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　　李凡　　招商證券

　　公司今天公布年報，2006年實現主營業務收入1,524,628萬元，較上年增長41%；凈利潤為人民幣142,793萬元，較上年增長251%。每股收益1.14元，大幅度超出預期。

　　成本的下降和銷量的增長是盈利增長的主要原因。在42.5級水泥銷售比例提高了8個百分點的情況下，公司的單位生產成本卻由146.11下降到142.30元，說明公司的成本控制起到了明顯的效果。我們初步測算如果剔除產品結構性調整的因素，公司產品均價的提升幅度應該在5-8元。這說明公司所屬主要區域的價格在2006年并沒有大幅度的上漲；..并不是基于產品價格上漲的利潤大幅度提高，應給予更高的市盈率水平。一般觀點認為周期性行業公司的估值應該隨著利潤從谷底的逐漸回升而不斷下降。我們認為這是對靠價格驅動的公司而言的，因為對于一般的周期性投資品，產品價格是行業景氣周期的指示劑。隨著產品價格的上升，行業周期的高點逐漸到來。而對于在產品價格上升幅度不大的情況下，出現的依靠自身成本控制力提升，而導致的利潤恢復，并不表示行業的周期已接近高點。因此這種利潤的提高不需要伴隨著市盈率的下降。而目前公司的動態市盈率水平與05年利潤最低谷時的動態市盈率水平基本一致。因此我們認為在未來的兩年里，公司的股價將仍然隨著公司由于成本下降和銷量的增長而導致的利潤增長而同步增長。我們將在今后的深度報告中詳細闡述這一觀點。

　　07年的資本支出著重在精細化管理的投入。從年報可以看出，07年的資本支出大幅度增長一倍左右，除了預期之中的1150萬噸的熟料和1500萬噸的水泥生產線建設以外，主要是余熱發電項目由原來計劃投產的6.8萬千瓦提高到了12.8萬千瓦。這主要是考慮到

　　兼并收購可能逐漸成為公司產能擴張的另一途徑。在全國新型干法比例提高到50%左右的情況下，市場集中度的提高就不能單純依靠自建的新增產能，這將導致大量的重復建設，所以兼并收購將成為公司未來產能擴張的又一主要途徑。

　　6個月目標價50元。我們預計07-09年公司的每股收益分別為1.75，2.23和2.99元。以相對08年23倍的市盈率水平，未來6個月合理的股價水平為50元。維持“強烈推薦-A”的投資評級。