商只要有自身獨特的競爭優勢，就依然有足夠的成長空間。

　　對于小開發商而言，投資項目的選擇對公司的發展至關重要，選擇不慎，就會導致經營困境，而億城股份最大的優勢是對土地價值的理解，在項目的選擇和運作上，獨具慧眼。近兩年公司的主力項目是萬城華府，在公司剛剛開始運作這一項目時，周邊地區的房價僅僅為5、6000元/平方米，但公司發掘、利用了其緊鄰頤和園的資源優勢，開發高檔

別墅項目，運作十分成功，目前銷售價格已經達到了28000元/平方米。

　　從公司近幾年來開發業務的毛利率水平可以看出，公司對開發項目的運作十分成功，通過提升項目價值與盈利水平，為股東帶來了更高回報。

　　此外，公司蘇州工業園區土地的獲取也充分體現了公司對土地價值和市場的理解。該項目共有三塊地，位于蘇州工業園區第二區東部、金雞湖的東側，總規劃面積34.6萬平方米。在2005年底宏觀調控帶來市場尤其是長三角區域市場觀望氣氛濃厚的情況下，公司獨具慧眼，以遠低于園區其他拍賣地塊的價格取得這一項目，樓面地價僅1000元出頭。目前，包括蘇州在內的蘇南城市房地產市場基本走出調整期，市場比較景氣，預計這一項目可望給公司帶來比較可觀的收益。

　　奧運可能帶來公司業績超預期增長

　　我們預計公司07、08年每股收益分別為0.882元和1.459元，同比增長92.23%和65.37%。不過，公司近70%的可結算面積儲備位于京津地區，由于08年奧運會的影響，北京、天津房價有可能繼續出現較大幅度的上漲，從而帶來公司業績超預期的增長。

　　當前估值有一定吸引力

　　公司近期公布了公開增發方案，將增發不超過1.5億股，預計融資額12億元。假設增發價為10元，增發1.2億股，攤薄后公司07、08年每股收益也達到了0.594元和0.982元(包括06年利潤分配計劃的10送1股)。考慮到公司較小的規模，按區域性地產公司給以16倍的動態市盈率，12個月的目標價位為15.71元，給以“推薦”評級。

    新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。