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　　吳云英 國元證券

　　投資要點(diǎn)：

　　連云港所處地理位置特殊，一是我國中西部地區(qū)最經(jīng)濟(jì)、便捷的出海口。繁榮蘇北和中西部地區(qū)的政策今后將為連云港帶來發(fā)展機(jī)遇；二是新亞歐大陸橋東橋頭堡，是連接亞洲太平洋地區(qū)和整個(gè)歐洲最快捷、最廉價(jià)的運(yùn)輸通道。　

　　連云港裝卸的運(yùn)輸品種多而齊全，優(yōu)勢(shì)在于可以根據(jù)市場(chǎng)需求安排貨源，缺陷在于多而雜的品種一定程度提高裝卸成本。

　　公司此次募集資金投向兩個(gè)項(xiàng)目，墟溝三期59＃泊位今年下半年可投產(chǎn)，焦炭專業(yè)化碼頭2009年投產(chǎn)。項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)后可增加公司焦炭吞吐能力，緩解目前碼頭超負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)狀態(tài)。預(yù)期未來幾年焦炭業(yè)務(wù)量穩(wěn)定上升。

　　對(duì)于其估值的考慮：目前A股市場(chǎng)在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上，與連云港最為接近的是營口港和日照港，即都以散雜貨裝卸為主。估值上可參照這兩家公司估值水平。由于營口港股價(jià)含有整體上市預(yù)期，估值略高；總體判斷，日照港未來幾年業(yè)績成長更優(yōu)于連云港。綜合考慮，參照日照港的2007年29倍PE；我們認(rèn)為二級(jí)市場(chǎng)給予連云港25-29倍PE，則估值區(qū)間在5.29-6.14之間。詢價(jià)給予10-12%的折扣，詢價(jià)區(qū)間在4.76-5.40元。

　　投資風(fēng)險(xiǎn)：來自北方諸港口的競爭；國家宏觀調(diào)控對(duì)于大宗散雜貨需求的影響。

　　估值及詢價(jià)區(qū)間：

　　在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上，與連云港最為接近的是營口港和日照港，即以散雜貨裝卸為主。估值上我們認(rèn)為可參照這兩家公司估值水平。由于營口港股價(jià)含有整體上市預(yù)期，估值略高；總體判斷，日照港未來幾年業(yè)績成長更優(yōu)于連云港。綜合考慮，參照日照港的2007年29倍PE；我們認(rèn)為二級(jí)市場(chǎng)給予連云港25-29倍PE，則估值區(qū)間在5.29-6.14之間。詢價(jià)給予10-12%的折扣，詢價(jià)區(qū)間在4.76-5.40元。

　　主要資產(chǎn)：港口泊位目前處于超負(fù)荷運(yùn)營狀態(tài)

　　連云港港口股份有限公司是江蘇連云港主要的碼頭運(yùn)營商，幾乎壟斷連云港散雜貨業(yè)務(wù)。2006年公司吞吐量3845萬噸，占據(jù)整個(gè)連云港吞吐量的58%。

　　公司目前擁有22個(gè)泊位。由于經(jīng)濟(jì)和外貿(mào)進(jìn)出口的迅速增長，目前公司碼頭資產(chǎn)處于超負(fù)荷運(yùn)營的狀態(tài)，碼頭吞吐能力跟不上迅速增長的貨物裝卸需求增長，曾出現(xiàn)壓港現(xiàn)象。吞吐能力的不足，使得一些貨種棄從連云港吞吐而改走其他港口。

　　核心業(yè)務(wù)：貨物種類多，此消彼長

　　公司裝卸的貨物比較分散，包括煤炭、焦炭、金屬礦、氧化鋁、木薯干、水泥、膠合板、鋼材、化肥和液體華工品等散雜貨。其中主要的貨種煤炭、焦炭、金屬礦、氧化鋁和膠合板，分別占公司收入的比重為15.63%、11.84%、12.33%、11.86%和9.43%。

　　分散的貨物種類使得公司可以根據(jù)市場(chǎng)需求安排調(diào)度，保證總量增長的前提下，盡量安排費(fèi)率高的貨物的裝卸。同時(shí)，分散的貨物種類一定程度上可以降低某一貨種需求下降的風(fēng)險(xiǎn)；各類貨種此消彼長。　

　　但同時(shí)我們也看到，公司貨種中多數(shù)為國家宏觀調(diào)控影響比較大的品種，國家政策的收緊會(huì)一定程度影響上貨源的供給。

　　未來幾年主要貨種增長速度分析：

　　煤炭：連云港未來幾年沒有新增加的煤炭泊位，但其他主要煤炭運(yùn)輸港口都分別有擴(kuò)能計(jì)劃，因?yàn)榕袛噙B云港煤炭業(yè)務(wù)未來幾年是穩(wěn)中有降。

　　焦炭：連云港是第二大焦炭出口港，份額占據(jù)全國出口量的25%以上。從國家出口焦炭總量上看，將基本維持在每年1500萬噸左右的水平。由于第一大焦炭出口港天津港目前后方運(yùn)輸能力緊張，部分焦炭貨源改從隴海鐵路由連云港下水。隨著連云港墟溝三期59#在2007年下半年投入使用，新增加260萬噸焦炭吞吐能力。2009年焦炭專業(yè)化泊位投產(chǎn)，再新增320萬噸吞吐能力。預(yù)計(jì)2007、2008、2009年焦炭業(yè)務(wù)量保持30%，25%、20%的增長。

　　金屬礦：預(yù)計(jì)2007、2008、2009年維持15%、10%、10%的增長；氧化鋁未來三年維持10%左右的速度增長。

　　膠合板：貨源主要來自蘇北地區(qū)。預(yù)計(jì)未來三年維持10%左右速度增長　

　　墟溝三期59＃泊位和焦炭專業(yè)化碼頭項(xiàng)目投產(chǎn)之后，可緩解目前公司港口泊位資產(chǎn)能力不足的矛盾，保證港口吞吐量的有效增長，將成為公司未來幾年主要利潤增長點(diǎn)。

　　其中，墟溝三期59＃泊位為通用泊位，短期安排焦炭裝卸；遠(yuǎn)期根據(jù)需求安排焦炭和件雜貨(比如作業(yè)。公司已經(jīng)利用自有和貸款資金，在2006年已投入2.65億元，占投資總額的83%。預(yù)計(jì)2007年下半年就可以竣工投產(chǎn)。可保證連云港焦炭業(yè)務(wù)量2007、2008年的快速增長。墟溝三期59＃泊位將成為公司2008年主要的利潤增長點(diǎn)。

　　焦炭專業(yè)化泊位預(yù)計(jì)工期兩年，將于2009年初投入運(yùn)行。今后，公司焦炭業(yè)務(wù)大多集中于此泊位裝卸，實(shí)現(xiàn)集約化和規(guī)模化經(jīng)營，將成為公司2009年之后的主要利潤增長點(diǎn)。

　　公司優(yōu)勢(shì)：區(qū)域優(yōu)勢(shì)和貨種優(yōu)勢(shì)

　　區(qū)域優(yōu)勢(shì)：廣闊的中西部經(jīng)濟(jì)腹地，新亞歐大陸橋的東大門連云港港是我國中西部地區(qū)最經(jīng)濟(jì)、便捷的出海口。振興蘇北和中西部地區(qū)的政策今后將為連云港帶來發(fā)展機(jī)遇。連云港港口位于隴海、蘭新鐵路與我國海岸線交匯的T型結(jié)點(diǎn)上，隴海、蘭新鐵路所輻射的廣大地域，就是通常所說的隴海--蘭新經(jīng)濟(jì)帶，是連云港廣袤的腹地。這條鐵路跨越中國東、中、西三個(gè)地帶，聯(lián)結(jié)著新疆、寧夏、青海、甘肅、川北、晉東南、陜西、河南、皖北、魯南、蘇北等11個(gè)省區(qū)，地域面積為360萬平方公里，約占全國總面積的1/3；擁有約3億人口，約占全國總?cè)丝诘?/4。該區(qū)域是我國“西部大開發(fā)”政策的支持區(qū)域。以鄭州西為起點(diǎn)，中西部地區(qū)至連云港港的鐵路運(yùn)距較其他海港縮短300公里以上。連云港歷年來自于中西部地區(qū)的貨物以及進(jìn)出口貨物占據(jù)吞吐量的60%左右，并承擔(dān)我國沿海港口陸橋過境運(yùn)輸業(yè)務(wù)。

　　連云港是新亞歐大陸橋東橋頭堡、陸橋經(jīng)濟(jì)帶(隴海蘭新經(jīng)濟(jì)帶)的東大門。新亞歐大陸橋東起中國連云港、西至荷蘭鹿特丹，比西伯利亞陸橋運(yùn)距縮短2000公里，是連接亞洲太平洋地區(qū)和整個(gè)歐洲最快捷、最廉價(jià)的運(yùn)輸通道。

　　連云港港口后方集疏運(yùn)具有天然優(yōu)勢(shì)。公路四通八達(dá)，我國橫穿東西和縱貫?zāi)媳钡膬蓷l最長的公路主干道—連霍高速公路和同三高速公路，以及寧連高速公路、連鹽高速公路在港口附近交匯，貨物集疏能力快捷便利。同時(shí)，在自然條件上，連云港港口終年不凍，可一年365天全天候作業(yè)。

　　貨種優(yōu)勢(shì)：

　　中國“北煤南運(yùn)”、“西煤東輸”五大基本港中出口煤炭唯一無索賠港；中國進(jìn)口氧化鋁第一港，份額占全國進(jìn)口量的50%以上，接卸效率全國第一；中國出口鋁錠第一港，份額占全國出口量的40%以上；是中國出口膠合板第一港，份額占全國出口量的50%以上，裝船效率世界一流，成為我國出口膠合板集散中心、航運(yùn)配載中心和貿(mào)易中心；是中國出口焦炭第二港，份額占全國出口量的25%以上；是中國進(jìn)口有色礦第四港，份額占全國進(jìn)口量的10%以上；

　　連云港劣勢(shì):

　　與周邊港口比較，連云港水深條件略顯欠缺，缺乏專業(yè)化的是深水泊位，目前連云港僅能容納10萬噸級(jí)的船舶進(jìn)出。在煤炭和鐵礦石運(yùn)輸業(yè)務(wù)上上遜色于直接的競爭對(duì)手日照港。

　　盈利預(yù)測(cè)：

　　假設(shè)：

　　主要貨種業(yè)務(wù)量增長根據(jù)上文預(yù)測(cè)。

　　各貨種費(fèi)率假定維持在2006年水平。

　　2007年33%稅率，2008年以后25%稅率；2007、2008年每年獲得國產(chǎn)設(shè)備抵稅約500萬元。

　　此次發(fā)行15000萬股。