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　　唐倩 中銀國際

　　銷量增長和平均售價提高拉動盈利強勁增長。在銷售收入提高和平均售價上漲的綜合作用下，06財年海螺水泥A股和H股銷售收入同比增長41%至152.46億人民幣。水泥和熟料銷量提高33%，達到7,551萬公噸，平均售價攀升6%至201.9人民幣。06年固定資產(chǎn)投資和地產(chǎn)行業(yè)的需求保持強勁，公司新增水泥產(chǎn)能已在06年投入使用，滿足了市場需求強勁增長的需要。但是未來幾年，煤炭價格保持高位、人民幣升值壓力和出口退稅減少將成為公司股價走勢的主要風(fēng)險。

　　凈利潤提高2.5倍。06年，海螺水泥A股和H股凈利潤增長2.5倍，分別達到14.28億人民幣和18.64億人民幣。得益于規(guī)模效應(yīng)和較低煤價，公司的生產(chǎn)成本有大幅減少，因此經(jīng)營利潤提高83%達到4.42億人民幣。同時公司的經(jīng)營成本(銷售和管理費用及財務(wù)成本)與收入比率也同比略有下降。A股每股收益從去年的0.32人民幣大幅提高2.56倍至1.14人民幣，H股每股收益提高2.8倍至1.18港幣。公司宣布向A股和H股股東派發(fā)現(xiàn)金股息0.2人民幣/股。

　　預(yù)計銷量將進一步提高。與小規(guī)模同業(yè)相比，海螺水泥的產(chǎn)品質(zhì)量較高，加上行業(yè)整合和更多新增產(chǎn)能，我們認(rèn)為公司的銷量將出現(xiàn)大幅提高。新增產(chǎn)能(包括1,155萬公噸熟料和1,500萬公噸水泥)將于07年投產(chǎn)。與此同時，12.8萬千瓦的發(fā)電機組將于07年投入運營，這將進一步縮減經(jīng)營成本。

　　估值。由于市場需求強于預(yù)期，我們將海螺水泥A股和H股07年、08年和09年盈利預(yù)測分別上調(diào)20%、12%和10%。考慮到海螺水泥的市場領(lǐng)軍地位和強勁的盈利增長動力，我們將A股目標(biāo)價格定為42.8人民幣，相當(dāng)于31倍的07年預(yù)期市盈率；H股目標(biāo)價格定為27.6港幣，相當(dāng)于20倍的07年預(yù)期市盈率。我們對海螺水泥A股和H股分別維持優(yōu)于大市和落后大市評級。