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　　賀 煒 國(guó)都證券

　　1、中泰化學(xué)主營(yíng)氯堿化工產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售，其主導(dǎo)產(chǎn)品為聚氯乙烯(PVC)和燒堿，二者銷售收入占到公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的97%。

　　2、氯堿行業(yè)近年來產(chǎn)能擴(kuò)張迅速，總體上呈明顯供過于求的態(tài)勢(shì)，產(chǎn)品價(jià)格長(zhǎng)期處于相對(duì)低迷的水平。

　　3、盡管全行業(yè)整體盈利狀況差強(qiáng)人意，但由于公司地處新疆，原鹽、煤炭、焦炭、電石、電力等原材料價(jià)格較為便宜，且內(nèi)地產(chǎn)品進(jìn)入新疆地區(qū)的運(yùn)距較遠(yuǎn)，本地市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)程度比內(nèi)地相對(duì)緩和，再加上自治區(qū)政府給予公司良好的所得稅優(yōu)惠政策，公司的盈利狀況處于行業(yè)中最好水平。2006年，公司實(shí)現(xiàn)165297萬元主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和12430萬元凈利潤(rùn)，合每股0.53元。

　　4、公司未來三年的增長(zhǎng)主要來自控股子公司華泰公司的新擴(kuò)建氯堿項(xiàng)目的產(chǎn)能釋放。根據(jù)公司招股說明書批露，公司2007年末PVC和燒堿總產(chǎn)能將分別達(dá)到25.9萬噸和23.9萬噸，2008年末將分別達(dá)到37.9萬噸和33.9萬噸，2009年末將分別達(dá)到73.9萬噸和63.9萬噸。我們預(yù)計(jì)，公司2007年公司PVC和燒堿銷量將分別達(dá)到28.8萬噸和23.6萬噸，2008年將分別達(dá)到36.63萬噸和29.0萬噸，2009年將分別達(dá)到44.1萬噸和39.0萬噸。

　　5、公司未來的風(fēng)險(xiǎn)主要來自于：PVC行業(yè)進(jìn)入更為低迷的時(shí)期，PVC價(jià)格在目前的較低水平繼續(xù)下跌；公司的產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)度延后；公司的原材料價(jià)格出現(xiàn)超出預(yù)期的上漲；公司目前享受15%的所得稅優(yōu)惠政策，子公司華泰公司則享受2006-2008年三年免征所得稅的優(yōu)待，未來政策變化對(duì)公司的盈利影響較大。

　　6、結(jié)合公司的成長(zhǎng)性、二級(jí)市場(chǎng)走勢(shì)、宏觀經(jīng)濟(jì)動(dòng)態(tài)以及行業(yè)屬性相似上市公司的整體估值水平等多項(xiàng)因素，我們認(rèn)為公司的合理07PE為25倍，合理08PE為20倍，合理目標(biāo)價(jià)為21-23元，給予其“短期-推薦、長(zhǎng)期-A”的評(píng)級(jí)。

　　業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)基于以下前提和假設(shè)：

　　1)結(jié)合公司的產(chǎn)能投放進(jìn)度，假定合理的開工率和產(chǎn)銷率2)綜合考慮公司主導(dǎo)產(chǎn)品的售價(jià)與主要原料電石、焦炭、煤、原鹽和電力的價(jià)格未來發(fā)展趨勢(shì)，預(yù)計(jì)公司2007~2009年的綜合毛利率分別為23.6%，24.0%，23.3%3)聚氯乙烯價(jià)格未來三年保持低位平穩(wěn)運(yùn)行，進(jìn)一步大幅下跌的可能性很小4)燒堿價(jià)格在現(xiàn)有價(jià)格的基礎(chǔ)上保持相對(duì)穩(wěn)定運(yùn)行5)原材料價(jià)格保持在現(xiàn)行價(jià)格水平附近穩(wěn)定運(yùn)行6)三項(xiàng)費(fèi)用適度增長(zhǎng)7)華泰公司2006-2008年免征三年企業(yè)所得稅，2009年以后假定按15%的稅率征收企業(yè)所得稅8)未來三年保持每年約500-600萬元的所得稅抵免額9)公司本部所得稅政策保持14.85%的企業(yè)所得稅率。