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　　張宇 國泰君安

　　投資要點：

　　06年公司全年實現主營收入17.87億元，同比增長172%；實現凈利潤5.8億元，同比增長21%；實現EPS為0.523元，每股凈資產2.69元。

　　主營收入大幅增加的原因在于：北京華僑城主題公園開業，增加一塊旅游收入；同時新增北京華僑城主題旅游地產收入9.51億元；故實際上旅游分項主營收入增幅只有20-40%。導致主營收入與凈利潤在增幅形成巨大反差的原因在于：旅游門票等主營成本大幅增加，高達210%；因北京華僑城開業使得合并的營業費用和所得稅分別增加178%和325%；波托菲諾項目投資分成并沒有大幅增加，投資收益僅平緩增加16%。06年業績明顯低于我們預期的原因在于上述成本費用增幅超乎預期。

　　公司未來旅游主業將獲得快速發展，北京華僑城主題公園二期(08年)，深圳東部華僑城(一期已試營業)，上海佘山華僑城(一期08年底，二期2010年)，成都天府華僑城(08年)，泰州華僑城將相繼營業創收。

　　06年年報新增旅游地產主業將是一個美好開始，未來本埠和異地地產業務都將大放異彩。包括深圳西部、東部，北京，上海，成都和泰州6個華僑城的旅游主題地產，上海浦江

意大利城，深圳尖岡山

別墅和歡樂海岸等。

　　06年公司旅游＋地產模式成功實現異地擴張，歡樂谷動態主題公園成功引入北京，且將繼續在上海和成都復制。北京華僑城一期45%左右的毛利率、上海浦江意大利城項目的暢銷則說明異地地產業務的成功擴張。

　　衍生于旅游＋地產模式而盈利能力奇高的旅游地產業務將受到土地

增值稅嚴格清算管理的負面沖擊，尤其是異地項目，對此我們非常關注，并出于謹慎原則在1月行業月報中將07年盈利預測下調了20%左右。中長期看，我們對集團主業整合上市持樂觀態度，因為這符合集團及上市公司的最佳成長路徑。

　　維持07年0.91元EPS預測不變，同時維持06年中期策略確定的12個月29.5元目標價不變。但考慮集團整合上市進程不確定性和目前股價估值安全吸引力降低，建議短期謹慎，中長期依然是1＋3地產先鋒組合之一。

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