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　　邱波 聯合證券

　　06年年報顯示，公司在主營業務收入同比下降9.28%的同時，主營業務利潤和凈利潤均比上年增長14.92%、18.85%。主要原因是進行了大致等量的資產置換，轉入盈利能力更強的嘉瀏高速股權，換出第一市政公司。06年EPS為0.21元，略高于我們預測的0.20元。

　　06年公司地下地上工程合同金額比為4.6:1，而05年以前公司地下地上收入比為1：1。公司在“戰略收縮地上業務、提高地下核心競爭優勢業務比重”方面取得實質性進展。

　　跟據虹橋綜合交通樞紐規劃，樞紐主體建筑地下將設兩個城市地鐵站，開通或連接6條軌道線，包括5、2、13、10號線、低速磁懸浮青浦線和高速磁懸浮滬杭線。按照公司的歷史中標情況及競爭實力分析，由此將又會給公司帶來巨大的軌道施工業務量。

　　雖然定向增發未獲通過，但公司通過自籌資金、以低價租賃的方式迅速突破了因盾構大批量生產而出現的廠房、設備瓶頸，在最短的時間內將盾構年產能從15臺擴大到30臺以上，為07年大規模銷售打下堅實基礎。

　　盡管06年公司業績表現中規中矩，但我們認為，公司激增的業務量所帶來的業績高速增長將在07年、08年集中體現。公司合理價值13.58元，維持“增持”評級。

　　虹橋綜合交通樞紐規劃確定將使公司直接受惠

　　虹橋綜合交通樞紐區域結構規劃已于06年3月經上海市政府正式批準，將于2009年底竣工，2010年世博會前投入使用。計劃將京滬高速鐵路站、城際軌道交通站、虹橋機場新航站樓等多種交通方式匯集于一體，建成國際一流的現代化大型綜合交通樞紐。依托綜合交通樞紐的特有功能，虹橋將建設成為上海連接、服務

長三角、服務全國的重要交通紐帶和經濟紐帶地區。

　　多種交通工具將在虹橋樞紐“聚會”虹橋交通樞紐規劃范圍東起外環線A20，西至華翔路，北起北翟路，南至滬青平公路，規劃用地約26.26平方公里。根據《規劃》，虹橋綜合交通樞紐主體建筑內的地下將設兩個城市地鐵車站，將會連接或開通6條軌道線，包括5號線、2號線、13號線、10號線、低速磁懸浮線青浦線和高速磁懸浮線滬杭線，形成“五縱一橫”的布局。按照目前公司的競爭實力以及公司在上海的歷史市場份額分析，我們認為由此帶來的軌道施工工程業務量的增長將使公司直接受惠。

　　定向增發未獲批不影響盾構產業化進程

　　07年3月28日公司擬募集資金3.28億元投資于盾構產業化項目、向AECOM定向增發65680971股未獲得

證監會審核通過，其主要原因是管理層認為所募集資金大于擴大盾構產能實際所需資金。

　　雖然定向增發未獲通過，但公司審視度勢，采取租賃子公司廠房，自籌資金投入設備采購和廠房擴建，已經有效地擴大了產能，目前盾構機年產能從15臺擴大到30臺以上，為承接更多的盾構訂單創造了生產條件。06年公司獲得盾構訂單22臺，在07年有望獲得更多訂單。

　　短期內盾構產能提升一倍公司能在較短時間內調整策略，通過自籌資金、以低價租賃的方式迅速突破了因盾構大批量生產而出現的廠房、設備瓶頸，在最短的時間內有效擴大盾構產能，顯示了公司很強的應變能力，并且為公司07年開始盾構大規模銷售打下堅實基礎。

　　生產經營呈現良性發展

　　06年公司中標合同簽約額達86.78億元，比上年增長29.34%。其中地下工程合同金額66.74億元，地上工程合同金額14.49億元，設計合同2.07億元，其他3.48億元(包括管片，混凝土、機械加工等)。各主要經濟指標均創歷史新高，公司的生產經營呈現良性發展格局。司地下地上收入比為1：1。公司在“戰略收縮地上業務、提高地下核心競爭優勢業務比重”方面取得實質性進展。與之相應的是，未來幾年公司業務收入結構中，地下業務收入比重明顯要高于地上業務收入。

　　公司在05年所作的戰略調整——公司的經營重點從地上業務向具備核心競爭優勢地地下業務轉變，在06年工程中標上得到集中體現。公司實際所承攬地下、地上業務的比重，更遠超我們之前的漸進式調整的判斷，說明公司在做大、做強地下核心競爭優勢業務的決心。從業務構成來分析，毛利率高的地下業務所占比重越來越高，無疑會有效帶動了公司整個施工業務毛利率的提升。

　　06年公司CFO同比增長480.13%,主要由兩方面因素驅動：預收賬款隨工程量的增加而增多；同時銷售商品、提供勞務收到的現金增加。當前公司的經營勢頭良好。06年經營活動所產生的現金流量遠高于06年凈利潤，主要是預收賬款增加較多。由于公司的在建工程工期較長，隨著公司工程量不斷增多，增多的預收賬款將會在07年以后陸續結算，體現為公司今后幾年的業績。

　　CFI指標顯示公司投資性現金流凈支出較05年增長381.53%,主要是06年構建固定資產、無形資產和其它長期資產的現金增加較快。隨著公司業務量的急劇增長，公司在固定資產等方面的投入明顯增多。

　　CFF增長67.6%,是06年短期借款增大所致。隨著公司BOT、BT項目的增多，擴大盾構產能以及日漸龐大的工程業務量，公司對資金的需求較以往明顯增加。05年發行的7億短期融資券已于06年到期兌付，我們預計07年公司還將積極推動短期融資券的發行工作，包括通過資本市場再融資。

　　維持“增持”評級

　　“

十一五”期間，在全國基建規模大幅增長(特別是上海市的)的大背景下，外部經營環境的變化為公司經營業績的爆發提供了導火索，公司面臨歷史性重大發展機遇，公司隧道業務、地鐵業務、盾構制造與銷售等主營業務的高速擴張打下堅實基礎。

　　盡管06年公司業績表現中規中矩，但我們認為，公司激增的業務量所帶來的業績高速增長將在07年、08年集中體現。預計07、08年EPS分別為0.40元、0.58元。公司合理價值13.58元，維持“增持”評級。

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