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　　長江證券 葉頌濤

　　【內容摘要】

　　摘要:

　　4月18日,云南白藥公布2006年一季度報告。

　　一、公司收入和利潤增速放緩

　　云南白藥第一季度的制藥收入略有下降，主要原因是往年的增長主力品種白藥創可貼和白藥膏由于1月份生產批文尚未從母公司轉移到無錫藥業，因而停產造成的。公司另一個曾經增長很快的產品——白藥牙膏由于市場競爭更加激烈,銷售額也出現一定程度下滑。

　　二、各項財務指標表現依然良好

　　云南白藥一季度主營業務利潤同比下滑3.9%,而期間費用率為16.45%，同比下降了4.18 個百分點,使凈利潤略有增長。公司一季度應收帳款周轉天數為24天，存貨周轉天數為111天，經營活動現金流為1.24億,資產質量仍很優秀。

　　三、業績增長的基礎沒有改變

　　公司一季度增長速度放緩在市場的預期之中，除了白藥創可貼和白藥膏的生產批文問題、白藥牙膏面臨的市場競爭問題外，公司的營銷組織調整也是一個重要原因。而白藥創可貼和白藥膏生產許可已經解決，無錫藥業的復產也有望實現；營銷組織的調整將使公司在一個更高的平臺上運作，有利于銷售的更快增長。另外，公司軍用和車用急救包等新產品的推出和銷售有望成為公司新的利潤增長點。

　　四、2007年的調整來得正是時候

　　云南白藥把2007年作為調整年，我們認為非常明智。經過這一調整，公司將構建一個效率更高、對市場反映更靈敏的營銷體系；將組建新一輪增長所需的新產品梯隊；將有一個留住人才、吸引人才的激勵機制。對于云南白藥、同仁堂等老字號中藥企業，“做長”是其核心價值所在，相對較高的永續增長率是其估值優勢的來源。我們重點關注的是其若干年的平均增長率而非某一年的增長率，因此云南白藥和同仁堂的業績調整并不影響我們對其價值的判斷。

　　五、維持“謹慎推薦”的評級

　　我們預測云南白藥2007年和2008年的EPS分別為0.61元和0.83元，維持“謹慎推薦”的評級。

　　【提要結束】