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　　天相投顧 施劍剛

　　5.1.1公司簡介

　　公司是一家質地優(yōu)良的白酒龍頭企業(yè)。從1991-1993年，五糧液在白酒行業(yè)十強企業(yè)中均排名第二。公司在1994年完成戰(zhàn)略調整后，公司首次躍居行業(yè)第一的位置，并一直保持到現(xiàn)在，市場冠以“酒王”的稱號。

　　公司擁有45萬噸的白酒產(chǎn)能，各種窖齡的窖池有25882個，窖池的總量比排在

五糧液后面二、三、四名酒廠窖池的總和還要多；擁有蒸餾酒的容器978個，儲酒的容器中，大于10噸的容器有1247個，擁有30萬噸的儲酒能力；公司共有12個包裝中心，共有包裝線104條，每年包裝成品酒的能力是50萬噸，其中兩個中心是包裝“五糧液”和“五糧春”，其余10個中心混裝五糧液系列酒的中低端品牌。公司的規(guī)模在國內白酒行業(yè)，乃至世界烈性酒行業(yè)中都是空前的，我們認為這為五糧液新一輪的戰(zhàn)略創(chuàng)新打下了無與倫比的發(fā)展基礎。

　　5.1.2關聯(lián)交易問題五糧液的巨額關聯(lián)交易

　　一直為市場所詬病。五糧液的關聯(lián)交易范圍很廣，包括銷售、采購和服務等環(huán)節(jié)。從公司的2006年年報可知，采購貨物及接受勞務的關聯(lián)交易占公司成本與營業(yè)、管理費用之和的48.92%，銷售貨物及提供勞務的關聯(lián)交易占公司收入的48.22%，這兩項比值同比有增大的趨勢。

　　普什集團和五糧液集團進出口公司是公司最大的兩個關聯(lián)交易方，而這兩家公司及其他關聯(lián)交易方基本為五糧液集團的子公司，五糧液集團在上市公司沒有股份，另外因為五糧液集團托管上市公司，所以五糧液集團的很多高管在公司任職，這些聯(lián)系不能不讓市場投資者聯(lián)想到存在利潤轉移的可能性。所以市場要求公司解決關聯(lián)交易的呼聲一直很高，關聯(lián)交易遲遲未解決，成為抑制公司股價的重要因素。

　　我們從公司股價的表現(xiàn)情況可以看出，市場對于公司解決關聯(lián)交易的期盼有多么的強烈。公司關聯(lián)交易的解決進程成了公司股價變化的晴雨表。

　　5.1.3盈利預測

　　如果在不考慮公司關聯(lián)交易解決但考慮兩稅合并利好的情況下，2007-2009年的每股收益分別為0.58元、0.84元和1.03元。截止2007年04月18日，公司的股價為34.32元，對應2007-2008年的市盈率分別為59倍、41倍。公司解決關聯(lián)交易后，到底能夠給公司增厚多少的業(yè)績，市場眾說紛紜，這需要我們仔細調查論證。

　　對于解決公司的關聯(lián)交易，在唐橋先生上任后，預期變得更為強烈。我們也認為公司在2007年逐步解決關聯(lián)交易的可能性非常大。基于關聯(lián)交易解決的良好預期，近期股價漲幅已經(jīng)較大，我們下調“買入”的評級，但考慮到解決關聯(lián)交易后帶來的公司治理結構趨好，相對茅臺股價的估值折讓理由將不復存在，以及公司業(yè)績增長的良好預期，我們給予公司“增持”評級。近期請密切關注關聯(lián)交易解決進程。

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