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　　劉細輝 平安證券

　　投資要點

　　公司主要從事住宅房地產項目的開發，近3年公司主營業務收入、利潤總額、凈利潤年均增長率分別為10.73%、44.98%、28.65%，凈資產收益率、每股收益年均增長率分別為19.12%、55.95%。

　　通過持續努力，公司不斷發展壯大，資產規模、盈利能力逐年穩步增長。

　　公司開發業務集中，2006年年末，公司共有土地儲備97.62萬平方米，主要分布在浙江杭州、安徽黃山和廣東肇慶。06年主營業務收入4.64億元，集中在杭州、黃山。

　　公司的優勢在于中小

戶型開發有明顯優勢，向二三線城市擴張的發展戰略明確，土地儲備豐富且成本較低。

　　此次公司募集資金所投入的3個項目均已開工預售，已實際完成投資總額的45.2%。這3個項目的土地出讓金均已繳納完畢，項目進度、工程質量和銷售情況均良好，并且屬于公司在07年即將結算項目，盈利能力較好。

　　目前

房地產行業上市公司平均市盈率為50.50倍，平均市凈率為5.29倍。考慮到房地產行業整體估值水平及廣宇集團的公司狀況，預計首日合理上市定價18.12~20.29元，建議申購區間為9.78~10.87元。

　　風險提示

　　公司資產負債率較高，存在一定的借款償還風險。項目開發資金仍是以自有資金、銀行貸款和預售資金為主，渠道較為單一。

　　公司業務以住宅開發為主，地區集中集中于杭州、黃山和肇慶三地(今后將重點在黃山和肇慶)，而且公司規模較小，化解風險的能力有限。

　　I.公司概況

　　i.公司股權構成及發行前后變化

　　廣宇集團股份有限公司最早是1987年1月7日設立的全民所有制企業杭州市上城區房屋建設開發公司，1997年辦理工商變更登記為“杭州廣宇房地產集團有限公司”，2004年整體變更設立為廣宇集團股份有限公司，現注冊資本為18630萬元。

　　ii.主要業務性質構成

　　公司主營業務為住宅的開發銷售，同時經營物業出租及提供物業管理。近年來，收入的主要來源為房地產開發銷售所得，物業出租及管理的比重不足5%。公司2006年開發項目分在在浙江、安徽兩省，目前在建的項目主要為杭州西城年華、杭州大名空間、黃山江南新城、肇慶星湖名郡等4個項目。

　　II.公司經營業務及財務分析

　　i.公司盈利能力良好，具有成長性

　　近幾年在房地產業快速發展的總體環境下，本公司主要從事住宅房地產項目的開發，通過持續努力，公司不斷發展壯大，資產規模、盈利能力逐年穩步增長。近三年，公司凈資產年均增長率為29.86%，主營業務收入、利潤總額、凈利潤年均增長率分別為10.73%、44.98%、28.65%，凈資產收益率、每股收益年均增長率分別為19.12%、55.95%，顯示公司有較強的盈利能力，發展迅速。

　　ii.公司項目集中于杭州、黃山和肇慶三地，業務相對集中

　　公司經營截至2006年年末，公司共有土地儲備97.62萬平方米，主要分布在浙江杭州、安徽黃山和廣東肇慶，比例分別為8.21%、53.4%、38.39%。06年主營業務收入4.64億元，杭州、黃山所占比重分別為75.7%、24.3%。

　　iv.公司主要優勢

　　公司是一家具有20年房地產開發經驗，以開發性價比高的普通中檔商品住宅和經營具有穩定現金流的商業物業為主營業務，跨區域、專業化經營的房地產開發公司，公司優勢在于：

　　1、公司在中

小戶型開發有明顯優勢，向二三線城市擴張的發展戰略明確“國六條”和“國十五條”調控的重點之一是要求加大對中小戶型住宅的開發，而本公司的發展始于以中小戶型為主的普通住宅的開發，在中小戶型住宅開發方面積累了豐富的經驗，在中小戶型住宅開發方面公司具有比較明顯的優勢。

　　與一線城市相比，二、三線城市的購房需求以自住為主，投機成份較少，受宏觀調控的影響小，投資風險較低；二、三線城市房地產開發整體實力較弱，一線城市房地產開發商進入二、三線城市，比較優勢明顯。因此公司將通過品牌推廣和盈利模式復制，主營業務會更多的向二、三線城市擴張。

　　2、公司土地儲備豐富，且成本較低公司2006年末共有土地儲備97.62萬平方米，公司目前在建和規劃開發面積達136萬平方米。另外，公司在肇慶還有一已簽訂土地《拍賣成交書》、尚未支付土地出讓金的項目，預計建筑面積達22萬平米。

　　目前公司在建項目中，杭州西城年華項目的土地是公司在2003年6月取得，處于文教單位比較集中的非商業中心地段，樓面地價為2,639元/平方米；杭州大名空間項目土地是在2002年8月取得，處于逐步發展中的新商務區，樓面地價為1,424元/平方米，這些土地自取得以來，周邊地價有所上升，目前與周邊地價比已相對低廉；黃山江南新城項目的土地是公司在2002年5月取得，樓面地價為138.32元/平方米，在公司建造了跨越新安江的廣宇大橋后，該項目所在的土地價值得到較大幅度的提升。

　　v.風險因素

　　公司房地產開發資金仍是以自有資金、銀行貸款和預售資金為主，融資渠道較為單一，公司需要加強銷售節奏和拓寬融資渠道。

　　從公司財務報表來看，公司財務風險較高。截至2006年12月31日，公司銀行借款總額為90,000萬元，其中短期借款8,500萬元，一年內到期的長期借款為35,000萬元，合并的資產負債比率為80.1%，該90,000萬借款中81500萬為抵押借款，8500萬為質押借款。為取得銀行貸款，公司的主要土地使用權和房屋建筑物都已作抵押，截至2006年12月31日，已經抵押的房產占合并報表固定資產的比重為89.11%。同時，公司流動比率為1.44，速動比率為0.17，速動比率低于一般行業水平，因此存在一定的借款償還風險。

　　公司業務以住宅開發為主，地區集中集中于杭州、黃山和肇慶三地(今后將重點在黃山和肇慶)，而且公司規模較小，化解風險的能力較弱。

　　III.募集資金投向項目分析

　　本次公司擬發行6,300萬股人民幣普通股，預計募集資金約60,000萬元(扣除發行費用)，擬投資于杭州西城年華項目、黃山江南新城項目、肇慶星湖名郡項目，擬投入募集資金20,000萬元、17,000萬元和23,000萬元。

　　此次公司募集資金所投入的3個項目均已開工預售，已實際完成投資總額的45.2%。這3個項目的土地出讓金均已繳納完畢，項目進度、工程質量和銷售情況均良好，并且屬于公司在07年即將結算項目，盈利能力較好。

　　IV.財務預測

　　按照公司未來3年業務發展規劃和項目開發計劃，杭州西城年華項目A、B、C組團分別在2007年、2008年和2009年交付；杭州大名空間項目在2007年交付；黃山江南新城項目從2005年起交付10萬方后每年均將交付9到15萬平方米；肇慶星湖名郡項目從2007年、2008年、2009年分別交付11.35萬平方米、11.45萬平方米和13.07萬平方米。

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　　V.價值評估及申購建議

　　目前房地產行業上市公司平均市盈率為50.50倍，平均市凈率為5.29倍。考慮到房地產行業整體估值水平，廣宇集團的市場地位、成長性、在募集資金項目上的良好收益及總股本規模，按照50~55倍左右的動態PE定價仍屬合理，預計首日上市18.12~20.29元之間。按照27~30倍左右的動態PE考慮，建議詢價區間為9.78~10.87元之間。

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