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　　王爽聯合證券

　　漳澤電力(000767)公布2007年一季度報告，實現主營收入8.96億元、凈利潤1.2億元，分別同比增長37%和48.5%，每股收益在增發2億股攤薄后為0.10元，去年一季度每股收益0.09元。

　　隨著增發收購的電廠的正常運營，將為公司帶來盈利增長，2007年蒲光永濟和秦熱公司可分別實現售電收入約8.2億元、8.3億元，2008年為8.6億元、10.5億元。同時將提高公司的盈利能力和利潤率水平。

　　華澤鋁電06年四季度和07年一季度盈利均低于我們預期，與電解鋁行業當前表現的實際情況有一定出入，具體原因我們尚不清楚。考慮到二季度開始電解鋁將進入銷售旺季，我們仍維持華澤鋁電07年和08年各實現凈利潤7億元的預測。

　　07、08年漳澤電力每股收益0.40元，其中電力業務0.26億元，電解鋁0.14元。按照目前電力行業平均市盈率25倍、電解鋁15倍計算，合理價格8.6元。我們暫將評級調整為“中性”。

　　今天漳澤電力(000767)公布2007年一季度報告，實現主營收入8.96億元、凈利潤1.2億元，分別同比增長37%和48.5%，每股收益在增發2億股攤薄后為0.10元，去年一季度每股收益0.09元。

　　增發項目增厚業績

　　06底公司增發收購的機組相繼投產了三臺，但因初始運行未能在06年第四季度實現盈利，蒲光發電和秦熱電廠還分別虧損了2.3億元和1295萬元。隨著電廠的正常運營，增發項目將為公司帶來盈利增長，2007年蒲光永濟和秦熱公司可分別實現售電收入約8.2億元、8.3億元，2008年為8.6億元、10.5億元。同時，由于新項目屬于優質資產，凈資產收益率高于公司現有機組(圖表1，漳澤電力收購前06年中期電力資產ROE僅6.6%)，因此新項目將同時提高公司的盈利能力和利潤率水平。增發收購項目對業績的貢獻已經從07年一季度開始顯現。

　　華澤鋁電投資收益低于預期

　　由于華澤鋁電是公司參股項目，無詳細信息披露，因此我們采用了類比的方法進行預測。按照華澤鋁電28萬噸電解鋁的規模、一半長單一半現貨的氧化鋁采購方式、氧化鋁一季度的價格，我們參考了產能規模30萬噸電解鋁的焦作萬方的盈利情況，預測華澤鋁電2007年實現凈利潤7億元，為漳澤電力貢獻利潤2.8億元，2008年維持2007年的水平。

　　07年一季度華澤鋁電為漳澤電力帶來投資收益4700萬元，貢獻了30%的利潤，但這低于我們預期的5000-6000萬元。另外2006年第四季度華澤鋁電實現的利潤也同樣低于我們的預期，我們認為這種情況與電解鋁行業當前表現出的實際情況有一定出入，具體原因我們尚不清楚，但是，考慮到二季度開始電解鋁將進入銷售旺季，我們仍維持上述盈利預測。

　　盈利預測

　　主要預測假設

　　1、不實施第三次煤電聯動。

　　2、06年第四季度煤價上漲較多，全年公司主營利潤率由1-9月的18.8%下降至15%，07年一季度隨煤價回落及收購優質機組，這一比率略上升至15.7%。

　　我們將07和08年全年的主營利潤率調整為15.5%，低于先前的18.5%。

　　3、2007-2008年發電利用小時數

　　估值

　　07-08年華澤鋁電為公司貢獻的利潤將占約35%，我們認為應該將電力和電解鋁業務分開估值。

　　按照我們的預測，07、08年漳澤電力每股收益0.40元，其中電力業務0.26億元，電解鋁0.14元。目前電力行業平均P/E25倍，電解鋁15倍，因此，漳澤電力合理價格8.6元